大家好，我是辣评君。

最近计划把日常更新的内容范围拓宽一点，少说点A股，更多放眼全球，把能配置的大类资产都聊聊。之前也挖了不少坑（原油、汇率、贵金属等等），希望能尽快都填上。

美联储在北京时间周五凌晨决议降息25BP，现在的目标利率区间是4.5%-4.75%。

最近美债基金普遍回撤比较多，借这次降息，先聊聊美债，并且回答一下这个问题：美债（和美债基金）的回撤到位了吗？

（一）先回顾下美债的历史走势

由于美联储的对政策利率的调整幅度和斜率都比较大，美债收益率的整体波动也比较大波动，和我们央行调整基准利率（无论是存款基准利率还是MLF、OMO等政策利率）的相对较平缓的动作有明显不同。

市场利率当然也跟着政策利率同样波动较大。短期（图中以2年期为例）美国国债收益率基本跟着政策利率走，有时有一定的提前或滞后。长期（图中以10年期为例）则更多反映市场对中长期利率的预期，政策利率在高位时，长期美债收益率往往和政策利率贴近；政策利率在低位时，市场一般会预期低利率持续不了这么久，因而在图上表现为一段段的长期国债收益率和政策利率之间的“碗状”利差。

把上面的图放大一点（如下），可以比较清晰看到这一轮加息后半程的国债收益率走势波动，也有助于回答上面的问题：美债调整到位了吗？

上升用蓝色、下降用红色是因为国债收益率上升对应债券（以及我们手里的美元债基）下跌，收益率下降对应债券上涨。

国债收益率作为市场利率，也包含了对经济和美联储政策利率的预期。从2023年中开始，美联储放慢了加息的步伐，从每次75BP逐渐降低到50BP、25BP，市场利率在2023年下半年跟随跟着美联储的政策利率逐渐上行（第1段）。

短暂突破5%之后，距离5.25-5.5%的政策利率还有一些空间，国债收益率并没有继续上行。市场在2023年四季度对于美联储降息的预期已经很浓，认为高利率坚持不了多久，开始抢跑市场利率的下行（第2段）；

但到了2024年初，美国经济表现强劲，鲍威尔也迟迟不松口，市场发现美联储真有可能维持这样的高利率，市场利率又开始上行（第3段）；

直到2024年4月底，市场利率再次突破5%，预期同步转向，认为“这次真的是要降息了”，市场利率先于美联储降息下行，并最终在9月的50BP降息决议中得到验证（第4段）。

但是，第4段市场利率下行和第5段上行的转折点几乎与美联储9月份宣布降息50BP同步。美联储宣布降息，但市场利率反而开始上行，一是因为之前的预期抢跑打得太满，需要均值回归一下（类似第2段下行和第3段上行的转折，政策利率没有变化，市场利率主要反映预期），二是因为“特朗普交易”开始大行其道，基于特朗普声称的政策主张，大家认为再通胀的可能性大大上升，美联储后续的降息概率也就相应降低。

（二）后续关注什么指标？

对于美联储最近这一次25BP的降息，市场没有什么分歧；并且12月份再一次降息25BP的共识也比较一致。有分歧的是2025年懂王真正上台之后怎么走。

两个月前（第4段向低5段转折之前）市场认为，到明年下半年，美联储的政策利率应该是2.75%-3.0%（在目前11月份的基础上再降175BP）。现在的预期已经变成了3.75%-4.0%，上升了整整100BP。

从图上第1到第5段的美债利率波动来看，两年期国债的高点大约在政策利率上限减去50BP：第2段和第4段下行的起点，都是略高于5%，对应美联储政策利率上限是5.5%。

截至11月12日，美国2年期国债的收益率在4.28%左右，已经距离4.75%的政策利率上限不到47BP。市场对2025年的降息预期虽然相比之前大幅收窄，但仍然还有大约75BP的空间，结合之前美债收益率的周期性波动，美债的下行空间可能比美联储政策利率的下行空间更大，目前这个位置已经比较有性价比了。

