组合管理的最高境界是不调仓也能取得好收益

题图 / 初冬

作者 / 一石二鸟

标签 / 五剑

今天聊一下基金组合调仓的事。

进入2020年之后，价值五剑和成长五剑调仓频率明显降低，两把剑到现在为止各调仓两次。由于年底前没有调仓计划了，今年的调仓次数基本就锁定为2次了。价值五剑全年换手率为25%，成长五剑为40%（其中，中欧时代智慧2月份因限购换基金属于被动调仓，真正主动调仓的换手率为24%）。不论是调仓频率还是换手率，这都是属于较低水平了。

但有很多朋友对此很不适应。一些跟投人认为不调仓就是没有管理，感觉不太踏实。在天天基金上，甚至还一直有人“敦促”我调仓。

基金组合的调仓频率和业绩到底是什么关系，换手率是高好，还是低好呢？这个问题恐怕很少人专门研究过。我平时除了管理自己的组合之外，对全市场所有的主流组合也有关注，对此有一些心得。今天就和大家分享一下。

对于主理人调仓的动机，我概括为以下几条：

1、老基金基本面发生变化（如基金经理换人），需要换基金；

2、老基金阶段性表现不佳，想换一个基金；

3、调整内部持仓结构，希望能适应市场风格；

4、阶段性做低吸高抛，进行短线操作；

5、发现前一阶段的操作错误，进行纠正。

另外，实战中由于限购的原因导致大资金无法买入，也会导致主理人进行被动调仓。

调仓的优点：

调仓是主动管理的表现形式。如果主理人判断准确，好的调仓有如画龙点睛，甚至一举扭转乾坤。

调仓的缺点：

1、耗费手续费，影响长期复利的积累。这一点主动基金尤为明显。

2、调仓存在一定的风险。如果主理人判断错误，可能会导致被“两边打脸”。

3、消耗跟投人的精力。基金组合并非全权委托，跟投人在收到调仓信息后，需要自己手动确认跟调。如果调仓过于频繁，跟投人需要时刻关注组合是否调仓，比较折腾人。

那么高频的调仓是否必然会产生好的业绩呢？答案是否定的，两者没有必然的联系。这一点我有切身的体会。之前就有跟投人跟我反映：我由于忙，价值五剑有几次调仓没有随你跟调，但发现收益跟你调仓后也差不多。

主动基金这点尤为明显。A基金由于市场风格的原因，暂时表现不佳，换成了风头正劲的B基金。由于板块轮动和风格轮换的原因，A基金慢慢的又起来了，换的B基金反而暂时靡了。几轮下来，长期持A基金和长期持B基金其实相差不大。

主动基金一进一出，按目前最低的互联网费率也需要0.65%。一个组合如果一年的换手率为100%，意味着净值就损耗了0.65%。按这种速度年复一年的累积下去，对长期复利的损耗是相当惊人的。

调仓也意味着风险。既然是主动操作，有不可预见的因素，就会有失败的风险。拿最常见的换基金来说，换上去的基金表现要优于原基金，调仓才算是成功的。表现不如原基金自不必说，即使和原基金差不多，调仓都不能算成功。所以每次调仓我都心惊胆战，没有绝对的把握不会轻易出手。

再说一下不同组合之间的对比。如果两个组合近三年收益都差不多，A组合年换手率为100%，B组合为20%，哪个组合更好呢？

A组合的收益是靠低吸高抛或主动操作得到的。前面说过，既然是主动操作就会有风险。A组合100%的换手率实际上也蕴含着较大的风险。前面可能都做对了，但后面错一次就有可能全毁了。B组合的收益主要靠成分基金自身得到的。各成分基金不仅自身过得硬，经主理人合理搭配之后具备一定的不相关性，自身就能适应各种市场风格，不需要频繁调仓。毫无疑问，B组合主理人的投资功力要更为深厚一些。

在四年多的组合管理实践中，对于调仓频率与风险/收益之间的关系，我的认知也是不断进化的。最初，尽管知道频繁调仓的手续费损耗不利于复利的积累，我认为适当的主动管理还是必要的，主动管理带来的收益只要能覆盖手续费成本即可。

在实践中我发现：即使是这样一个看似简单的目标，也不是一件很容易实现的事，调仓确实也伴随着风险。我逐步将精力放在精选基金和风格搭配上，而非调仓。我希望通过合理搭配，即使不调仓，组合也能适应各种市场风格。

好比足球比赛，一场比赛换人名额就是三个人。做组合也是一个道理。你不要指望来回去换人，就是三个名额。虽然没有明文规定，但作为主理人你自己要有所克制。

是否调仓，一定要跳出散户的狭隘思维。像价值五剑，今年年初由于白酒回调，有人要求剁了易方达蓝筹精选；整个上半年价值风格都不占优，一直有人要求砍嘉实价值优势；三季度以来港股、科技股表现欠佳，又有人要求把景顺长城沪港深领先科技踢出去。除了风格较为均衡的乔迁和张啸伟之外，其他几个人几乎都被质疑过。如果按这种搞法天天换人，都不知道被打了多少回脸了。

对这些质疑的朋友，我只提醒一点：眼光要放长远一点。这些人都是我们从数千名基金经理里挑出来的佼佼者，对其专业能力我们给予充分信任。

去年的这个时候，我提出今年组合的换手率必须要降到40%以下，现在看来是完全做到了。今年我仅用25%的换手率就做出了这样的收益，没损耗多少手续费，也没让你操什么心。相比之前，你应该感到幸运才是，而不应该敦促我调仓。

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