前言
今天继续更文。这篇文章主要是想讨论一下可转债及可转债基金的优缺点以及在投资组合中的意义（作用）。
本来想先写港股基金的文章，但看到最近很多可转债都在做广告，觉得有必要介绍一下这个品种，所以就写这篇了。
这篇文章讨论以下几个问题：
- 可转债的历史表现与投资价值
- 可转债基金的投资策略
- 爆款可转债基金的尴尬
可转债的历史表现与投资价值
讨论个券的话没有代表性，所以为了从整体上观察可转债的表现，这里引用两个指数。
第一个是集思录的可转债等权指数，这个指数编入所有上市可转债，按等权重的方式计算可转债价格。
图1 集思录等权转债走势
从上图中可以看出，在2018年的逐步下跌中（绿色框），因为可转债平均价格较低，债性价值凸显，所以实际跌幅较为可控。而在2019年初的股市暴涨中，可转债基本也跟上了大盘的复苏。
就这两个时间段来看，等权重买入一揽子可转债似乎确实可以做到“涨能跟，跌有底”，攻守兼备的特性比较明显。
但从2019年第二季度到年末的表现来看，可转债总体没有跟上大盘的涨势，相比今年主动型基金业绩大爆发，可转债的进攻性较弱。
很有意思的是在2020开市之后的表现（紫色框），受外围下跌的影响，股市曾有一段快速回撤，而可转债则受益于货币政策宽松带来的债性价值增强，几乎避开了这一段下跌。
不过等权重可转债指数并不能很好的反应可转债基金的平均表现，因为有很多可转债的规模非常小，即使表现再好，对爆款可转债基金来说几乎没有什么加成。所以再搬出按市值加权的可转债指数来看看：
从这个走势图可以看出来，受可转债中权重最大的银行转债的影响，其实2020开年以来的收益也回吐了大半。尤其在这段时间债券持续下跌的行情中，受债性价值的影响，可转债同样出现了极速的回撤。
接着补充一点更专业的知识，可转债个券有如下表现：
- 当可转债市场均价破百时，债性凸显，即使股市持续下跌，可转债也不会跟跌，是最好的入场时机。
- 当可转债均价和溢价率双高时，股市（正股）的上涨很难带动可转债跟涨。
最危险的转债是这种：溢价率极高，也就是正股价格远低于转股价（没人想转股）；但转债价格又很高，所以纯债价值为负，利息弥补不了亏损。但另两种溢价率较高的情况可以接受：要么未来正股持续上涨（降低溢价率），要么转债价格低于纯债价值。
- 当可转债均格和溢价率双低时，转债可以跟上正股的涨幅，此时转债的最终收益取决于正股未来的表现。
双低转债通常既能紧跟正股的上涨，又有纯债价值的保护，所以是可转债基金最喜欢的一类标的。对于高价但低溢价的转债，其表现则完全取决于正股，如果正股表现一般，那转债的表现也会很一般，所以高价格低溢价的转债是否危险，取决于正股是否危险。
- 当债券市场走牛或走熊时，可转债一定程度上会跟随债市涨跌，尤其是市值最大的那批银行债。
上面的内容可能太专业了，总之转债基金和股票基金的买入原则类似——逢低才买入。
一般而言，股票和债券有一定的跷跷板效应，而可转债最牛的时刻就是这种矛盾的股债双牛，而当股市债市都阶段性见顶之后，任一资产的下跌都有可能带动可转债回调。
而关于可转债的投资价值，我的观点是：
把可转债当作一种“过渡”资产。
在股市前景不清晰时可以买入可转债，一旦股市走牛或估值优势凸显后就换成股票。长期来看，可转债的收益比较确定，但肯定比不上股市大盘，更不用说那些优质的主动基金。
当然长期持有可转债肯定也是有价值的，最明显的价值是其相对股市的安全性，这一类资产特别适合那些既希望有股票的收益，但又没有那样的风险承受能力的投资者。对于这类投资者，建议在转债均价较低的时刻买入，比如在110元以下时。
可转债基金的投资策略
目前市面上的可转债基金不少，投资策略各有特点。一些热门可转债基金采用高度分散的策略，追求转债市场的平均收益；而一些小规模的可转债基金，则可以通过一些特别的策略（例如双低策略，打新策略）等追求更高的收益。
关于这些可转债基金具体的投资策略我就不舞文弄墨了，很多大神写过详细的解释，我这里主要是想介绍一下一个很多可转债基民都疑惑的问题：
可转债上市首日基本都在110-130元左右，那么那些“接盘”的投资者究竟还剩多少收益？可转债基金是不是大多靠接盘买入可转债？
绝大部分投资者会在上市首日卖掉手里的可转债，那些买盘也确实是基金和险资之类的投资者。但是可转债的价值并不只有130元，历史数据显示，可转债的平均上市年限在2年左右，退市价值在150元左右。
