——少数跑赢消费指数的选手

众所周知，消费行业近三年的表现不太理想。一方面，作为核心资产，在上一轮行情中估值被拔得太高；另一方面，近年来内需疲软，叠加人口红利逐渐消退，消费的投资逻辑受到质疑。

但我相信绝大部分人还是会关注消费行业。消费不仅是一个大行业，也是一个相对收益更优的行业，更是中国经济未来持续发展的关键性行业。

很多投资者关心的是，消费行业到底应该怎么投？买指数基金还是选择主动管理的消费基金？

客观来讲，消费与我们的生活息息相关，是一个投研竞争很激烈的行业，挖掘alpha的难度相对较高。加上白酒的存在，长期来看，很多消费主动基金都跑不赢消费指数基金。

所以过去，我经常建议不擅长选基金的人，直接买消费指数基金就可以了。不过，当下我可能更看好消费主动基金，理由有二：

一是当前中国经济处于转型期，房地产大周期结束，人们需求的偏好也发生了变化，开始更加注重国潮、性价比和品质。这种情况下，指数基金难以适应快速变化，只有主动选股才能及时把握这种变化趋势。

二是目前消费板块不受市场待见，主动权益也在投资者心中形成了较大的偏见，越是这种时候，主动选股越会拥挤度下降，那些勤奋的基金经理越容易获取超额收益。

我个人当下是比较看好消费板块的，也在挖掘有超额收益的消费主动基金。我近期关注到一只基金，超额收益非常不错——财通资管品质消费混合发起式A(018438）

公开数据显示，截至今年3月31日，该基金A份额自成立以来的净值增长率为4.26%，同期业绩比较基准收益率为-4.20%，大幅跑赢800消费指数（-13.25%）。

财通资管品质消费混合发起式基金A与业绩比较基准、800消费指数表现对比

数据来源：基金业绩来源于基金定期报告，指数数据来源于Wind，统计区间：2023-5-11至2024-3-31。指数/基金过往表现不代表未来，中国证券市场成立时间较短，上述展示不能作为任何投资推荐。本基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的保证。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。完整业绩见官网。

从公开信息可以看到，该基金今年一季度持仓有较大调整，但无论是选股的胜率还是投资节奏的把握，都能看出基金经理的水平。

下图是最近三个季度的前十大持仓

数据来源：基金定期报告，重仓股仅代表历史持仓，不代表未来投资或目前持仓，不构成投资建议。

可以看到，去年三季度时，这只基金在行业配置上中规中矩，白酒、院线、猪肉、冷冻食品、扫地机等为主要的配置方向；四季度持仓进行了较大的切换，超配猪周期，并且抓住了这一轮猪周期的beta机会；今年一季度思路转变为挖掘消费行业alpha，不仅对生猪养殖产业链个股进行了优中选优，同时还通过自下而上的方式，筛选出白酒、扫地机、鸡尾酒、口腔、电动车、卫生用品等细分赛道的优质公司。

财通资管品质消费混合发起式的基金经理林伟，硕士研究生学历、硕士学位。曾在毕马威华振会计师事务所上海分所工作。2010年8月入行，从事多年消费行业研究，覆盖过纺织服装、传媒、旅游、食品饮料、农业、家电、零售，以及港股、美股的消费品和互联网等行业。

2016年5月加入财通证券资产管理有限公司，曾任权益研究部高级研究员，现任权益公募投资部基金经理。目前管理2只消费基金，规模5.37亿（数据来源：基金2024年一季报）。

林伟在消费行业的积累时间较长，较深地沉浸到产业当中，虽然担任基金经理的时间不长，但从业绩表现和实操情况来看，颇有厚积薄发的意味。

作为新锐基金经理，林伟目前在市场上的公开信息不多，受关注程度不高。而从买基金的角度来讲，这个阶段的基金经理往往是非常值得关注和配置的。为了帮助大家更好地了解这位新锐，本人近期有幸对林伟进行了一次专访。

