Q：为什么说，价值投资不等于低估值投资？

近期市场震荡剧烈，不少投资者心里又开始忐忑不安了，到处打听行情以求慰藉。就算拿着一堆基金的小伙伴，同样也在纠结手里的基金组合是否合理，生怕错过了某个行业或题材的结构化牛市行情。

司令曾在三月底的文章中，为大家分享过基金经理的投资风格，共分为五种：价值风格、成长风格、价值成长、均衡风格、中观配置。并且建议，如果不知道手中基金组合是否合理，不妨可以“配齐”5种投资风格优秀的产品，就可以不用焦虑配置哪些行业，市值风格是否会发生切换。长期来看，组合回报也能大幅跑赢市场。

在文章中，司令还顺带分享了8位长期回报出色的价值风格老将及他们管理的产品。有部分投资者对于价值投资派选手产生了一丝疑问，比如“价值投资是否就等于低估值投资？”

今天，司令就结合其中一位价值风格基金经理——国泰基金李恒，以及其管理的国泰金马稳健混合进行具体分析，以解答部分投资者心中存在的困惑。

通常意义上，大家对价值风格选手的定义往往是：“以价值投资策略为核心，通过挖掘被市场低估的优质企业并坚定持有，实现长期稳健的收益。”不少人看到“低估”两字，就会错误理解成“低估值”，于是很容易就把价值投资误认为低估值风格。

其实，以低估值为核心的价值投资理念，起源于格雷厄姆的安全边际思想，即当股票价格大大低于其内在价值时，安全边际出现，此时应该买入，而当股价超过内在价值时应该卖出。

显然，如果简单地将价值投资等同于低估值风格，本质上缺乏了“内在价值未来的长期动态变化”思维。如果只是简单地借助估值指标，那投资也太好做了。真正的长期价值选手，应该是指“长期追寻企业内在价值增长的投资者”，国泰基金李恒显然就是典型代表之一。

李恒，复旦大学硕士，具有11年证券从业经验，6年投资管理经验，曾在华夏基金历任通信和医药行业研究员、投资经理，2016年12月加入国泰基金。Wind数据显示，截至2021年7月30日（下同），李恒从2017年1月26日起担任基金经理以来，在管（或管理过）基金共有5只（多类份额合并计算）。任职以来总回报144.07%，年化回报21.86%。同期沪深300上涨42.01%，年化回报8.08%。可见，长期超额收益非常显著。

其中，目前正在管理且满一年的基金共有两只：国泰金马稳健回报混合、国泰蓝筹精选混合A/C。截至6月30日，李恒自2017年1月26日起管理国泰金马稳健以来，任职总回报174.76%，是同期沪深300指数涨幅（54.74%）的3倍多，年化回报率达25.65%，获得银河证券、海通证券五年双五星评级。成立于2020年2月27日，由李恒单独掌舵的国泰蓝筹精选A总回报68.37%，远超同期业绩比较基准20.57%的涨幅。

从持有周期来看，前十大重仓股平均持股周期为5个季度，其中有7只股票持有时间超过8个季度，有3只股票连续15个季度持有至今，一些在今年以来的“大热门股”，李恒在很多年以前就挖掘出来并坚定持有。司令觉得，这充分体现了基金经理的投资思路，持股周期长，集中度高，换手率低。

关于投资方法论，李恒认为自己专注于选股并长期集中持有。对于这句话的具体解释是，收益都来源于长期持有发掘到的优秀公司，只专注于具体个股的选择，寻找长期增长潜力很大的优秀公司，不参与市场某一阶段机会的博弈，不参与自下而上的粗线条选股。挑选公司时，商业模式、企业文化、治理结构等因素都会成为分析的着眼点。

近期白酒股波动较大，对此李恒认为，股价阶段上涨得比较多了，看起来比较贵，这个事情很正常，任何一个长期优秀的投资机会，都会经历这个阶段，没有必要因为这个事情去反复地调整。真正的优质资产具备穿越周期的力量，短期出现的较大波动反而提供了较好的价格去买入公司，调整、优化组合的机会。

由此可见，像李恒一样的价值投资派选手，更注重寻找高价值型投资机会。展开来说，投资风格具备三大特征。1）独立思考。坚持独立判断，不追热点，历经牛熊转换，始终保持风格稳定；2）深度价值。对公司做深入研究，从企业管理层角度出发，力争精选出好股票；3）长期主义。注重企业长期经营质量，持股相对集中，持有时间长且换手率低。

老话说得好，追求快，结果可能往往是慢。但是如果守得住慢，结果反而可能是快。我们最终看到的或许只是盈利稳定的漂亮曲线图，其实过程好比登山一样艰难，稍有不慎就有可能跌入谷底。只有长期坚持自己的信念、独立思考判断、保持平和心态，才能走得更远。

不过，很多投资者却耐不住寂寞，经常追涨杀跌，以至于错过了赚钱机会。司令注意到一个有意思的现象，以国泰蓝筹精选混合A为例，尽管长期业绩优秀，但是持有规模却在减少。

今年4月份时，某第三方理财平台发布的《2021年一季度基民报告》显示，以金选系列近一百只产品为例，持有基金时长在3个月以内的用户，超7成都是亏损的，而持有基金时长超过一年的用户中，近9成是赚钱的。可见，频繁买卖和追涨杀跌是亏损的重要原因，持有时间越长，赚钱概率越高。

为了避免持有人因为频繁买卖，而没有享受到基金的中长期收益，由李恒管理的国泰价值远见两年封闭运作混合（A类：012308，C类：012309）于8月4日起发行。

两年封闭期的设置，除了能够提升持有人的投资体验，对于基金经理来说，投资视野更长远，可以更好地兼顾收益和流动性要求。同时，新基金还能通过港股通标的投资港股（港股通标的股票投资比例不超过全部股票资产的50%）。近期港股市场出现了较大幅度的下跌，部分优质龙头股也有望迎来估值修复行情。

那么，历史上两年封闭运作（持有两年）的赚钱概率和收益回报情况如何呢？司令以Wind偏股混合型基金指数为例，截至2021年6月30日，自2004年以来任意时点买入并封闭两年，赚钱概率75.37%，平均收益47.40%，年化收益（单利）23.70%。

有时候能在激烈竞争的环境下存活下来的人，未必是最聪明、最强壮的，但他们一定是看得最远，在逆境中最懂得如何生存和保存实力的。作为一名典型的价值投资派选手，而李恒就给人一种这样的感觉。与其追涨杀跌，还不如跟随价值风格选手一起安心持有两年。

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