01入行

从业近17年，李一硕经历涵盖固收投研的卖方与买方视角。自2008年在瑞银证券工作起，他先后涉足宏观和利率研究，最终专注于信用研究。

后来加入中金继续深耕信用及策略研究，并开始直面市场，“那时候开始出去跑客户、做路演，接触市场参与机构”，与一线客户深度交流。

2012年，李一硕加入易方达固收团队，将卖方研究经验转化为买方投资实践，逐渐成长为基金经理。

谈到为何加入固收投资领域，“我的本科专业是理工科背景，我觉得固收投资在金融领域中相对而言技术性更强，与我的兴趣和背景更加匹配，因此当时找工作都是专注固收方向。”

02初心

谈到自己的投资初心，李一硕表示“希望为客户获取长期可预期的绝对收益”，这与其过往从业经历息息相关。

2012年他加入易方达，当时市场开始出现固定收益的定开类产品；2013年遇上“钱荒”，市场波动加剧，不少机构客户对定开类债券产品的较大回撤甚至亏损出现了抱怨。

“虽然我们的产品当时表现尚可，但债券市场如此剧烈的阶段性波动对我触动很大。对于专业投资者而言，尽管他们能够理解市场波动的自然性，但如果定开类债券产品在封闭期结束后出现亏损，持有体验依然不好。”

2016末-2017年，债券市场再次经历了大幅度的调整，债券基金净值普遍回撤。

这些经历让他更加认识到，投资中要注重长期的稳健回报与客户的持有体验。“我希望无论是机构客户还是个人客户，购买我们的产品能够在一定的持有期内获得相对可预期的绝对收益。”

出于这样的角度，他在日常投资中更有“底线思维”——考虑最坏的情况如果发生，投资者是否能够承受。

“比如出现流动性危机或基本面变化超预期的情况，最差的情况会是怎样？产品负债端是否能承受？产品表现与其自身策略定位是否匹配？”

凡事都有两面性，谨慎地决策在利率下行期间可能会错过一些机会。但其这样的好处在于“获得正收益的概率会高一些，收益波动性也会低一些。”

03投资

“特定策略”

李一硕目前担任易方达基金特定策略投资部总经理。所谓“特定策略”，是出于管理的产品策略区分度上的考量，团队所管理的产品在策略上都有非常清晰的风险收益特征，目前主要分为三大类：

1. 信用类定开策略产品

主要提供绝对收益的、偏工具化的产品。“最大的工具化特征是不太采用久期策略、不做利率波段。”

在公募基金债券投资中，久期策略是一个最主要的投资策略。他表示，团队在该类产品中放弃了久期策略，更希望债券投资回归到票息回报的本源，尽量有把握地拿到债券票息。“因为一旦开始做久期波段，可能票息就不太重要了，有的时候久期波动可能会侵蚀票息，债券净价出现亏损的情况下很难给客户提供相对可预期的收益。”

2. 债券指数类产品

主要提供被动的、工具化的、真正符合指数特征的产品，为客户提供真正的资产配置底层或交易工具。

债券指数类产品如果加入主动久期管理运作，进行久期偏离，阶段性收益虽然可能提高，但在市场波动中也会加剧亏损。“我们一直以来坚持工具化的理念，所见即所得，指数是什么特征，产品就是什么特征。”

3. 短债/中短债类产品

主要提供具备明确的、可预期、可量化风险收益特征的产品。

“对于名称带中短债、短债字样的产品，我们严格按照中短债、短债的策略去做，在投资中把回撤控制作为最关注的因素之一。当然，我们也对不同组合给出了差异化的定位，有的产品更强调波动控制，有的产品会相对更积极一些。”

持有期限

在李一硕本人目前管理的公募产品中，持有期/定开类产品数量占比超过六成。在他看来，这类产品的初心旨在提升投资者的持有体验，设定一定的持有期约束，减少客户在市场波动期间的频繁申赎行为，特别是避免在价格低谷时赎回，并提高产品在封闭期/持有期获得正收益的可能性。

而在投资管理上，持有期/定开类产品同样具备显著特点：

首先，在市场动荡时，这类产品能够保持稳定的负债端，避免因流动性冲击而被迫出售资产。“例如2022年四季度，市场流动性冲击很极端，很多开放式债基被大幅快速赎回，这对投资者来讲是‘双杀’——组合下跌组合要卖出持仓债券，而市场都在集中卖出资产的阶段，又会产生额外非常高的摩擦成本。回头来看，那时最好的策略是反向操作，流动性冲击带来了市场机会，能以很好的价格去买到优质资产。”

其次，产品杠杆中枢长期稳定，从而提供更可预期的超额回报。“在持有期/定开的运作模式下，产品大部分情况下面临的赎回压力有限，组合的杠杆长期的中枢就会比较高，带来超额收益的概率更高。”

随着持有期债基越来越受到关注，有些投资者因为让渡了一部分流动性，而对产品收益有着更高的预期。关于“如何平衡投资者的预期与实际的投资操作”，李一硕则认为，“归根结底要回到产品定位本身”，在设计产品定位之初就考虑客户的体验与感受。

一旦这个产品设计完成后，投资团队会稳定一致地按照相应的投资策略执行，“比如我们之前设计的30天持有期低波动产品，初衷就是尽量在每个30天都给到客户正收益；最后除了个别极端情况，产品基本实现了这一目标。”李一硕举例说到，“除非出现特别大的外部环境变化，我们一般会坚守产品长期的策略定位。”

收益vs风险

“希望为客户获取长期可预期的绝对收益”这一投资初心使得李一硕在组合管理中处处透出沉稳的底色。

在面对风险与收益的抉择时，他与团队同样延续着这一哲学，通过两个维度的把控，力争平衡风险与收益——

第一，关注产品背后负债端与产品定位的一致性。不同产品定位之间差异会非常大，“如对短债类产品特别强调回撤和绝对收益；对指数债基金这样的工具型产品，会出现久期非常长的情况。”

