今天跟大家聊聊失灵的牛市旗手——券商。
今年的资本市场，指数涨了，成交也活跃了，投资者情绪明显好了不少。按过去经验，这时候市场上的活跃资金往往会看上券商，毕竟在A股，券商一直有个很响亮的外号，叫牛市旗手。
可这一次，券商的表现却异常低迷。截至2026年5月28日，申万证券板块年初以来整体累计下跌约15.8%，大幅跑输沪深300，更不要说创业板了。（数据来源：Wind）
券商业绩差吗？当然不是。2025年，国内50家上市券商合计实现营业收入5937亿元，同比增长35%；归母净利润达到2300亿元，同比增长43%。行业平均净资产收益率达到6.77%，较上一年提升1.82个百分点。（证券市场周刊 20260528）
2026年一季度，42家主流上市券商合计实现营业收入1511亿元，同比增长20%；归母净利润608亿元，同比增长17%。各券商的成绩虽然有所分化，但总体成绩并不难看。（证券市场周刊 20260528）
随着业绩改善和股价下跌，券商板块的估值也来到了历史低位。截至2026年5月28日，申万证券板块PB、PE分别位于近十年6%和3%分位，处在历史极低区间。（数据来源：Wind）
那么，牛市旗手为什么失灵呢？我觉得可能要从三个层面来看。
第一个层面，是市场资金风格变了。这一轮行情，本质上是结构性行情。资金更喜欢AI、算力、高端制造、机器人这些成长方向，因为这些行业有产业趋势，也更容易形成高弹性故事。
相比之下，券商虽然盈利还不错，但缺少足够“性感”的成长叙事。据统计，2026年一季度，新增入市资金超过80%流向科技和制造方向，而流向金融板块的比例不足5%。（证券市场周刊 20260528）
第二个原因，是券商板块的筹码结构比较散。很多老股民都喜欢配置券商，时间久了，券商板块积累了大量散户持仓。截至2026年一季度末，券商板块整体股东户数已经超过1200万户。大量散户长期套牢，导致券商一旦反弹，就容易出现解套盘抛压。于是券商经常会出现一种情况，上涨缺乏持续性，一涨就有人卖。
与此同时，真正偏长期配置的机构资金，对券商的配置比例反而不高。主动偏股基金对非银金融板块的持仓，已经回落到近十年低位附近。
第三个原因，是券商过去最核心的贝塔属性在减弱。
以前大家买券商，很大程度上买的是市场波动。大盘上涨，成交放大，券商就有弹性。尤其在2014年至2015年那种强牛市环境里，券商的行情弹性非常强。但现在，随着财富管理、机构业务、资本中介等业务占比提升，券商盈利稳定性提升，对大盘的贝塔属性反而减弱了。
那么，券商到底该怎么重新定价？兴业证券分析指出，当前券商行业盈利结构持续优化、业绩波动不断收窄、经营稳定性增强，券商股整体投资定价逻辑正在发生变化，从过去依靠市场波动率炒作的纯周期定价模式，转向依托PB与净资产收益率匹配度的低波动价值股定价模式。
这或许也是机会所在。现在不少投资者还停留在老逻辑里，觉得券商如果不能暴涨，就没有吸引力。但如果行业盈利波动真的在收窄，经营稳定性在增强，现金分红和回购力度继续提升，那么券商的估值体系就有可能从短期博弈，慢慢切换到长期价值重估。
2025年44家上市券商累计现金分红735亿元，同比增长32%，行业平均分红比例33%，同比提升4个百分点。虽然和海外投行相比还有提升空间，但方向已经比较清楚。未来如果分红更稳定，股东回报能力继续增强，就有可能吸引保险资金、银行理财、长线储蓄资金等更看重稳定现金流的长期资金进场。（证券市场周刊 20260528）
如果后面市场成交继续维持活跃，资本市场改革持续推进，机构资金逐渐回流低估值金融板块，那么券商的估值修复空间，或许并不小。
你怎么看待券商板块价值的重估呢，欢迎在评论区给宋老师留言。
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