Q1：2025年下半年经济能否筑底？
2025年下半年经济整体有筑底的可能性，一季度消费、投资、出口都有转暖迹象，二季度以来，受关税影响出口预计下滑，但出口的韧性比较高，今年以来持续超预期，一方面体现我国出口企业的韧性，在许多领域是较难被替代的，另一方面，今年非美经济体的经济表现也不错。
Q2：经济筑底，股市反转条件是否已具备？
当前股市具备一定的反转条件，我们觉得更加宽松的流动性、下行有底的基本面、较强的改革动力和信息有望推动市场突破中枢。催化可能在于三四季度的海外及国内的降息，公募基金改革后更加透明规范的产品入市，三季度上市公司盈利见底，以及年底关于十五五计划的规划讨论。
Q3：流动性改善的核心驱动力是什么？
流动性改善有3个方面：（1）弱美元下，全球投资者的资金再平衡（2）国内股票市场投融资结构改善，股息及回购等现金回报率提升，沪深300股息率达到3%以上，吸引以险资为代表的长期资金入市，而险资本身在低利率之下，面临资产荒的资产配置压力（3）居民投资者面对2%以下的理财收益率，寻找高收益资产的倾向增加。
Q4：金融行业为何被看好？
银行：今年银行的大行情是多种催化的共振。首先是经济筑底的状态，向上弹性不大，所以银行利润稳定性和表现好于其他行业，仍是被超配的资产。其次是险资资产荒，正通过增持、举牌等形势加速配置银行。再次是公募基金新规之下，公募基金需要对标指数进行考核，而银行和非银分别低配10个点和4个点，是低配较大的行业，欠配资金也有补充配置的需求。在底层来看，我们认为，监管呵护之下，银行息差见底，地产及地方债等风险化解，银行基本面见底回升，是今年银行这么好表现的大的背景。21-23年之后，银行估值的回落快于ROE的下行速度，但是在不良基本见底的情况下，银行估值有内在的修复需求。
保险：保险的逻辑也可以分为负债端和资产端，负债端23、24年连续2年下调预定利率，25年预计还将下调一次，这个降低了新增负债的成本；而资产端一方面受益于债券利率基本稳定，以及924后权益市场上涨。同时，保险OCI涨幅大幅增配了银行等稳定资产，而这类资产在今年表现较好。所以两方面来看，保险的利差损失也在改善。我们知道我们头部的保险公司相对于自身公司价值，都是低估值到0.5X左右的，其中最重要的担心就是利差损，就是卖出去的保单长期看不赚钱，那如果投资端企稳了，其实这部分修复空间也是比较大的。
券商：主要受益于交易热度的提升，稳定币这类新技术的发展，以及本身存在低估值补涨的需求。
Q5：下半年哪些政策可能加码？
货币有进一步宽松的空间，财政也有潜在发力空间，比如服务业消费的补贴，政府发债等。
货币政策：当前国内货币政策空间已经打开，如果下半年美联储进一步降息，可能会增强国内降息或实施财政政策的动力。所以，流动性层面上可的确还是会支撑企业的进一步上涨，货币宽松存在进一步加码的空间。
财政政策：下半年财政发力有一定空间，可能会出台服务业消费补贴等政策，如在餐饮、旅游、养老等领域。同时，特别国债的潜在使用也可能为财政发力提供支持。但需注意，财政发力可能受到财政纪律和债务问题的制约。
Q6：信用修复过程中，哪些细分领域更具机会？
金融：银行是市净率修复的体现，在产能受控背景下进行重估；保险因负债成本下降+资产端改善，利差损压力缓解。
破净周期行业：钢铁PB仅0.5-0.6，在供给侧改革下，虽短期盈利未修复，但产能控制后未来有望回归盈亏平衡线，触发估值修复。
有色：需求稳健，全球制造业周期见底，同时美联储降息利好共振。
Q7：下半年主要风险是否可控？
下半年的主要风险我们觉得主要是地产价格的再次下台阶。这个可能会对消费产生负面影响。不过，我们觉得按照今年政策托底的表态来看，如果真的出现明显的风险，还是会有有利的托底措施。另一方面，地产经过4年的下行，很多三四线城市，占交易50%以上的地方，房价已经回到较低水平，今年更多的是一二线城市补跌，所以后面的房价下跌可能也是更加偏结构性的。
Q8：投资者应该如何理性看待当前市场？
投资者应先通过金融提估值积累市场热度，在成长里面做轮动（比如AI创新药、机器人），Q3逢回调分批布局，避免追高，Q4等政策与流动性共振。
核心观点总结
25年是国内经济筑底的一年。中国处在走出债务整顿、走出通缩的过程中，国际实力逐渐提升，“悲观论”和“速胜论”都不可取。目前来看，股市上行的条件已部分具备，市场等待更确定性的因素落地。乐观来看，Q3是对经济的压力测试，若地产再次企稳，叠加海外持续宽松，和对Q4的积极政策预期，三季度末到四季度更有望突破中枢。
1.基本面：下半年GDP存下行压力（出口退潮、地产政策效果减弱），通缩压力制约消费与制造业，但下行幅度可控；
2.企业盈利：二三季度企业盈利存在下行压力，但因24Q4市场大幅出清，实际的25Q4盈利预计在高双位数增长。25年全年盈利预计+3.5%（优于24年-13%）。
3.政策面：上半年韧性下仅“以旧换新”等政策落地；若出口下行过快、经济走弱加速，下半年或现更宽松货币与结构性财政加力。
4.流动性：弱美元趋势提供额外流动性（A股/港股是全球吸纳重配置资金的一部分）；国内理财利率偏低，沪深300股息率吸引力增强；若美联储降息，国内降息空间打开。
