本季度,国内经济弱复苏力度弱于预期,但是,一切已经走向正循环,随着时间的推移,我们相信企业信心和消费者信心将会不断增强,复苏力度会逐步增强。本季度,TMT相关股票表现继续强势,地产、新能源及消费相关的股票继续延续弱势。沪深300下跌5.15%,而创业板指和科创50表现也较差,分别下跌7.69%和7.06%。
本季度,我们的基金表现较佳,跑赢基准。本季度,组合增加了半导体、工业母机相关的仓位,降低了新能源车和消费相关仓位。我们降低了前五大仓位的比重,希望通过这样降低重仓股波动的冲击,提升组合的鲁棒性和灵活性。我们依然一直保留着初心,始终坚持投资具有伟大前景的新兴产业企业,并伴随他们的成长,而不是趋势增强、寻求市场热点。我们相信未来的胜者一定是不断高强度投入的企业。尽管这些企业不一定是当前的焦点,但是,我们相信厚积薄发才能换取长期的发展。尽管这个过程充满艰难与痛苦,我们仍会坚持我们的选择和风格,也会不断优化和改进我们的持仓组合。
从2018年至今,全球先后经历了贸易摩擦、新冠疫情冲击所致的安全风险带来的产业链重构,以及俄乌地缘政治冲突暴发以来意识形态对立对全球化的巨大冲击,导致逆全球化措施不断升级,经济发展不再是各国政府的唯一考量,各种意义上的安全(国防安全、经济安全、政治安全、供应链安全等)成为这个时期更重要的议题,地缘政治成本成为逆全球化的主要推手。逆全球化浪潮的兴起,也给全球的经济增长带来了巨大的不确定性,寻求降低地缘政治成本成为未来全球化面临的最大挑战。
近年来,制裁和管制事件越来越频发,以半导体为代表的高科技领域表现得尤其突出。虽然这不可避免对产业的发展造成了一定的冲击,但长期而言,这也是变相逼迫着大家抛弃幻想,极大加速了科技产业的自主可控的进程。中国的自主可控大潮的号角声已经吹响,这已经是不可阻挡的趋势。我们的投资也应该顺应时代,也要认清全球化时代的冲击和挑战,很多投资逻辑和框架都将发生巨大的变化。
与此同时,虽然疫情已经走向结束,但是,过去三年的疫情造成各类主体的资产负债表受损严重,出现明显的疤痕效应,尽管疫情已经过去了,但是,经济不可能像一些人预期那样出现报复性反弹。我们政府鼓励大家通过劳动获取收入,而不是通过“发钱”的形式来刺激消费,这决定我们的消费复苏一定是缓慢的,但会更具有持续性。今年以来,政府也不断强调支持和加强民营经济,随着市场信心的修复,活力自然会好起来,一切将走向正循环。但是,过高的居民资产负债率束缚了居民加杠杆的能力以及人口拐点已现,房地产不可能回到从前。地产时代的落幕,这同样会制约地方政府的投资能力,老的道路已经走不通了,这决定了未来的经济增长将会更加倚重以数字经济和新基建为代表的新的增长引擎。
在上个季度报告中,我们表达了非常鲜明看好市场的观点,我们本季度继续旗帜鲜明看好市场,我们认为行情可能才刚刚开始,深信机会已经到来,我们在去年寒冬时期埋下希望与坚持的种子,深信将会生根发芽,迎来阳光灿烂,争取给投资者带来良好的回报。
从全球经济的角度,周边的形势给我们带来越来越大的挑战。美联储史无前例的快速加息过程中,欧美银行不断暴雷,政府发钱刺激消费的边际效益越来越弱,需求颓势越来越明显,其中,欧洲问题尤其严重。欧洲的工业过去很大程度依赖于俄罗斯的廉价能源,俄乌冲突以及北溪管道被炸让欧洲的能源问题几乎成为不可控的问题。欧洲的源成本优势或许已经一去不复返了,这对欧洲的工业体系或许带来毁灭性的打击。欧洲的困境同时也让全球经济陷入增长泥潭中,但是从相对来看,中美会是相对受益的。世界格局在急剧变化,时势越发混沌,中美这样的大国在经济、政治的稳定性上的优势将会表现得淋漓尽致。因此,我们的发展更取决于我们自身在这场百年不遇之变局中的表现,过去三十年打造了号称“世界工厂”的制造业将是确保我们继续平稳前行的砝码。
美国的经济韧性是超出我们预期的,这也意味着美联储的货币政策预计会持续收紧,直到经济带来的痛苦大于通胀带来的痛苦。美国在科技与金融上的统治力使其经济几乎一枝独秀的表现,但是,美国加息带来的资金回流将会全面推升其他国家的资金成本,欧洲及其他国家的日子越发艰难,这对我们的出口也带来巨大的压力。
全球当下最大的挑战还是经济缺乏强劲的引擎。从区域角度来看,欧美国家的颓势已经难以避免,中国经济引擎的边际推动力也在逐步下降,而亚非拉的其他发展中国家仍然看不到顶上来的趋势。新的增长引擎的缺失,伴随着的是资源的相对匮乏,这使得全球不可避免地走向各种形式地内卷。这不限于国与国之间的内卷,还包括同一国家不同区域、民族、阶层之间的内卷,这势必将加大冲突的可能性。