自下而上挖掘具有alpha特征的牛股

零城：你的投资框架是什么？

林伟：我会更侧重自下而上的选股，力争找到每个时间段表现较好的股票，让组合呈现出好的alpha特征。具体来说，我会通过财务数据、调研和消费体验等寻找投资线索，对公司行业地位、发展阶段等要素进行评估，判断公司的投资价值。投资线索可能包括大单品放量、公司治理结构改善、行业景气周期拐点以及个股经营周期拐点等。同时，我也会结合产业因素和自上而下的因素，加深对公司所在行业beta因素的理解。

零城：你更喜欢需求增长、中短期景气度高的行业，还是注重供给格局，关注长期的好赛道？

林伟：看我现在的持仓可能会以为我比较注重景气度，其实我对消费行业是有“信仰”的，消费是一个变化较慢的行业，虽然起势比较慢，但是惯性很大，趋势性很强。长期我看好、“信仰”还是白酒，白酒是消费类资产的“明珠”型资产，目前配置不多，主要是考虑目前顺周期景气仍然不够，而我的产品目前规模还不大，不甘“躺平”在白酒上，希望配置一些更有alpha的个股，后续不排除在合适的机会重仓配置白酒。

零城：你是基于宏观判断现在经济还没有起来，所以暂时不配置白酒吗？

林伟：我并不做宏观判断，宏观和beta都是很难判断的。我升任基金经理的2022年，正好消费行业处于估值较高、需求见顶的位置，虽然难度很大，但板块beta如何对我来说不是最重要，更多地会通过自下而上选股，寻找近一两年具有alpha的公司。我在研究员阶段就是这么做的，无论是顺势还是逆势，我都推过一些当期阶段表现很好的股票。

零城：可是对于行业基金来讲，受行业beta的影响比较大，如果整个行业表现不好，你会如何应对？

林伟：我相信任何阶段其实都还是有机会的，只是需要勤奋地去挖掘，我不想把基金单纯做成一个提供行业beta的组合，成为一个行业指数“工具人”。我还是想创造alpha，努力“卷”出超额收益。即使是行业整体不好，我也会努力去挖掘机会。我相信市场中是有许多机会的。

通过勤奋的产业调研，挖掘大单品爆发的投资机会

零城：在个股选择上，你喜欢什么类型的公司？

林伟：具体的投资机会可能是多种多样的，就我过去挖掘的表现较好的公司来看，我是比较看重产品的，尤其是有业绩爆发能力的大单品。单品放量、产品升级、渠道变革都会给消费品公司带来很大的成长能量、我会做很多的调研，深入产业中，在大单品爆发的早期布局；另外我也比较注重公司治理，治理改善或者有激励的因子存在就更好，当公司治理方面有一些大的变化，常常会产生投资机会。

零城：挖掘大单品机会方面有什么心得？

林伟：我的方法论中很重要的一点就是捕捉消费股大单品爆发的机会。中国消费市场很大，当一种消费习惯形成后，这种记忆性的消费惯性极强，会给公司成长带来巨大弹性。

公司有好的产品，特别是有那种高毛利的产品放量，对公司净利润弹性往往影响很大。如果公司基本面周期、产品周期和治理周期发生共振，不仅财务数据会有比较好的正反馈，估值也会大幅提升。比如，我在研究员的时候推过一只白酒股，当一家有底蕴、有产品力的白酒品牌找到了一个比较好的推广手段，利润和估值都获得了较大的弹性，股价的上涨幅度可能也非常大。

我会通过勤奋的调研，跑公司、跑产业、跑渠道、体验产品等等，挖掘这样的机会。我可能在大单品业绩爆发初期就买入。市场面对这种大单品爆发往往要看到财务数据出来了才会相信，这中间深入调研会产生一定的认知预期差。我要做的就是寻找这种预期差。市场预期和估值常常容易出现线性外推，等到市场已经对这个产品和公司有了足够的了解了，如果到达公司产品的周期高点，这时候我一般会选择转为谨慎。

零城：你是看到市场上的预期差消失了就卖出吗？一般什么情况下会卖出？

林伟：预期差有多大是很难判断的，我们也无法精准预测股价，我一般会对股票的目标市值算清楚，如果觉得股价涨到算不过来账了，就会选择卖出。另一种情况是，如果我发现看错了，也会卖出。

