对于今年市场的波折反复，相信大多数基民都深有感触。

如果说一季度所有人都还在憧憬“暴富”，但经历了二季度的极致分化后，不少人在今年的投资目标就重新变成了“回本”；来到三季度，期盼已久的利好终于落地，市场的表现却是进一退二，一度亏到只想“删号重练”……

投资陷入迷茫之际，在刚刚过去的周末，又是一波目不暇接的利好袭来：

央行表示下阶段要保持流动性合理充裕；证监会表示支持头部证券公司并购重组做优做强，加大中长期资金引入力度，提高公募在A股的持股比例……（来源：财联社）

希望的火种再度被点燃，各大财经社区有空仓的投资者开始发声：完蛋！我被利好包围了！

当然，从8月的“政策底”一路走来，那么多的利好扎堆，市场却迟迟没走出预想中的走势，难免会出现一些悲观的声音。对于6日这样的大反弹，部分投资者也产生了“疤痕效应”，担忧持续性。

市场为何一度无视利好？除了从“政策底”到“市场底”总会经历的时滞之外，主要还是缺乏信心。我们观察来观察去，核心的担忧或许集中在以下几点：基本面、资金面、经济、海外因素。

事实上，伴随着利好因素的不断积累，市场已经出现了一些关键性的变化。来到11月这个秋收的时节，“质变”正在悄然发生。我们不妨逐一分析。

01市场担忧基本面

部分投资者对于基本面何时触底回升或有迟疑，不过——

在刚刚结束的三季报披露季，全A整体业绩结束了持续两年的下行态势，上市公司“盈利底”已经得以确认。

2023年三季度，全A以及全A（非金融两油）单季度归母净利增速分别为1.5%、2.1%，较二季度大幅回升9.5和13.9个百分点，迎来上行拐点。

整体而言，三季度行业层面的业绩亮点主要位于受益于大宗商品涨价的上游资源品板块和暑期出行热度高增的消费服务板块。但值得注意的是，作为中游制造业的电子领域部分公司三季报大超预期，预示着半导体的新一轮周期或将启动。此外，作为A股的消费龙头和价投标杆，茅台时隔六年再提价有助于提振消费板块的信心。

（来源：国信证券、渤海证券，以上不构成个股推荐）

从历史经验来看，如果A股持续大跌背景下伴随盈利的恶化，那么来自基本面的信心往往成为反转启动的关键，比如说在12年底和18年底的市场转折。

从三季报的情况来看，企业盈利下行周期大概率结束，本轮A股持续下跌的核心矛盾之一已经逐步看到了清晰的解法。

02市场担忧资金面

部分投资者对于“减量博弈”心生畏惧，不过——

A股的增量资金正在陆续集结。

首先，“国家队”已经正式入场，为市场注入信心。

10月11日，中央汇金宣布增持四大行股份，时隔仅12天之后，再度出手大举买入ETF，释放真金白银起到“稳定器”的作用。从历史经验来看，中央汇金前两次增持ETF都成为了市场破局的重要信号之一。

其次，险资、社保等长线资金正在加大入市比例。

10月30日，财政部发布《关于引导保险资金长期稳健投资 加强国有商业保险公司长周期考核的通知》，有利于保险资金加大权益类投资力度。此外，近期全国社保基金理事会也积极发声表示，坚定看好中国经济和资本市场长期向好。

增量资金逐步涌入的背后，除了政策的积极引导，更重要的是，在经历了两年半的低迷后，A股已经进入了高胜率、高性价比的 “击球区”。

当然更容易认知到这一点的，自然是对自身公司基本面最清楚的上市公司股东，2010年以来，上市公司“回购潮”都与“市场底”如影随形。年内已有近500家公司发布回购预案，拟回购资金上限合计超千亿元，有望进一步夯实“市场底”。（来源：方正证券）

03市场担忧经济

部分投资者对于经济增长前景的预期较为模糊，不过——

这样的担忧明显存在“线性外推”的误区。

尽管10月制造业PMI在连续4个月回升后回落至49.5，但这更多是来自10月长假效应的影响，毕竟从2017年以来，每个10月都有类似的现象。

更值得关注的趋势是，前三季度GDP超预期同比增长5.2%、工业企业利润加快回升、出口在四季度有望转正，在“稳增长”政策的发力之下，经济基本面底部回升的大方向已经确立。

（来源：Wind）

放眼全球，我国5%-7%之间的潜在经济增长率（来源：国家统计局发言），在主要经济体当中仍然具备相当的比较优势。

而那些在每轮底部都不缺席的宏大叙事，更是悲观情绪的产物——TA们误将“N”型复苏第二笔的低点，当成是对未来进行线性外推预测的起点。

然而，就好像大自然的日月交替、朝夕轮回，经济发展是一个螺旋式上升的过程，无论经济承压的阶段或长或短，挺过阵痛期，就必然是新一轮的复苏与繁荣，周期总会胜在最后。

除了经济内生的韧性，在复苏的进程中，万亿特别国债的落地更是直接的助力。

这与此前政策最大的区别在于，这是来自中央财政的“大动作”，是由中央财政在政策框架内，通过提高赤字率方式加杠杆，为明年财政可以更加前置发力。不仅“对症下药”解决了市场对于增量政策不足的担忧，打消了市场对于地方政府、居民和企业部门加杠杆意愿或能力受限的疑虑，更显示出高层对于明年经济增长的重视，抬升中期经济增长预期。

