这个问题，自从我想“认认真真”投资起，就一直伴随着我：我不仅思考，而且真金白银地进行了实践。

现实中接触过一些人，他们特别推崇指数基金，把主动基金说成翔，认为有些年度业绩好纯粹是因为运气，根本没有可持续性。可认真交流吧，又发现他们对主动基金了解得非常少。说明这些个“指数派”是带偏见的，而我恰好曾经是坚定的“指数派”，于是激起了我写这篇文章的兴致。

我的基金投资实践进化史

我最初接触基金投资也不知道怎么回事稀里糊涂就成了“指数派”，应该是指数就是国运这一观念从一开始就深深打动了我。指数的好处是不言而喻的：规则透明、持仓透明、方便估值，而且最最最关键的，费率便宜。相较主动基金大多1.5%的管理费，指数基金每年0.5%甚至更低的管理费，单靠管理费差额一项，时间拉长了就会产生非常巨大的差距。

最初关注的就是上证50、沪深300、中证500、创业板这几个宽基指数，也知道沪深300就能大体代表整个市场平均收益，于是断断续续投了一段时间沪深300。

后来通过学习，接触到了Smart Beta这样的概念，是的，指数也可以变得“聪明”起来。

首先，指数可以“增强”，被动之外有了那么一点“主动”。之后买了一堆增强指数基金，印象最为深刻的是易方达上证50增强A（110003，原先就叫易方达上证50，增强是最近才“加上”的），它相对指数的增强收益实在太好了，所以几乎一直都持有一定仓位。当然还有很多其它的增强指数基金，印象中好像都能跑赢指数本身。

可是，每只增强指数基金的增强策略都是不公开的，所以我对策略加权更为重视。红利、低波动、价值、基本面，凡是有产品的几乎都买了个遍。我记得光红利加权策略就买过中证红利、深证红利和标普红利，其中的一只还买的是红利增强基金。而基本面50、60、120也都买过，并试图用基本面50去取代易方达上证50增强，但后来发现后者业绩长期碾压前者，所以才陆续清盘了。

通过银行和券商渠道，前前后后买过的指数基金应该不下20种吧。应该说，这段时间的投资，更多的是一种学习和探索，爱看书，查资料，但不怎么关注行情，2015年因为业务特别繁忙，我竟然都不知道发生了大牛市；后来一看，真的是感觉错过好几亿。好在持仓时间都比较长，大部分都还是赚了钱。

直至2017年下半年，因为逐渐积累了一些资金，当时不想扩张业务，车房什么的也都有了，也没有更多的消费欲，于是萌生了“认认真真”地投资一下的想法。那时候，十年十倍基的宣传已不鲜见，华夏回报、兴全趋势、富国天惠这样的优秀主动基金逐步进入了我的视野。深入一了解，才感慨莫名：这些年我TM原来都被指数基金给“耽误”了啊！

人很多时候因为先入为主就会形成一种偏见，前面断断续续五六年的“投资生涯”中，我竟然没有一次想过认真去地了解一下主动基金，就像现在的一些“指数派”提起主动基金就一脸嫌弃的样子，我真的能够理解。

一方面主动基金长期业绩确实优于指数基金，优秀主动基金超额收益更多；另一方面，主动基金获胜可能“有运气的成分”、主动基金终将不敌指数这样的“观念”多年来深入人心。所以我从2017年10月份“认真投资”开始，还是给了指数基金大约40%的权重，60%通过定投的方式投在了富国天惠、兴全趋势、华夏回报、国泰成长、汇添富消费行业混合等当时的优秀主动基金上。我的观念是多投几个，万一有哪一个失手了也不至于过于影响整体收益。

之后几年，增增减减，形成了我在《2021，我的基金如何安放（主动基金部分）》一文里的基金阵容。

直至2021年1月中旬，当易方达竞争优势发行认购超过2300亿、创出公募基金史上单只基金认购规模新高后，我将主动基金调增到90%以上、指数基金调降到10%以下。直接原因是避险：指数基金组合在市场大幅波动时幅度远大于主动基金组合；更深层次的原因是，近两年我的指数基金组合的收益率只有主动基金组合的一半左右。