零城：你为什么很注重产业调研？

林伟：投资是一个很“卷”的行业，公开信息往往被充分挖掘，但市场层面和产业层面往往仍有较多的预期差存在，只有勤奋地去深入产业做调研，才能获取到一些预期或者认知差。

我平时调研很多，尤其是去年，几乎每周都在外面一两天。去年整个消费板块的机会不多，所以只能更加勤奋的去调研，沉到产业中去，与产业建立起更密切的联系，更加敏锐地感知产业的变化，从实业的“毛细血管”中去发现机会。

最近一年我调研了很多养殖产业链上的公司，很多偏远的养猪场我都去了。产业调研其实是比较辛苦的，很多投资机会都隐藏在细节当中，但只要对投资有帮助，我都会积极的去体验，多看多思考。

从调研中我确实挖掘到了不少机会，市场大部分人在纠结宏观、风格，其实产业里面还是有很多预期和认知差的。还以养殖企业为例，我在产业低谷时去调研了一家公司，因为处于行业底部，这些公司几乎是无人问津的，所以我可以很深入地了解到公司每一个业务细节，通过充分地交流，让我对产业和公司的现状与未来有了更多的理解。后面通过更广泛更深入的行业调研，逐渐验证了自己的一些判断，才敢于在产业低谷时逆向布局，最终在猪肉股上获得不错的alpha，这些公司也给组合创造超额收益。

另外，调研也有助于增加我持股的信心。公开资料可以看到，我的持股是比较集中的，我对这些个股都做了深入的研究。受宏观经济、市场偏好等因素的影响，去年四季度养殖板块出现一轮较大幅度的下跌，我当时压力特别大，继续调研反复确认产业的情况，重新审视了行业内一些公司的相对价值，坚定了持股信心，还在底部果断买入了一些公司。

胜率优先，兼顾赔率，不做估值和交易的博弈

零城：你是如何理解估值的？

林伟：主要是以PEG为基准去判断高、低估，但我并不会专门去寻找估值抬升的投资机会，主要还是寻找业绩爆发的alpha机会。对于消费股，市场在景气的时候可能会给30倍估值，不景气的时候只给15倍，我认为判断“市场先生”的情绪是很难的。当然市场超额收益就在于打破线性预期的戴维斯双击，可能来源于产品惯性、利润杠杆的超预期弹性。相对，如果公司发生了打破平稳向上线性预期的事件，公司股价就会出现双杀，这种公司理论上应该坚决止损，虽然这个判断很难。

零城：具体交易你是如何做的，偏好左侧还是右侧？

林伟：我不纠结于左侧还是右侧。消费本来就已经是好资产，中长期资产胜率较好，我会去把握左侧机会，但过于纠结理论上的左侧可能会错过一些机会。已有明显现象的投资机遇，即使是在右侧我也会去把握。

在我框架里交易并不重要，长期来看交易是不创造太大的超额收益的，我会尽可能地避免做短期的博弈。

零城：组合是如何构建的？

林伟：组合是自下而上自然形成的，好的个股组合起来就是好的组合。行业机会确定也会做适当集中，单一行业占比我一般不会过高。组合始终以胜率优先、兼顾赔率，重仓的主要是胜率高、赔率也高的。目前阶段来看，我认为猪肉板块的胜率赔率双优而且久期确定，白酒的胜率相对确定但是赔率不确定，久期也看不清楚。

不甘躺平在白酒上，无论消费是否景气，总会有alpha的机会

零城：你去年中旬就配置了猪产业链，较好的把握住了猪肉股这一波的行情，你当时是怎么发现这条投资线索的？

林伟：我研究消费行业已经十几年，从规律来看，每次消费见底、需求逐渐好转的时候，猪周期大概率会先起来，因为猪周期偏供给侧的逻辑。在消费下行的背景下，通常会出现先杀母猪去化产能的情况，而猪肉的需求是相对平稳的，这就造成了未来9-10个月以后猪肉的刚性缺口，供给的减少势必会带来猪肉价格的上涨，给优秀阿尔法的产能公司给予价格景气区间。

去年关注到猪周期的机会，当时是观察到了产能去化的草根调研数据，二季度开始比如母猪料、仔猪料的销售出现了显著下滑，后来在调研的过程中，又大致了解到一些养殖企业的杠杆情况，包括养殖户的情绪和心态、对行业未来的预期等，对产能去化的逻辑更加坚定。

