题图 / 春江水暖

作者 /一石二鸟

标签 / 授渔

大家知道，就投资主动基金而言，选择基金和基金经理起了决定性的作用。这几年我们也是一直在做这项工作。经常有人问我：你的这些基金是怎么选出来的？这绝非几句话能说的清楚的。关于择基的方法和标准，散见于我们日常的文章之中。这是一个相当专业的事情。

今天我想从优质基金的生命周期这个角度来阐述我们的择基标准，进一步完善我们主动基金选择的理论基石。需要说明一下，本文的研究对象是主动权益类公募产品，不包括指数基金和固收类产品。

一、白马非马

今天这一想法的灵感，来源于股票“黑马股”与“白马股”的说法。在预期之外业绩突然爆发的是黑马股，为众人所知、业绩稳定增长的龙头就是白马股。我们完整的研究了很多优质基金的成长过程，和股票的黑马、白马有相似的地方。而在两者之间，存在一段介于黑白之间的时间段，我把它定义为“灰马”。这就是我们今天要重点阐述的“灰马理论”。

现在我们看见的很多“名基”，刚开始并不是这样的。起初基金经理都没什么名气，规模也比较小。主动基金要想脱颖而出，首先必须要把业绩做出来。一般短期业绩（一年以内）做的比较突出的，会引起市场的关注。此时由于部分投资者自发申购，规模会有所增加。但此时还只能算是“黑马”。

这种势头如果能继续保持，业绩持续2-3年领先，能做出大幅超额收益，这就算是“跑出来”了。到这个时候，基金经理的市场认可度会迅速提高，不论是基金公司还是销售机构都会大力推荐，投资者也会极力追捧，规模会快速扩张。

到基金的规模超过100亿元，或基金经理管理的总规模超过200亿元时，由于规模的原因，再像之前那样做出大幅超额收益会比较困难了。此时策略会有所调整，一般不会再以大幅超额收益为目标，转而追求“稳定的超额收益”。到这个时候，这个基金就算是“白马”了。

白马如果继续向前发展，这种“稳定的超额收益”能再持续若干年，下一个目标就是“十年十倍基”了，皇冠上的明珠。但如果没有能力驾驭这么大规模的资金，难以继续做出“稳定超额收益”的话，那就会慢慢湮没于人海之中。

二、灰马之路

做基金投资的话，从时间段上来讲，我们重点关注的应该是介于“黑马”与“白马”之间的这段时间，我把它称之为“灰马”。在黑马阶段，由于业绩只是短期领先，是否持续尚有一定的不确定性。此时如果介入的话，也会有一定的风险。在白马阶段，基金经理的能力和投资体系已经过时间检验，确定性较高。但此时由于规模较大，其投资策略倾向于“稳定超额收益”，可能难以再像之前那样做出“大幅超额收益”了。

介于两者之间的灰马，则是值得我们重点关注的阶段。在黑马里面，我们通过主动研究，找出若干确定性较高、比较靠谱的基金经理，此时便可以介入了。灰马阶段的持续时间不会很长。这段时间是性价比最高的阶段。在确认进入白马之后，如果还想继续要大幅超额收益的话，可以再换到下一匹灰马，继续保持组合的战斗力。

为了说明问题，我们举一个例子：冯明远的信达澳银新能源。这是我按照“灰马理论”挖掘出来的基金，非常经典的案例。

来源：且慢，截至2020.5.8

冯明远2016年10月开始管理信达澳银新能源，很年轻，所在信达澳银基金也没啥名气。在2017年价值投资的结构性行情里，冯明远用成长股跑赢了“核心资产”，当年就引起了我的关注。但由于业绩持续时间不长，人也比较年轻，我还不敢下注。此时可以视为“黑马”。在2018年我又盯了一年。在跌跌不休的行情里，他的业绩说不上有多好。但作为一只成长风格的股票型基金，他回撤控制的还是相当不错的。此时我结束对他的考核，由“黑马”确认转为“灰马”。由于预判2019年会转向成长风格，价值五剑在2019年1月曾果断介入这只基金。现在回看，从2019年1月至今，这是冯明远性价比最高的阶段，是“最肥的肉”。

进入2020年一季度后，由于业绩火爆，到处都在推荐。2020年一季报，信达澳银新能源规模已达117亿，冯明远的总规模达143亿。由于规模的增加，管理难度明显增加。一季度报前十大重仓股占比都降到3%以下。此时评估的话，我认为是“介于灰马与白马之间”。现在不能说他就做不出超额收益了。但如果规模仍继续增加，投资策略转向“稳定超额收益”的话，那就完全成为白马了。

那有朋友可能问：那些规模较大的“白马基金”是不是就没啥价值了呢？不是这样的。关键看你怎么用他。白马基金经过长期检验，投资体系非常成熟，确定性很高。这类基金可以用于一些打底的“底仓”，或对确定性要求较高的场合。像我的绝对收益目标组合，用的全部是确定性很高的白马基金，以确保组合稳定运行。但如果你要求大幅超额收益的话，那灰马就更适合一些。价值五剑和成长五剑都是做超额收益的，用的大多都是“灰马”，“白马”较少。

三、快马加鞭

现在由于信息传播速度的加快，尤其是投顾制度的兴起，优质基金由灰马成长为白马的速度大大加快。原先可能需要几年的时间，现在可能几个季度就能达到。像前面提到的信达澳银新能源，从2019年1月我确认“灰马”开始，到现在仅用了5个季度，一条腿就已经跨入白马。

作为专注于超额收益的主理人，现在我的研究端口已大大提前。在“黑马”阶段广泛撒网，确认“灰马”之后就及时捕捞。要抢在市场达成共识之前介入。现在信息传播的速度太快了，留给你“吃独食”的时间不会很多的。

关于“灰马”的寻找范围，主要是在年轻基金经理里面。去找那些有实力，但名气还不大的基金经理。另外，有一些资深基金经理，由于没有宣传，其能力被市场有所低估的，这也是重要的来源。再就是一些新近从专户、私募、保险资管等转到公募的基金经理。由于他们之前的业绩是不公开的，市场往往把他们当成“新人”对待，从而造成低估。后两者是我最喜欢的。因为他们的能力在那里摆着，确定性更高一些。我就是打了一个信息传播和市场共识的时间差而已。

现在可能有人就要求我推荐几个“灰马”基金了。像这种的基金经理我每年都要推荐两个。2019年我挖出冯明远和袁芳。冯明远不必说了，袁芳现在管理规模也已达87亿。后面工银高质量成长还在发行的路上，估计用不了多久也要 “洗白”了。2020年我挖的是景顺长城的詹成（代表作：景顺长城沪港深领先科技004476）和汇添富的杨缙（代表作：汇添富文体娱乐004424）。也就一个季度，景顺长城沪港深领先科技的规模由3.38亿增长到了10.11亿，汇添富文体娱乐早在4月15日就已创出新高。

现在我已经不敢再提这哥俩了。这两个基金价值五剑和成长五剑在使用，我得给自己和跟投人留条后路。不过请大家放心，我手上还有不少“灰马”，板凳深度足够。

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