在正确的时间，配置正确的资产

题图 / 卧波

作者 / 一石二鸟

标签 / 研究

择时，是每一个投资者都梦寐以求的事。如果能找到能在正确的时间，配置正确的资产的基金经理，那我就把钱全部交给他了。

这种人不好找，首先成长周期就超长。这样的基金经理通常是做债券出身，对固收和宏观研究有较为深刻的理解。随后能力圈逐渐向权益市场扩展。先管理“固收+”产品（含少量权益，股票仓位30%以下），练就大类资产配置能力。然后开始管理股票仓位更高的偏股混合基金。经过牛熊洗礼做出优秀业绩，成功实现跨界。

与行业研究员出身的基金经理不同，这些固收出身的基金经理有很多独特之处。比如具备绝对收益思维，更加注重回撤控制；主要运用大类资产配置思维来进行偏股混合基金的管理，注重在正确的时间、选择正确的资产进行配置；从长周期配置出发，有助于提高风险调整后的收益，降低组合波动等。

这类得到投资者普遍认可的基金经理并不多，迄今全市场也仅跑出了三人：易方达张清华、博时基金过钧、广发基金曾刚。下面就来给大家详细介绍一下。

一、从业超过15年的老将，从容管理多种产品

张清华、过钧、曾刚，都是证券从业超过15年的老将，在债券、股票等多种资产上具有丰富的投资经验，业绩可圈可点。

张清华2010年加入易方达，2013年担任公募基金经理。其偏股混合型基金代表作是易方达新收益（001216），自2015年4月成立就开始管理。虽然当时正处于2015年牛市高点，但是至今累计收益率达到317.5%，年化收益率达到25.24%，并且年年正收益。

过钧早在2004就担任基金经理，2005年加入博时基金，是博时基金的固收王牌。其偏股混合型基金代表作是博时新收益（002095），自2016年2月参与管理，至今总收益146.07%，年化收益率17.84%，也是年年正收益。

曾刚2001年进入证券行业，2008年开始管理公募基金，任职时间最长的是“固收+”产品汇添富多元收益，任职回报（自2012.9.18至2020.9.18）达到94.83%，年化回报8.68%，每个年度都实现正收益。曾刚也曾管理过偏股混合基金，如汇添富盈泰混合。去年下半年曾刚加入广发基金，目前管理广发集嘉、广发集裕等“固收+”产品。

来源：Wind，截至2021.8.20，其中张清华管理易方达新收益在2018年2月至12月短暂中断，本文予以忽略

总体来说，这几位老将无论管理“固收+”还是偏股混合基金，都是攻守兼备，业绩十分亮眼，展示出强大的大类资产配置能力。

二、和而不同的大类资产配置方法论

张清华、过钧、曾刚管理偏股混合基金的基本思路均是大类资产配置：从宏观分析出发，在性价比较高的资产中选取优质标的进行配置。不过在具体投资过程中，三人又特色鲜明，各有杀手锏。

1、张清华：提高资产配置精准度，长期制胜

易方达新收益最早是偏债混合型基金，在2019年定位为偏股型基金。至今股票仓位基本维持在70%之上，业绩弹性明显提高。2019、2020年度分别取得58.88%、83.15%的收益，在全市场偏股型基金中都是一流水平。

来源：且慢，截至2021.8.20，下同

张清华在经历年金、社保到公募的淬炼之后，明确了帮助投资者获取绝对收益的投资目标。他主要基于事实依据（如数据）和主观判断，力争提高资产配置的精准度，在每一波行情中把握主流品种，不求短期业绩亮眼，但求在长期聚沙成塔、积累收益。

在大类资产配置上，主要参考周期位置和估值情况，确定股债配置比例，然后对个券、个股进行考察和筛选。

债券以信用债和可转债为主。信用债投资主要关注信用评级、信用风险管理等，会利用杠杆等操作放大收益或控制风险。他还会借助可转债提高权益类资产占比，提高基金在权益牛市中的向上弹性。比如2019年一季度易方达新收益将可转债仓位提高至20.97%，抓住了可转债的大行情。

股票投资采用自上而下和自下而上相结合的方法。根据不同市场环境，从优势行业中选择竞争壁垒比较深、ROE很高或者溢价能力很强的行业龙头股。行业配置相对分散，在进攻的同时做好风险分散。比如易方达新收益2015年主要配置创业板小股票，2017年侧重家电，2019年以来电子、通讯板块则有明显增加。

回撤控制以风险预算的方式建立纪律并严格操作。即在预先计算好的风险承受范围内，灵活调整组合中资产的占比，追求风险调整后收益的最大化。力争在各种极端情境中不伤筋动骨，保留参与后续反转行情的机会。