俄乌冲突已经证明了钢铁洪流已经失效,现代比的是信息化,背后就是AI和半导体。换句话来说,国家竞争表象是军事实力的竞争,实际上是AI与半导体的竞争。尤其ChatGPT的横空出世,更是为大家指明了AI的突破口,让我们看到新一轮的科技革命到来的希望,GPT有望接替当年的互联网给全球经济带来一场效率革命。无论从安全角度还是从效率角度,全球主要经济体和主要的企业都会疯狂投入在AI和半导体上,这几乎是不可阻挡的产业趋势。
面对着百年不遇之变局,我们国家把容易做的事情几乎已经做完了,剩下的几乎都是硬骨头。我们跨越中等收入陷阱的前提是产业的升级和自主可控,否则就是无根之木、无源之水。因此,自主可控(安全链)将会是未来十年国内市场最重要的投资主轴之一,包括且不限于半导体、软件、工业母机、新材料等细分产业链。这其中首当其冲的、也是最重要的,莫过于半导体产业链。
这几年,美国对我国半导体的制裁不断升级,使得我们追赶先进制程之路变得极为艰巨。加之半导体供应链非常精密复杂,历来都是全球高度分工,仅靠自己覆盖所有的产业链更是难上加难。市场的观点两极分化,摇摆不断,时而盲目乐观、张冠李戴;时而无比悲观、危言耸听。事实上,我国半导体的发展既不可能“速胜”,也不会是“必败”的,自主可控其实是一场“持久战”,未来确实路漫漫其修远兮,半导体的发展不是一日之功,但我们对中长期充满信心。
半导体制造是全球最复杂、最高科技的产业之一,但它的技术演进大部分时候并不属于颠覆式创新,更多的是微创新,需要对工艺和细节不断的深耕、攻坚和打磨;半导体的规模和技术工艺的积淀很重要,在过去没有限制的时候,客户更多考虑的是价格、配套和质量稳定性,那么对于中国企业而言,连试用机会都没有。巧妇难为无米之炊,没有机会意味着没有迭代和进步。温水煮青蛙,最终结局不言而喻。制裁和打压并不是洪水猛兽,更重要是唤醒了所有中国企业自主可控的动力。当我们的企业有了机会,一切皆为可能。我们拥有天量的工程师,我们足够的吃苦耐劳,只要下游肯给机会,假以时日,就一定能做好这个产业。
但我们仍要承认,这条产业链囊括了从芯片到设备、材料、软件工具,再到甚至量测仪器的种种细节,每一个环节都不是我们能快速掌握的。其中,最尖端的半导体设备更是人类科技皇冠上的明珠,中短期仅凭我国一己之力实现完全攻克是不现实的。我们还是需要广泛的国际合作。先进制程受阻并不那么可怕,成熟制程的市场空间就足够广阔,足够中国企业的发展和翱翔。也只有通过成熟制程的发展哺育和壮大产业链,才能有机会让先进制程进一步突破。不积跬步,无以至千里。
事实上,每个崛起的新兴行业在发展初期都是饱受质疑的,例如2018年光伏产业曾经全行业哀嚎遍野,唱空的人不计其数,但是,之后才是光伏行业高光时刻的起点;同样,新能源车也曾经被质疑不过是靠补贴喂养大的巨婴,市场需求主要靠ToB,补贴取消必然是行业的灭顶之灾,但是,今天国产新能源车的强势崛起已经有目共睹。对于这些新兴成长行业,悲观者的质疑永远都是看似明智和有道理的,静态看问题总是只能看到问题,但是,路是走出来的,困难是用来克服的,只有乐观者才能赢得未来。中国制造业从最开始的生产衣服和袜子,一步步往上走,才成就了今天举世瞩目的制造业的“世界工厂”。没有人能在那个时候想到今天的发展,我们今天也没有理由不自信。我们深信半导体产业一定会发展起来,真正实现产业的升级,成就更辉煌和灿烂的未来。
回顾半导体发展史,我们会发现以华人为代表的东亚人在半导体领域是具有统治力的影响,半导体的制造中心从欧美转移到中国也是有历史的必然性的。究其原因还是半导体的制造是一项非常辛苦的活,长期穿着防护服,身上不能带通信设备,上班如坐牢一样各种限制,因此,做好半导体制造需要很强的吃苦耐劳精神和很高的纪律性,这是东亚人所具备的特质。因此,从上世纪80/90年代开始,日本、中国台湾、韩国的良率就比美国本土高一截,美国半导体工厂的成本居高不下,导致了整个半导体制造从欧美向亚太转移。即便是现存的美国本土工厂的工程师也是以华人为主,即使不考虑制造环节,无论芯片设计环节还是EDA软件,这些环节的龙头公司也大部分都是华人掌舵,我们深信中国人有做好半导体的天赋和能力。
