一

最近几年，指数基金投资兴起，基础的投资逻辑大部分是基于估值进行的，牛犇也不例外。

不过研究多了，发现一些指数用估值法也不是万能的，有时候很难上车。

经过多年的验证，估值法目前一般应用有两种方式：

第一、历史对比

所谓历史比较法，就是对PE或PB在历史中一段时期内的估值水平变化，这种对比就是自我变化的过程。

比如，A指数PE为20倍，历史百分位为20%，代表着历史上有80%的时间，指数的估值是高于20倍的，这种情况下，根据二八原则，可以理解指数处于相对低估状态。

第二、横向对比

历史对比是基于自身数据的变化情况，确定是否处于低估或高估。

横向对比则不同，它更多侧重于不同标的、金融资产的比较。

比如A指数市盈率20倍，市净率1.2倍；B指数市盈率30倍，市净率1.5倍，很明显B指数市盈率高于A指数。

不过，这种横向比较有很大的缺陷性，对比的隐形潜在条件是，市场具有一致性，不管是市场环境还是样本标的都是相同的。

比如创业板的估值一直在30倍以上，上证50的估值一直都围绕10倍波动，如果简单横向比较，意义不大。

所以，市场上这种比较一般不适用，大部分采用第一种历史比较法。

但历史比较法的锚定是基于历史数据，对于资本市场来说，它是不断变化的，因为某公司或某指数的业绩是在增长或降低的。

这种情况下，历史百分位可能存在一定固化bug。

特别是对于行业指数来说更是如此。

二

大家都知道，在场外我组建了一个行业的高ROE组合，就是为了验证除了低估以外，ROE对指数特别是行业指数的投资影响。

低估值和高ROE的投资逻辑，前者是估值的修复带来的收益，后者是保持稳定的盈利增长。

可以简单理解为：低估值的获利来自外在价格变化，高ROE为企业内在价值变化。

低估值如果没有修复，我们基本赚不到钱，这就是投资基金的一种说法，三年不开张，开张吃三年。

而高ROE不一样，如果一个股票或指数基金，能长期（5年/10年）保持高ROE，企业的盈利一定不是问题。

ROE是直接体现企业赚钱能力的指标，一般情况下，可以认为这是一家优秀的企业或指数。

当然要警惕高ROE陷阱，持续稳定的高ROE理论上确实可以带来不错的回报，但同时企业需要低负债。

三

讲到这里，目前适用高ROE的指数，我认为主要集中在主题行业，因为行业比较单一，对于持续稳定的ROE要求比较高。

之前我统计过高ROE的指数，消费、医药、银行都不错，其中消费行业中的白酒、家电等更高，而且一直保持着不错的ROE，也是目前唯一能达到20%的。

而医药和银行，最近一些年ROE呈现逐渐下降的趋势，银行尤其明显。

基于以上低估值和高ROE的投资逻辑，指数投资也并非一成不变，市场在不断变化，数据也是差异不等。

如果一直固守一种投资方式，可能会错失不少机会，这也是慢慢摸索出来的心得。

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