今年对于新一轮猪价上行周期的到来，相对来讲确定性更高一些。不仅在调研中，产能去化仍然在持续。财务总结中，我发现上市猪企的资本开支还在不断放缓，杠杆率在提升，同时时常有疫情的消息传出，行业产能去化的幅度较去年更进了一步。

回过头来看，周期都是一步一步跟出来的。去年三季度的时候，尽管已经了解到一些产能去化的信号，但对于这轮猪周期的大小、猪价什么时候见底，其实还很难判断。最初的时候只能说是“模糊的正确”，但通过持续的调研跟踪，搜集到更多的数据和信息，产业走势和市场演进的脉络是越来越清晰的。股价角度，往往在悲观的时候买入才能有坚定的持股信心，而且往往逃不过最后一跌，这个过程中需要很大的信念。

但客观地说，这次猪周期产能去化的幅度可能远远达不到2018年的水平，猪肉价格的涨幅大概率也会低于2019-2020年，但是景气利润弹性和区间仍然是可观的，而且由于资本的介入，产能去化的过程可能会被拉得更长，股票角度，由于上一轮的学习效应，参与博弈的人也越来越多，操作难度在提升。

零城：消费行业中，白酒市值的占比较高，常常也是投资中的胜负手，很多消费基金都配置了高比例的白酒，你目前对白酒配置不算多，如何看待白酒？

林伟：白酒确实很重要。白酒股的ROE水平、行业集中度和渗透率提升，以及量价齐升的逻辑，都是其他消费类资产无法比拟的。同时，在消费资产估值定价方面，白酒也占据了非常高的权重。

白酒更偏向顺周期和后周期，当经济复苏较好时，白酒的弹性更大，其他消费股很难战胜白酒。如果在某个阶段找不到比白酒弹性更大的股票，我就会配置白酒，但目前我觉得自己还能找到白酒以外的更好机会，所以我不会“躺平”在白酒上。

零城：现在上游资源涨价甚至水电气涨价，会不会压缩消费行业的利润空间？

林伟：短期上游涨价会有一定的压制，但是慢慢的下游消费品又会涨价跟上，因为消费品具有粘性强的特征，甚至含有一部分品牌溢价，所以长期来看上游涨价不太会影响消费的利润。

不做宏观判断，不会根据标签去选股

零城：最近“出海”成为热门概念，你如何看待消费品的国际化？

林伟：我不会根据一个标签或者概念去选股，比如消费出海、国企改革、高股息等，都是根据基本面自下而上选股。比如有的公司会强调他们产品的海外利润增长高，但仔细分析下来，会发现他们的海外业务占比其实很低。真正的好公司，会回归本源，不断提升产品力，产品质量好了，自然而然就出海了。一个公司走出来，回头看，他身上有很多那种标签或者贝塔概念，但回头看，股价的筹码往往是依靠基础商业和财务逻辑锁住上行的。

零城：现在有人担心经济增速下台阶、人口负增长，会深刻的影响消费行业的逻辑，这些宏观层面的问题你不担心吗？

林伟：beta是市场给我的，我预测不了，赔率算不清楚，过去两年由于判断beta被打脸的很严重；我主要还是看胜率，看产品，一个一个股票去挖掘，alpha是我可以努力的。就像查理芒格提到的，宏观是你必须接受的，微观才是你可以有所作为的。原来经济增长快，消费行业有大beta，把握好这些beta就可以；现在经济增速下降，反而更要自下而上去选股，寻找alpha。

零城：你认为未来哪些消费细分行业的投资机会更大？

林伟：我主要还是寻找具体个股的机会，不过总体趋势来看，国潮化、消费品代际更迭、消费升级、产品智能化等等，主流的消费逻辑或都会有机会。

消费品的核心在于其货币属性。简单来讲，消费品是货币消融的一种工具，货币系数的膨胀最终都会体现在消费品价格当中。随着货币系数的增长，消费品价格上涨逻辑大概率是存在的。因此，理论上讲，只要对产品结构进行适当的升级，最终都能承接货币系数膨胀带来的机会。

