政策主基调：稳字当头，稳中求进

2021年末的中央经济工作会议已经明确，今年经济工作要“稳字当头、稳中求进，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。”同时央行货币政策会议也提到“稳健的货币政策要灵活适度，增强前瞻性、精准性、自主性，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，更加主动有为，加大对实体经济的支持力度，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定，增强经济发展韧性，稳定宏观经济大盘。”财政在2021年专项债大量结余下，新下发 1.46 万亿专项债，并要求发行“早准快”。从中央到主要部门，目标均聚焦于稳增长，全年经济增速有望企稳。

货币政策：新一轮宽松周期开启，时间窗口相对有限

央行最新的货币政策执行报告中提到，货币政策要更加主动有为，加大对实体经济的支持力度，推动降低企业综合融资成本。我们认为以2021年12月的MLF利率下调为起点，新一轮货币政策的宽松周期已经开启，在国内经济增速筑底以前，有望看到央行更进一步的动作。

一般来说，货币政策变化落实到实体经济上可能需要一个季度左右的时间。参考历史经验，我们预计未来央行货币政策仍有更进一步的空间。专项债发行和改善企业融资环境，都需要较为宽松的流动性支持，考虑到政策的时效性，预计二季度以前仍有降准可能。

另一方面，在对冲经济下行风险的效果上，价格型工具往往更有效，考虑到目前经济下行压力放大，外部环境逐渐收紧压缩央行货币政策的时间窗口，下阶段有望看到以MLF利率和公开市场逆回购利率为代表的政策利率进一步下行。

需要注意的是，在当前我国出口依然强劲的背景下，目前海外央行货币政策收紧对国内冲击尚不明显，但未来如外需减弱，人民币或面临贬值压力，本轮国内宽松的时间窗口或相对有限。

通货膨胀：高点已过 整体可控

2021年在海外央行放水和全球供应链受疫情冲击的双重影响下，大宗商品价格和国内PPI同比增速一路走高。2022年海外央行货币政策收紧，疫情对供应链的影响料将减弱，大宗商品价格高位调整的压力较大。另一方面， 尽管我国“稳增长”政策有望激活下游需求，但本轮基建和房地产投资反弹的力度或将低于历史水平，国内需求对大宗商品价格和PPI的拉动作用有限。

随着PPI同比增速和全球大宗商品价格回落，上游传导和输入型压力在2022年将显著减弱。短期看食品价格不存在大幅反弹的基础，猪周期再次开启的风险有限。2022年在基数影响下，全年CPI同比增速将缓慢回升，但通胀风险可控，通货膨胀依然不会是经济和货币政策面临的主要矛盾。

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