除了自主可控方向,AI的高速成长也几乎是确定的趋势。从GPT4.0展现出的能力,AIGPT将替代部分重复性的白领工作已经毋庸置疑了,这犹如当年机器替代简单的体力劳动一样,简单的脑力劳动的替代也正式开始了。当然,我们不仅要看到GPT对部分工作的替代,更应该关注GPT能否创造出更多的新需求和新场景。GPT冲击波将席卷几乎所有大型的互联网公司,这些互联网公司无论主动还是被动都将不得不卷入这一轮AI的大潮中,新一轮的算力“军备竞赛”毫无疑问已经开始了。但是,从短期来看,AI是否过热还是需要斟酌的,行业发展需要时间,不可能一蹴而就,行业应用也同样需要不断适配从而找出最佳的落地模式。不过,我们长期看好AI的发展,未来也会投入大量的时间和精力扎根在这个行业的研究。
对于新能源智能车板块,我们相对上个季度更加乐观了。首先,在电动化领域,经过一年半的急剧调整,产业资本也从盲目过热到瞬间冰冻,新能源车反倒是走向越来越健康的方向。尽管经济复苏还是比较弱势,但是,新能源车的增长动能依然较为强劲,毫无疑问,电动化的大趋势已经是不可阻挡了。锂电产业链也进入落后产能逐渐淘汰阶段,具备成本优势的企业预计在这一波产能出清时期展现自身强大的竞争力,而当前电动化板块估值泥沙俱下,这带来很多错杀的机会。其次,在汽车零部件领域,核心逻辑将由国产化率提升进阶为全球市占率提升,我们可以看到国内一些汽车零部件企业逐渐在海外布局设厂,配套海外车企,凭借成本优势和配套服务不断的抢占海外市场份额。最后,在智能化领域,国内外车企通过引入AI加速智能化的推广,同时L3自动驾驶的加速落地也在助力行业的发展,我们期待那么一天,消费者尝试了智能汽车驾驶的乐趣后,再也回不去非智能汽车的时代,正犹如当年消费者尝试了电动车后,再也回不去燃油车的时代一样,未来汽车板块更多的机会可能来自于智能化,而非电动化。汽车是一个巨大的产业链,也是我们国家的优势产业,我们坚信,未来会有一批批国内的整车和零部件企业逐渐走向世界的舞台,成长为具备全球竞争力的企业。
市场同样对消费板块处于极度悲观的状态,但是,我们反倒是乐观了。疫情的疤痕效应会逐步消退,现在毋庸置疑是较差的时候,消费会走向复苏。但是,未来消费的机会不一定会和过去的机会是一样的,在共同富裕的大背景之下,消费升级和降级会同时发生。地产时代的落幕同样会冲击一部分消费行业,但是与此同时,这也会让居民支出转向于新型消费。新消费的崛起是为满足人们对美好生活的需求与向往所致。伴随着用户作为消费“主人”意识的全面觉醒,那种“生产什么就卖什么,我卖什么你就买什么”的“卖方市场”消费观念和“唯价格论”早已被摒弃,消费者越来越重视产品本身,懂用户以及能顺应用户心智诉求转变越来越主导未来的消费,能为用户创造价值、传递价值的消费品牌会越来越有价值。我们在消费领域将会增加这类型公司的投资。
关于基金的策略容量
我们现在管理的优选、环保优势和创新成长等三支基金均定位为全行业基金,主要采取之前季报所描述的企业生命力评估的方法论策略。它们不仅会投资在企业成长爆发阶段,也会有大量投资于陪伴企业成长的早中期阶段,市值分布从30亿至万亿不等,行业分布也较为分散,体现为多层次均衡式投资。
景顺长城成长龙头也定位为全行业基金,但是投资的企业会更偏重于大市值龙头成长股。
景顺长城公司治理基金和成长领航基金同样定位于均衡成长,但有较多仓位投资于以专精特新为代表的中小市值股票。
景顺长城改革机遇基金的持仓结构基本与公司治理、成长领航一致,唯一不同就是仓位,改革机遇的仓位预计会在50-80%之间波动,大部分时间会在60-70%之间。
景顺长城电子信息产业与新能源产业均是团队管理的行业型基金,分别聚焦于科技股与新能源产业。由于聚焦于科技股和新能源产业,这两个基金会体现较高的波动率。我们希望通过产业切入的方式实现持续的超额收益,并通过更专业的产业投资让投资者分享产业成长的红利。
我们不同的基金将会根据基金本身的规模、策略容量、申购赎回冲击力等因素制定申购限制,总体原则是希望基金规模相对平稳,避免规模急剧波动,这样可以确保申购赎回对基金的冲击尽可能小。
结束语
上半年开了一个不错的开头,我们希望再接再厉,尽早收复失地,争取为所有持有人都能带来良好的回报,不辜负大家的期待。展望下半年,我对市场充满信心,我深信我们埋下的希望和坚持的种子一定会生根发芽,给持有人带来丰硕的果实。谢谢大家过去一年不离不弃的陪伴,我们努力做好,希望能为所有持有人带来正回报。