我倾向于长期维持目前以主动基金为主、指数基金为辅的投资模式。消费、医药、科技行业主题，在估值趋于合理后我也倾向于以主动混合基金的形式择机投资。

到目前为止，A股主动基金总体完胜指数基金是事实

著名的市场有效假说理论认为，在法律健全、功能良好、透明度高、充分竞争的股票市场，一切有价值的信息已经及时、准确、充分地反映在股价走势里，其中包括企业当前和未来的价值，除非存在市场操纵，否则投资者不可能通过分析以往价格获得高于市场平均水平的超额收益。

如果市场有效，当然选指数基金，获取市场平均收益（收益）；如果市场无效，肯定选主动基金，因为它可以带来超额收益（收益）。

A股当前还不是有效市场，可能连弱有效都不是。

根据晨星2021年5月发布的《中国主动/被动晴雨表报告》，截至2020年底，有76%至90%的主动普通偏股型基金在最近一年、三年、五年和十年期的业绩超越了相应的被动基金：主动偏股基金一年期对指数基金的战胜率为86.70%，三年期为89.70%，五年期为80.80%，十年期为75.60%。

下表是中证主动股票基金指数与被动股票基金指数及各主要宽基指数收益率对比。

说明一下，根据中证指数有限公司的解释，被动股票基金指数选取的校本包括所有指数基金和所有指数增强基金、ETF联接基金，它就是我们通常所说的股票指数基金指数。偏股基金指数选取的校本包括基金合同中约定股票投资下限在60%以上的开放式基金，包括主动基金和被动基金。

上表数据显示，虽然单一年份可能有主动基金平均收益率跑不赢个别宽基指数的情形，但最近四年中有三年跑赢了代表指数基金平均水平的被动股票基金指数。而且近四年主动基金数据和二十年以上偏股基金数据相互印证了主动股票基金17%左右的长期年化收益率，十年以上的各宽基指数数据和近四年被动基金指数数据也相互印证了宽基指数10%左右的年化收益率。

从长期历史数据来看，A股主动股票基金总体是大幅跑赢了指数基金的。

美国是不是强有效市场我不知道，但巴菲特的“十年赌约”却在我国广为流传，最后结果是这样的：2008年1月1日到2017年12月31日，标普500指数年化回报8.5%，而参与对赌的5只对冲基金（FOF）年化收益率分别为6.5%、3.6%、2.4%、2.0%和0.3%。

注意5只都是FOF，也就是投资基金的基金，管理费双重收取，费率比指数每年多出至少2.5%左右，当然参与对赌的5只基金有可能代表不了美国主动权益基金的平均水平。

如果美国主动权益基金与指数基金有这么大差距的话，美国应该是指数基金横行，主动基金非常渺小才对，因为再傻的钱（dump money）也会逐渐变聪明，放弃主动基金、追逐指数基金。可是美国指数基金规模超过主动基金的时间点发生在2019年8月31日，而且是以微弱优势超越：指数基金4.271万亿美元Vs.主动基金4.246万亿美元，也就是说，一年多以前，在美国，主动基金依然占据半壁江山，与指数基金几乎势均力敌。

而巴菲特向普通投资者推荐指数基金的同时，他自己不买指数基金，而是通过精选公司（股票）的方式获得了长期远超指数的收益率。

主动基金总体战胜指数基金的逻辑

前面我讲了我目前投资比重，主动基金占90%以上，指数基金只占10%不到，保留指数基金的目的，是作长期跟踪观察，并与主动基金作对比。因为主动基金超额收益摆在那儿，看得见，我还“摸”到过，享受到了主动基金实实在在的超额收益。

我的理解是，A股宽基指数带有时代的烙印，时代巨变导致传统平庸公司占比较高，总体成长性不足；而原有股市制度设计使得代表新经济方向的公司鲜有在A股上市的，像腾讯、阿里、美团、京东、拼多多、快手等等。不过逐渐有QDII产品比如中概互联、恒生科技指数、恒生指数可供投资了。

行业指数里像主要消费、消费50等长期收益率也非常优秀，但最近两年涨幅太大，有透支业绩之嫌，后续几年还能不能继续优秀是存疑的。大部分的行业或主题指数都有一定的周期特征，短期光芒四射之后往往大部分时间默默无闻，还不如宽基指数。

上市公司在创造价值，指数（基金）选择了上市公司中的佼佼者，比如沪深300从A股4000多家上市公司中选择了市值最大、流通性最好的300家公司；中证500在沪深300挑选剩下的公司里按规则选择了500家公司……而主动基金又从这里面精选出更好的60家、50家或者40家强组织、好赛道、长期有巨大发展前景的头部公司。