只要基金选择一些正股质地不错，转债评级较高的可转债，持有到退市大多能获得30元的升值，这个收益是比较确定的（这也是上文说的可转债的安全性之一）。
有些小规模的可转债往往能涨到好几百元，不过这种击鼓传花的游戏需仔细分辨，可转债基金会谨慎参与。
爆款可转债基金的历史业绩往往很不错，操作上也非常稳健，所以规模会越来越大，尤其是当基民们逐渐认识到可转债的性质之后，参与转债的人就越来也多了。
但基民都知道规模太大的基金往往会面临流动性问题，其超额收益也会慢慢的变少，业绩表现逐步平庸，所以要谨慎对待那些规模两三百亿的爆款基金及其经理的其他产品。
规模庞大的股市都会有这种问题，更不用说相对小众的可转债市场了。截至本文写作时，存量可转债总规模只有约5050亿，单日成交额仅194亿元，限于投资策略的限制，可转债基金有很多问题：
以兴全可转债混合为例，当前规模约46亿，按合同要求，个券持仓不超过10%，也就是4.6亿，如果要求持有的转债不超过其剩余规模的10%，那么只有剩余规模超过46亿以上的转债才能被重仓持有，截至本文写作时，符合这一要求的上市可转债仅16只。
从上图中可以看出，这些规模较大的转债大多是来自金融、资源和公用事业板块，正股风格自不必多言，重仓这些可转债的基金，实际表现会和传统蓝筹价值基金的表现接近。
以平安银行发行的平银转债为例，不考虑打新，上市首日价格为114元，存续时长8个多月，退市价格约为124元，年化收益在13%左右，这个年化收益虽然没办法跟这两年的成长股比，但依旧非常诱人，是很不错的银行转债。
平银转债的是一个规模很大的券，对于大型可转债基金来说收益非常不错，但似乎也就止步于此，如果想要追求收益，那除了加杠杆之外，就只能选择其他成长性较强的公司发行的转债，但这些转债似乎规模都不大。
以利欧转债为例，上市首日破发，仅98元，存续时长两年，退市时价格飙到249元，相当于年化60%的收益！但问题是，利欧转债的总规模也不过22亿元，成交量最高的一天也没超过4亿元，所以对于规模较大的可转债基金来说即使看中了它，但考虑到流动性问题，最后宁可买它的正股也不会重仓它的转债。
写了一大段，结论就是：
规模较大的爆款可转债基金为了流动性会重仓银行和公用事业等板块的可转债，同时很多投资策略无法在规模变大后继续使用，导致规模较大的可转债基金日趋平稳，反而迷你可转债基金更容易做出业绩。
可以举个例子来看：
图4 兴全可转债与两只小规模近一年对比
兴全可转债的规模常年维持30亿元以上，而中银和华宝可转债一直在1-3亿之间变动。虽然兴全可转债在2018熊市时表现更为稳健，但近一年来随着可转债数量增加，规模更小的华宝和中银明显跑赢了兴全。
排除股票仓位的影响后，不难发现华宝和中银的债券持仓集中度更高，而且也能以较大的仓位参与桃李转债、永鼎转债这种剩余规模较小的可转债，自然高收益机会更多。
为了提高收益，很多可转债基金会像二级债基一样持有20%的股票（兴全可转债的股票仓位已经达到了27%），不过负面影响是这可能会导致更大的波动。例如，就等权可转债指数来看，2018年并没有下跌多少，但很多可转债基金在2018年都是跌的，除了一些权重可转债的影响，股票仓位也是导致下跌的原因。
最后
按照我的习惯，文章最后一节肯定是要提示风险的：目前市面上的可转债基金大多为主动管理型基金，而可转债有不同行业和质地的区别，所以主动管理风险仍然是存在。例如，中欧可转债偏好银行股，兴全可转债注重分散等等。在选择可转债基金时，除了要考虑上文中提到的规模问题，也要仔细比较不同基金之间的持仓风格的差异。
最后在讨论一下可转债的性价比问题：持有可转债真的划算吗？
上图：
上图中我选择了兴全家的沪深300增强、最热门的股债平衡基金广发稳健增长以及一只自带择时的偏债灵活配置基金招商一起对比。
不难看出，至少就近三年来看，兴全可转债并没有跑赢自家的沪深300增强，当然回撤是小了很多，指数增强型基金、可转债基金和偏债灵活配置基金的三年收益十分接近。另一方面，在最大回撤接近的前提下，股债平衡基金似乎表现十分优异。
再把时间收窄到近一年，可见，两只热门的可转债基金似乎还没有跑赢一个股票比例不超过40%的偏债混合基金。要论抗跌性，那回到图5，可能择时的作用更大。
总而言之，可转债这个品种的性价比还需要基民自己判断。
作者：RTHR
未经允许不得转载！
本人会持续分享一些QDII基金研究和海外资产多元配置的知识和经验，欢迎关注。