毕竟从无论中国还是海外，无论是2008年我国的“4万亿刺激计划”提振信心同时确认熊市的底部，还是2020年3月美国国会宣布的2万亿美元财政刺激计划，又或是日本央行爆买股票ETF应对日股下行与通缩，历史上经济基本面的扭转与资本市场趋势的确立，时常离不开中央财政的发力。

（来源：中泰证券）

04市场担忧海外因素

飙升的美债收益率、北向资金的流出一度压制市场情绪，不过——

外资的扰动很可能已经告一段落。

11月以来，10年期美债收益率显著下行，从前期高点的5%以上一度回落至4.5%下方。

其一，11月FOMC会议如期暂停加息，鲍威尔表态偏鹰；

其二，美国10月新增非农低于预期，失业率升至近两年新高，就业数据走弱加深市场宽松预期；

其三，美国财政部将放缓10年期和30年期美债的增发速度，也缓解了美债的供给压力。

在诸多因素下，市场开始交易美国经济衰退与降息周期，对2024年6月前美联储降息50BP以上的预期大幅提升。

伴随着美债收益率与美元指数的回落，人民币被动贬值压力最大时候可能已经过去，北上资金也随之重回流入态势。

正如我们之前分析的，北向资金在避险和逐利之间反复，并不是走了就不回来，而且外资大幅流出经常是A股市场的“筑底信号”之一。展望后市，资金面反而有望迎来北上资金回补仓位带来的边际改善。

（数据来源：Wind，以过去 20 个交易日北向资金累计净流出超过 300 亿元作为北向资金大幅流出的统计口径，过往数据不预示未来表现）

同时，当下还有望迎来开启行情的一大催化剂——中美关系迎来边际改善。10月25日下午，国家领导层在人民大会堂会见美国加利福尼亚州州长，同日中美金融工作组以视频方式举行第一次会议，接下来中美双方高层有望在11月召开的APEC会议会晤，未来双方关系或出现更多积极变化，有助于提振市场风险偏好。

（来源：Wind、公开信息）

从政策底走向市场底，脚步越来越近了。

从“政策底”到“市场底”，现在走到哪一步了？

从2005年以来的五次底部周期转换看，政策底到市场底的时间不确定，短的话1个月，长的话可能6个月，平均2个月左右。从间隔时间来看，从8月到现在，已经2个月有余，市场在“估值底”的磨底时间已经足够长。

（来源：Wind）

尽管从“政策底”到“市场底”的时间难以精准预判，但被压缩的弹簧总有极限。当下，我们已经依次见证了A股的经济底、政策底、盈利底、估值底、情绪底，“五重底”之后，情绪的弹簧已经随时准备向均值暴力反弹，并且必然会在这一过程中，将积蓄的动能悉数奉还。

很有可能，某天一根并不多么惊天动地的阳线，就标志着本轮市场已经正式走出了底部。因为市场的反转总是突如其来，我们还来不及感知，真正的变化就已经在悄然中发生了。

退一万步说，就算是在2008、2011、2018年这三次最弱势的单边熊市中，年内都存在两波行情。而今年到目前为止，仅有1-4月这一波结构性行情。相信正如海通策略所说，从历史规律看，年内有望迎来一波行情是大概率的事情。

我们只需要知道的是，价格低于价值的资产不会永远存在，市场的定价错误在新一轮的市场上升周期中一定会得到修正。我们需要做的就是确保自己在场、然后耐心等待。

过去十多年间，我们见证了中国经济的发展、产业结构的变迁，见证了沪深300指数金融地产行业占比的持续下降，也见证了大量科技，医药，消费和制造类别的公司从小到大、从弱到强，而中国资本市场的总市值也从30万亿不到扩充到了近百万亿级别。

拉长时间看，任何一次周期性的“均值回归”都是我们拥抱结构性“趋势加强”的机会。即便个股和基金都难以跳出市场本身的波动，但是优秀的资产总是能够在下行过程中积蓄力量，并且在下一次上行过程中率先起跳并且跳的更高。

风险提示：

1.投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区別。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效投资方式。

2.本资料仅为服务信息，观点仅供参考，不构成对于投资人的实质性建议或承诺，也不作为法律文件。

3.基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。

4.基金不同于银行储蓄和债券等能够提供固定收益预期的金融工具，且不同类型的基金风险收益情况不同。投资者购买基金，既可能按其持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

5.基金管理人的适当性匹配意见不表明其对产品或者服务的风险和收益做出实质性判断或者保证。

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