第二，选定产品基准指数作为策略准绳，在此基础上考虑适时偏离。“对于每个特定策略的产品，我们会选一个基准指数，这既是考核的标尺，也是投资的参考基准。”在他看来，产品的基准指数选定相当重要，“基准指数一旦选定，其产品的风险收益特征就已经决定了。指数选得太激进可能会承担与产品自身不匹配的风险，而若选得太保守也会限制投资策略的灵活度。”

深入到债券投资最主要的两个风险——利率风险与信用风险，他也有着一套应对逻辑。

面对利率风险，李一硕会根据估值水平调整久期来控制风险。如在2022年下半年低利率环境下，债券的赔率已经没有太大空间，根据经验和市场情况，各个组合在久期维度适度向下偏离基准指数。此外，部门还希望能在基准上持续进行结构化的策略优化获取长期更可持续的超额收益。

面对信用风险，采用分散化的投资策略。信用风险管理有两个维度，一个是深度的基本面研究，另一个维度即分散化投资。前者依赖信用研究团队把控，“投资经理对个券信用资质会有自己的观点，但是坦率来讲看错的可能性是存在的，所以我们通过分散化投资策略，尽量降低个券价格波动对组合的影响。”自2020年底起，团队更加强调分散化的信用投资策略，大幅降低了单一发行人的持仓集中度，“我们大部分产品持仓在发行人的层面上集中度是低于1%的，这个分散度标准是比较高的”。尽管这种策略增加了交易和管理的难度，但它显著降低了组合受单个主体信用扰动的影响，“任何单一资产对组合影响都会变得小很多。”

04团队管理

作为团队管理者，李一硕对自己有着三点核心要求。

首先，他希望营造一个专业、开放的团队氛围，鼓励团队成员积极发表意见，勇于表达观点。“我们鼓励不同的声音，这样的互动和挑战对于团队的发展至关重要。”

其次，他希望及时为团队成员解决重要难题，做团队的“坚强后盾”。这一点上李一硕深受公司整体投研风格的影响，也将这种关怀和支持融入到自己的管理中，希望为团队成员及时纾解难题。

最后，他强调了前瞻性风险管理的重要性。作为团队的领导者，他有责任“从宏观角度审视潜在的行业风险和长期挑战”，这是管理者的重要职责。

05平台协作

在李一硕看来，固收管理业务发展壮大，团队的通力协作与公司平台的资源支持至关重要。

“在我看来，固收业务是平台型业务，投资只是完成整个产品管理业务链条上的一环”，他坦言，“业务链条上的每个环节都很重要”。

在产品的生命周期中，投资决策离不开研究部门的深度支持——

“为什么做偏离？在哪个品种上做偏离？是在一年的信用债上做偏离，还是在五年的利率债上去做偏离？是在哪些行业上去做偏离？”

固收投资和研究就像共生合作关系，研究成果来源于投资、且需投资实践验证，而投资则需要研究指引方向、前进探索。“我们部门每次周会都有策略研究员一起参加，研究员会就其跟踪的分类资产对组合提供细致的投资建议。”

传统研究与投资交流模式中，研究员在会议中分享观点，基金经理自行判断是否采纳，并决定如何将观点转化融入投资组合，这涉及到对现有持仓的审视、资产配置的调整，交易执行的转化，整个过程步骤繁多，依赖人为的判断和操作。

金融科技、系统研发团队的加入，使得这一协作更加精准、顺畅与高效，如虎添翼——

“我们系统现在很成熟，能够把策略研究员的观点直接生成针对组合的、可执行的策略，”他介绍到，“基金经理若认同该策略，可以通过系统操作，把该策略批量转化为指令下达给交易端，转化效率非常高。”

交易对于固收投资决策实现的重要性更是无需多言——

固收资产大部分都是进行场外交易，而交易指令往往留有一定余地，交易员在执行时需寻找最高价值和最低成本的品种，以实现基金经理的投资目标。

这一过程中，交易员不只是机械跟随指令，他们需要深刻理解投资策略，将其转化为可行高效的交易行为。“交易某种程度上也是固收投资的有机组成部分。”

06展望

低利率环境

李一硕提到，当前市场已进入低利率时期，未来还可能进一步降低，债券管理的复杂性增加。

低利率可能伴随着较高波动，且因为票息保护的减少，亏损风险提升。基金经理必须更加审慎地考虑择时和久期策略，若做出错误决策，回旋余地更加有限。

此外，市场普遍面临资产回报率下降的挑战，绝对收益产品在低利率市场环境中仍具有潜力。

业务畅想

关于固定收益业务未来的发展方向，李一硕提到两个关键词：“场内化”、“信用指数”。

场内化：债券基金产品的场内化能够显著提升交易灵活性，使得投资者能够快速响应市场变化，并执行更高效的投资策略；场内份额的质押融资功能为投资者提供了额外的融资便利性，而较低的交易成本也使得场内产品更具吸引力。这些优势将是固收指数产品向场内ETF发展的关键驱动因素。此外，主动固收产品的场内化也能享受到类似的益处，特别是机构投资者在提高资产配置效率和应对赎回需求时，能够更加高效地进行操作。

信用指数：目前国内指数型固定收益产品主要以利率指数为主，而成熟市场和全球市场则更多采用信用类指数。鉴于国内信用市场在整个固收市场占比约为30%，当前利率指数产品占比较高的现状并未充分反映债券市场底层资产的多样性，国内固收产品指数发展依然存在较大空间，信用指数产品或是未来发展的蓝海。

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$易方达富惠纯债债券A(OTCFUND|003214)$

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