工作与爱好结合，希望专注于消费行业

零城：当初是如何进入投资行业的？

林伟：我本科读的是建筑设计和工商管理专业，但我一直对投资很感兴趣，毕业的时候正好读了吴晓波的《激荡三十年》，让我更加确定投资就是我热爱的事，于是我就先去了会计事务所，利用这个职业作为跳板，进入了投资行业。

我入行其实比较早，在2010年“四万亿”的消费“牛市”顶部，做投资的目标一直很明确也很坚定，只是这个过程与其他同行相比相对曲折漫长一些。回过头来看，这可能也不是坏事，基础打得很牢固，对产业、宏观和投资研究策略的思考也更多一些。特别感谢我现在所在的公司财通资管，给予我一个好的平台和机会。我也特别珍惜当下这份工作，十分看重投资者的信任和托付。

零城：您目前主要管理消费基金？后续会如何拓展能力圈？还是说会专注于消费行业？

林伟：消费是一个很大的行业，也是一个长期胜率很高的行业，我应该会专注于消费行业。能力圈方面想提高自己对宏观和中观的判断能力。

零城：有些人认为医药也算是大消费板块，还有些人认为消费电子、新能源汽车也属于消费板块？你会考虑配置这些行业吗？

林伟：消费医疗这种以后可能会考虑配置，其他我觉得不是那么纯粹的消费，比如医药得关注集采政策和药品原理、新能源汽车得研究电池和制造业、消费电子可能要关注半导体周期和技术变化，这些和消费的逻辑不太一样。

零城：你好像还比较喜欢去体验消费，你认为这对消费行业研究有什么帮助？

林伟：体验消费是因工作而形成的爱好，这个习惯从研究员时期就开始了。比如，在研究酱油、牙膏时，我会买很多种产品做比较；在研究白酒时，我也会去体验，从中领会不同场景下产品的定位差异和不同人群消费心理的差别，加深对不同公司内在价值的理解；扫地机器人、电动两轮车我也正在体验，这有助于我更好地了解产品。

零城：你比较认可哪位投资大佬的理念？

林伟：最认可的就是查理芒格，年轻时还不是特别能理解，现在年纪大了慢慢的才意识到他真的是一个很有智慧的人，我的朋友圈封面图都是查理芒格，家里也收藏了很多查理芒格的东西。人生的成功核心是把胜率高正确的事情重复做，不要犯大的错误。

零城：消费行业的研究和投资竞争也非常激烈，你觉得你的优势体现在哪里？

林伟：我觉得我的优势就是自驱力比较强，愿意“卷”，另外目前我的基金规模也有一定的优势，能进行一些规模不大但是有赔率的板块和个股，灵活度上也有一些优势。

结语：在交流过程中，我也感觉到林伟是一个很有激情、很有冲劲的人，语速很快，聊起消费股时如数家珍。在当前大部分消费基金千篇一律的持仓之下，他确实有敢为人先的冲劲，我觉得这可能是目前主动权益基金经理比较需要的一种品质。

自2023年5月11日成立以来，财通资管品质消费混合型发起式证券投资基金A类份额2023年净值增长率为5.34%，同期业绩比较基准为-7.58%。成立以来至2024年一季度末，本基金A类份额净值增长率为4.26%，同期业绩比较基准收益率为-4.20%。财通资管品质消费混合发起式基金业绩比较基准：中证内地消费主题指数收益率*75%+中债综合指数(全价)收益率*25%。数据来源：本基金定期报告，截至2024年一季度末。2023年5月11日起至今林伟担任本基金基金经理。林伟其他同类在管产品为财通资管消费升级一年持有期混合，自2024年3月12日起担任该基金基金经理，截至2024年一季度末未满6个月业绩暂不予展示。

风险提示：本资料为宣传资料，不作为任何法律文件。本基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。本基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的保证。财通资管提醒您基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由您自行负担。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出任何承诺或保证。以上信息仅供参考，如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定，提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。本材料中提及的策略为当前环境下的投资策略及其举例阐述，本基金将根据宏观环境和市场情况，适时进行投资策略的调整。本材料举例阐述不代表对实际投资收益的预测、保证。