主动基金主要靠选“股”战胜了指数，近两年的“报团”何尝不是一种优中选优的结果。随着我国经济增速的放缓，头部公司凭借巨大优势蚕食中小企业市场份额的局面还将继续，强者恒强的过程还会继续，我认为主动基金仍然大有可为。

另外，A股当前散户以20%左右的持股市值占比（2017年21.2%；2020年22%，流通市值占比52%）创造了80%左右（2017年82.01%）的交易量，散户仍然是市场交易的主要力量。在与主动基金这样的机构博弈过程中，散户在资金、信息、人才、投资理念等方面处于劣势，被收割在所难免。这也是主动基金有超额收益的另一个重要原因。

近几年同时持有主动基金和指数基金的过程，有个印象颇为深刻：短期暴涨的时候，主动基金大都跑不过指数基金。短期暴跌时，主动基金又大都比指数基金抗跌。原因当然也很简单：指数基金基本都是满仓的，而主动基金不是。

主动基金的优势，是在漫长的震荡、波动中一点点积累起来的。很多时候，指数可能在一个箱体横盘震荡几个月，但主动基金不知不觉就涨起来了。

从近三年股市走势和未来资本市场政策走向来看，我倾向于认为未来若干年A股走出震荡慢牛的可能性更大，像2007、2015年那种大“疯牛”再出现的几率很小。而震荡慢牛走势是有利于优秀主动基金积累出优势的。

不论主动基金还是指数基金，看得见的收益还要拿得到

然而，看得见的基金业绩，并不等于基民的收益。据中国基金报报道，最近公布的一组数据颇为扎心：易方达蓝筹精选过去一年净值飙涨120%，而投资该基金的基民81.90%是亏损的；近一年收益超过110%的招商中证白酒指数（LOF），投资该基金的基民亏损比例达到52%。

看得到跟拿得到完全两回事，基金的高收益和基民的投资收益中间隔着一道高高的坎，那就是基民的认知。说起来很奇怪，“先学习再考试”这样的常理，在投资这种重大事情上完全得不到体现：很多基民都是先进场“考试”，“考砸了”才想到学习。盲目一把梭、短期持有、追涨杀跌成了亏损者的“标配”。

对“指数派”来说，如果不认同主动基金有超额收益，甚至认为主动基金靠运气、不确定的东西太多、长期收益不如指数基金，就不敢在下跌时买入，更不敢重仓持有；或者虽然勉强认同而买了主动基金，在主动基金偶尔暂时落后的情况下（这是必然的），就会发生动摇，就可能选择卖出主动基金转而投入指数的怀抱；等过一段时间发现还是主动基金业绩更好时，又再折腾买回。反复折腾的结果，超额收益没拿到，负收益倒拿到不少。

所以到底选主动基金还是指数基金，首先要解决的还是深层次的认知问题。你理解了它，就能信任它，也就敢于在大幅下跌的时候放心买入，而且可以放心地长期持有，也才能拿到那些“看得见”的收益。

换一个角度看，指数基金与主动基金的边界并没有那么清晰。比如，我前面提到的易方达上证50指数增强A（110003）自成立以来到2021年3月24日获得了673.22%的收益，而同期上证50指数只上涨了205.44%，翻看它最近两年的持仓，大部分时段全部持仓就15只股票，其中上证50成分股中10只左右，深市股票5只左右，上证50成分股中大部分银行股、两桶油持有时间都很短，该基金管理费也高达1.20%，活脱脱就是一只披着“指数”皮的主动基金。

最近我常常在想，如果将主动偏股型基金持股前50只股票编制成一个指数叫“懒人养基主动50指数”，每个季度调整一次成分股，并且有基金跟踪它，我相信它的收益不会差。这样的产品我也不知道到底算主动基金还是指数基金。

指数基金，稍微“主动”一点是“指数加强”；另外一种“主动”被称为策略加权指数基金；策略加权再“加强”，“主动”成分就更多了。而主动基金说到底就是各种五花八门的策略加权基金，有一百位主动基金经理，就有一百种策略加权。长期来看，指数基金“主动化”和主动基金“指数化”会成为一种趋势。

所以，投资者要做的还是要看懂基金背后的赚钱逻辑，只有自己深刻理解的、充分信任的，才是最适合自己的投资标的。

本文所有观点和涉及到的基金不构成投资建议，只是我自己思考和实践的一个真实记录，据此入市投资，风险自担。

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