图：易方达新收益资产配置概况

来源：Wind，基金定期报告，下同

2、过均：择时能力超群，仓位调整果断

过钧管理的偏股型基金博时新收益，任职期间年化收益达到17.84%，最大回撤仅为12.31%，收益质量很高，进攻和防守都拿捏的很到位。

过钧注重寻找风险和收益的平衡点，讲究平衡却绝不平庸。他依靠挖掘暂时不被主流观点推崇的品种，力争获取超额收益的机会，真正发挥主动管理能力，实现帮助持有人获取更多收益的目标。

过钧拥有较强的资产配置能力，仓位管理灵活、果断。尤其是股票仓位，在熊市中敢于果断加仓，在牛市中敢于果断砍仓，这使其管理的灵活配置基金很少有较大回撤。

在债券的操作上，除了灵活配置利率债和信用债之外，尤其擅长借助可转债增强收益弹性，对于增减仓的时点把握精准。2018年底，博时新收益的可转债持仓不足1%，但是2019年1季度后大幅提高可转债持仓，直到2020年市场风险累积，才进行了高位止盈。

在2017年的白马蓝筹行情中，管理的博时新收益将股票持仓从2016年底的7.16%大幅提高至2017年底的41.26%，2018年果断降低仓位，规避了单边下行风险。他持有的个股也做了较大更换，减少对电力股的配置，增加家电、汽车、地产等个股。

图：博时新收益资产配置概况

3、曾刚：注重回撤控制，风格灵活，功力深厚

曾刚加入广发基金时间还不长，目前管理广发集嘉、广发集裕等“固收+”产品。随着时间的推移，其深厚的功力也将逐步显现。

曾刚在20多年的从业经历中，见多了市场剧烈波动对投资者财富的消耗，对市场风险有更深刻的理解。他将稳健投资视为自己的投资原则之一。曾刚重视大类资产配置，善于把握各类资产的中期趋势，将收益来源多元化。具体操作坚持债券打底，可转债左侧布局，权益顺势而为。

债券投资中，曾刚会根据债市行情的变化判断，择机进行利率债的波段交易操作。信用债投资中以高等级信用债为主，不做过度信用下沉，通过灵活调整券种、久期、杠杆等追求超额收益。比如其曾经管理的汇添富盈安在2016年、2018年的债券牛市中，充分运用了杠杆与久期，获得了比较好的收益；在2020年初及时降低信用债持仓并且缩短久期，规避风险。

可转债投资也是曾刚的强项之一。操作中坚持两点：第一，当看到市场大趋势来临，敢于提前重仓、左侧布局；第二，当估值攀升、波动加大时，也会及时止盈、控制风险，不赚牛市最后的一枚硬币。比如2008年很多公募基金放弃配置可转债，曾刚在当年4季度果断加仓可转债，在2019年收益颇丰；2020年在市场热度较高时冷静撤退。

股票投资先选定方向再选择风格、行业，会根据市场趋势灵活调整仓位，既有波段操作，也会捕捉个股的超额收益。行业配置注重分散均衡，个股保持较低的相关性，达到分散风险的目的。

图：曾刚历史代表作资产配置概况

三、偏股混合基金中的奇兵，长期业绩不输权益类基金经理

从上面分析来看，张清华、过钧、曾刚作为固收出身的老将，在偏股混合基金的管理中都展示了不俗实力。整体上看，他们均从大类资产配置的角度出发，先自上而下确定资产配置思路，再深入选择个券或者个股。同时每个人又有自己独特的杀手锏，获取超额收益的能力强。他们是偏股混合基金中的奇兵，中长期跑赢了不少权益投研出身的基金经理。

来源：季度报告等公开资料

A股作为新兴+转轨的市场，波动较高，年度收益差异较大，投资者通过配置单一资产获得稳定收益的难度加大。在此背景下，不少基金公司陆续推出跨股债市场的产品，通过动态大类资产配置，追求资产的长期稳健增值。像上述三人所在的易方达、广发基金，都将上述业务从固收部门独立出来，成立专门的混合资产管理部门，专注于多资产管理和大类资产配置。

对一些风险偏好较高的投资者，可以考虑选择这类固收老将管理的偏股混合型基金。这类产品根据债券、股票等多种大类资产的性价比进行差异化配置。可能短期的业绩比不过单一资产，但长期复合收益率并不比单一资产低，波动性也会降低很多。这类产品既能获得一定的超额收益，又能提高持有体验，对投资者来说很有意义。

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