即便在最极端情况下，美联储在整个2025年内都不再降息（概率很低），美债收益率和政策利率的利差周期性波动也提供了一个安全垫，可以期待一波利差扩大的行情（类似图上的第2和第4段收益率下行）。

总结一下，在接下来一段时间，美债基金有望赚到的钱包括两部分：一是跟随美联储降息获得的收益，二是与美联储政策利率利差扩大的收益。如果美联储超预期降息，那能赚到的部分就更多。

相应地，如果2年期美债收益率和政策利率的利差接近甚至超过150BP（例如第3段和第5段收益率上升的起点），后续回调的概率就较大，如果持有美债基金，这可能就是止盈的信号。

至于美联储后续货币政策的路径具体怎么走，要看懂王上台之后政策如何执行。鉴于他过往一惊一乍的执政风格，现在也不太好预测，只能走一步看一步。

美联储实际上也是类似的心态，由于特朗普的政策（以及其对经济，尤其是通胀，的影响）不好预测，现在就先按部就班地做好自己的事情，“以我为主”，根据经济实际情况，该降息就推进降息。就像我们，该化债就按原定计划推进化债，后续等懂王上台之后，看他具体搞出什么幺蛾子，再行应对，不打先手牌。

对于美元债基的持有人来说，主要需要关注的是上面说到的两个方面的数据，美联储的政策利率变化（包括经济数据对政策利率预期的影响），以及美国国债和政策利率的利差。

另外，更长远地看，市场预期2026年会是美联储的政策利率底部，2027年由于再通胀的原因，美联储会重回加息周期。到了明年下半年，市场估计也会对此有所反应。如果有计划长期持有美元债基的朋友，也可以关注一下。

（三）对其他资产的影响

再聊聊美联储这次降息对其他资产的影响。

对美股来说，除了生物科技板块和表现和降息明确强相关以外，美股整体资产价格已经在之前的抢跑中基本反映了对降息的预期。倒是由于现在对2025年及以后的政策利率水平预期抬高，反而可能影响美股远期的风险偏好。

黄金价格同样从2023年底就开始抢跑，因而美联储连续两次降息落地不见得是利好，反而可能是利好出尽。在2022年以前，黄金和利率的相关性是比较强的，但之后开始逐渐出现背离。一方面有对降息预期抢跑的原因，另一方面也因为地缘政治冲突的关系，以俄罗斯为代表的一些国家遭受美国制裁，被冻结了美元资产，发现美元资产也并不安全，转而大量购买黄金，推高了黄金价格。

进入11月之后，国际金价连续跳水，目前在2620美元/盎司左右，比最高点2800已经下跌了180美元。对黄金的观点之前也写过，目前没有变化：短期可能还有调整（地缘风险平息），但是长期中仍然值得明确看好（锚定通胀），现在可能是开始定投的好时机。但是注意切忌看长做短。

至于A股，中期来看，美联储降息有助于打开我们的政策空间。由于我们有长期的人民币国际化战略，不希望汇率波动过大（目前主要是过快贬值的风险），所以在美国利率较高的时候，我们受此掣肘，也不能太过宽松。相应地，美联储降息有助于我们打开相应的宽松政策空间，助力实体经济的恢复和发展。

可以发现，在中长期内，美联储降息对A股的作用也是相对间接的。而至于短期内，这次降息基本上和A股走势没啥关系，目前市场情绪明显由散户和游资主导，除非美联储突然来个大的（比如一口气加息或降息100BP，但是没有这种可能），目前主导的市场参与者是不会在意这区区25BP的降息的。这里的“短期内”是指至少到美联储下一次议息会议（北京时间12月19日），下一次议息会议紧挨着年底的经济工作会议，二者叠加可能会对A股产生一定影响。

今天就先说这么多吧。大家有什么关心的内容或话题，欢迎多留言。

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