2023年上半年各股票市场表现分化剧烈,国内经济与海外经济状况出现背离,国内经济呈现出通缩迹象,而海外经济依然在通胀区间。A股市场在现实与预期不一致的扰动中反复波动,港股受到内外不确定因素的干扰表现不佳。期间上证指数和深圳综指分别上涨3.65%和3.73%,创业板指下跌5.61%,香港恒生指数和恒生国企指数分别下跌4.37%和4.18%。行业方面,A股通信、传媒和计算机录得较大涨幅,商贸零售、房地产和建筑建材跌幅居前;港股的通信和能源行业涨幅较大,生物医药和房地产跌幅显著。
国内经济上半年整体走弱,一季度房地产市场在疫情封控放开后出现短期的好转,二手房销售同比高增,价格止跌转涨,但随后快速降温,房屋销售和地产投资均呈疲弱的态势,房价开始下降。制造业PMI值数月环比走弱,直到6月份小幅反弹但仍然低于荣枯线,3月以来发电量和电厂日耗增速逐步回落,生产端修复的动力不足,海运运价与韩国出口增速持续下行,出口形势不容乐观。消费方面总体低迷,整体经济缺乏新的增长点。美国经济状况总体较好,服务业和制造业PMI保持稳健,消费者信心指数维持高位,经济增长保持了韧性。虽然以硅谷银行为代表的区域中小银行暴露出的潜在风险,但美国经济上半年并未走向衰退,通胀水平处于较高水平。美联储主席鲍威尔在国会听证会和央行论坛会议上多次表态偏鹰,市场对美联储加息的预期反复变化,美国国债利率维持在较高位置并呈波动的态势。
对国内股票市场,一方面要关注资金流向的变化,另一方面关注以新兴科技、高端制造等代表性行业的趋势性变化,最后是关注宏观对消费、地产等经济的支柱性行业的影响。
对于资金流向的变化,自2022年4季度国内疫情封控放开后,港股和A股市场阶段性出现一定幅度的反弹,但随着资金流入速度放缓后,未观察到资金持续流入股票市场,同时一些产业投资者持续卖出长期持有的股票。国内A股市场呈现出快速轮动的特征,消费、TMT、顺周期、地产链、中特估等行业或主题轮番上涨,但投资者赚钱效应不明显。港股市场以专业投资者为主,依据真实的基本面来投资,整体表现更为谨慎和冷静。当前居民因为各类资产收益率不高,特别是过去一年风险资产收益率不佳,整体的投资风险偏好较低。根据过往的经验,只有当风险资产价格企稳甚至开始上涨之后,居民资产配置股票资产才可能随之发生改变。
关于科技行业,创新一直是最重要的驱动力,随着ChatGPT海外用户数在短期的爆发性增长,人工智能产业的技术发展取得了重大突破,这不仅让美股投资者加大人工智能龙头公司的投资,也引爆了国内相关主题的投资机会。海外AI产业链上的公司业绩超预期,说明当前阶段算力投资旺盛,国内光模块受益于北美产业链的景气度,验证了技术取得突破后整个产业趋势持续向前,受益的标的表现比较活跃,从投资上来因为处在比较早期阶段,市场对这类资产较为追捧,呈现出较高的风险偏好。
中国疲弱的宏观经济增长对一些支柱性行业的负面影响显著。消费行业中出行相关数据恢复得较好,但部分行业出现了价跌的局面,这些宏观的价格数据显示国内呈现一定的通缩局面。疫情封控放开之后场景消费强劲,居民的消费意愿在恢复;同时消费能力尚未明显恢复,疫情三年居民收入受损,且收入增长的预期依然低迷,这些对消费形成抑制。虽然消费的总量会持续恢复,但短期难以看到大幅增长。关于房地产,销售在春节后开始出现明显恢复,微观结构看房企之间分化加大,在核心城市供货能力强的企业销售增长快速,而暴雷的房企销售虽有所改善但是对整体数据形成拖累,4月之后房企销售和企业拿地同比出现较大的下滑,但是政策总体上保持定力,还是以防范系统性风险冲击为主。
本基金上半年在投资操作上比较积极,总体配置策略比较均衡,重视发掘自下而上的结构性机会,但因为市场主题轮换较快,净值表现未达到我们预期。首先,适度配置高股息率的价值股,这些防御性配置获取了绝对收益;其次,维持深度研究的成长股的持仓,这类公司以长期主义的视角进行投资,但上半年波动大拖累净值表现;再次,布局有望受益于国内经济复苏的股票,但是经济复苏弱于预期,对组合产生显著的负贡献,到2季度开始配置海外布局较为成熟的公司,因海外经济的动能显著强于国内,这些企业或将受益于海外的高景气度;最后,尝试布局自身有积极变化的个股,无论是来自公司内部治理的改善还是来自于产业趋势的推动,这部分因为仓位不高产生的贡献有限。个股方面始终坚持自下而上精选的策略,但当下经济环境下持续高成长的股票较少缺乏持续上涨动力,在交易上努力做好止损与止盈。
回顾2023年上半年的投资,我们继续升级进化我们的投资框架。首先,从自上而下的角度,今天我们面临了跟过去十年完全不同的宏观环境和外部环境,宏观政策从“逆周期调节”到“跨周期调节”转变之后,政策选择何时出手以及出多大力度的刺激政策等在发生深度变化,很显然过去两年对宏观经济的判断变的更难了,我们需要及时修正以提高判断的准确度,避免因路径依赖按照原有的模式前进。其次,坚持价值投资的理念,股票本是基本面和投资情绪叠加的产物,以企业价值为准绳,在决策时摈弃随机的非理性因素,提升投资的胜率。再次,保持对成长的信仰,相信成熟企业家的战略眼光,高效团队的执行力量,坚定地与最优秀的企业相伴成长,分享企业不断价值创造的收益。最后,脚踏实地做深研究,不断在有优势的领域取得超越市场共识的认知,勇于从定价错误中获取超额收益。