大家有没有感觉最近资金面边际收紧？
数据显示，上周五（6月5日）DR001与DR007利率分别回升至1.34%和1.38%，较上周一有所抬升。然而，比利率波动更值得关注的，是资金融出结构的变化。
银行融出规模显著回落，但市场并不缺钱
截至6月5日，银行体系资金融出总规模降至3.27万亿元。其中，大型银行资金融出规模由5月28日的4.04万亿元大幅下滑至2.86万亿元，接近去年2-3月的水平。尽管中小银行融出规模小幅回升至4130亿元，但难以抵消大行融出收缩的影响。
银行融出能力下降的主要原因包括：央行“收长放短”的操作回收了部分过剩流动性；6月5日缴准日带来了短期扰动；银行存单发行规模下降削弱了融出能力；此外，同业负债监管政策也在缓慢影响银行的资金供给意愿。
不过，市场并未出现实质性“缺钱”的现象。R001与DR001的利差虽波动上行，但资金利率回升幅度远低于融出规模的回落幅度。近两周R001与DR001利差维持在0.08附近震荡，结合票据利率持续处于低位（反映信贷需求偏弱）来看，当前市场流动性总量依然充裕，属于典型的“钱多”格局。
银行买债能力未受冲击，债市下行源于交易盘与配置盘共振
值得关注的是，银行融出规模的下降并未削弱其配置债券的能力。5月以来，大行在二级市场对利率债（尤其是国开债）的净买入规模持续上升。中小行虽呈净卖出，但并未超出历史季节性规律。
3月以来的债市收益率下行，是交易盘与配置盘共同作用的结果。一方面，交易盘在关键期限利率债中的买入占比上升与利率下行同频；另一方面，银行体系的整体净买入规模并未下降，表明配置力量依然稳固。
后市展望：资金利率或温和回归，策略转向哑铃型
从增量资金角度看，保险资金对国债和政金债的净买入规模尚处低位，若股市表现不及预期，或成为后续债市的增量买盘来源。当前交易盘与配置盘热情虽阶段性放缓，但债市并未显现出明显的调整压力，呈现“该调不调”的态势。
后续需重点关注央行操作。结合6月4日金融时报关于“避免市场利率过度偏离政策利率”的表态，若以1年期国债与7天逆回购利率利差观察，当前利差（22.3bp）已高于年初至6月5日均值（15.7bp）。若资金面后续温和收敛，利率调整空间预计在6bp左右。
央行引导资金利率回归合理区间的过程预计较为平缓，节奏上可能表现为：短端利率温和上行，超长债率先对资金收紧进行定价，10年以内品种随短端同步调整，待曲线整体平移后，再按期限由短至长依次修复。
综合研判与策略建议
利率债方面，短期市场将维持震荡，中期波动或将加大。 本周即将公布的5月贸易、通胀及金融数据是关键变量，若出口与通胀韧性未超预期，弱融资需求的定价逻辑仍将主导市场；同时需密切跟踪央行逆回购及买断式逆回购的续作节奏，以研判资金面波动风险。此外，本周利率债供给规模较大，将对资金面及二级交易形成阶段性压制，一级发行招标的边际变化可能放大超长端利率的波动。
从中期维度看，债市正从单边下行切换至震荡轮动行情。尽管地产、消费及传统投资链条修复动能不足，信用扩张弹性有限，“资产荒”逻辑并未逆转，但随着收益率行至低位，未来供给压力上升，市场的波动率大概率将有所抬升。
基于此，此前被看好的10年期国开债当前赔率有所下降，建议适当调整策略，转向“哑铃型”布局，理由如下：
1、买盘结构变化：近期大行对7-10年政金债由净买入转为净卖出（6月1日至5日净卖出30亿元），转而配置更短期限债券，导致10年税收利差或已触及阶段低点。
2、关键点位压制：10年国债收益率逼近1.7%整数关口，进一步下行阻力较大，从而限制了国开债的赔率空间。
3、交易盘博弈：券商近期增加10年国开债借贷量并减少国债借贷，或在进行税收利差反弹的博弈，暗示该期限利差进一步收窄的空间有限。
结论： 1年期短债因久期短具备安全垫，超长债可等待短期回调后配置。这一哑铃型策略在当前市场环境下具有较高的风险收益比。
信用债方面，分化格局延续，需警惕估值风险。 当前信用利差已处于低位震荡状态，普通信用债的性价比进一步降低，二级资本债则逐渐显现出交易博弈的机会。长端品种虽相对空间较大，但当前调整尚不充分，整体仍处于风险大于机会的区间。
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