10月28日消息，“国酒”贵州茅台公布了2018年第三季度财报。报告显示，贵州茅台前三季度总营收为522.42亿元，同比增长23%；前三季度净利润为247.34亿元，同比增长24%。虽然贵州茅台依然延续了稳定的增长，但单独来看第三季度单季，贵州茅台的营收增速仅为3.8%；第三季度运营利润同比增长3.5%；第三季度净利润同比增长2.7%，与2018年前两季度相比，不管是营收增速还是净利润增速均大幅放缓。

可以说贵州茅台第三季度的业绩出乎了很多人的意料，最近两年，股民投资贵州茅台一直被认为是标准的价值投资，买茅台就等于买价值，但事实真的是这样的吗？

在我个人来看，价值投资是一种投资理念，而并非一个确定的投资案例。就贵州茅台而言，衡量是否是价值投资也要看投资者买入的时机。如果在当年“白酒塑化剂事件”后贵州茅台股价大幅下跌后，投资者坚定茅台的价值且买入并持有至今的话，那么这位投资者就是价值投资；而如果在茅台近800元/股的时候买入贵州茅台，并希望股价继续上涨的话，那他并不能被称作是价值投资。

个人认为价值投资要符合两个最关键的要素，第一个是要求企业本身有价值，公司要有广阔的前景，可持续增长的空间，并且公司管理层诚实稳健，安安心心的着力于公司的业绩改善，那么这个公司就可能是一个很好的价值投资标的。但如果想要做到真正的价值投资，还要符合第二点要素就是一定要在企业不高估的情况下买入，当企业明显处于周期行业顶部甚至短期业绩已经透支长期业绩的时候，买入一个好的公司也并不划算。

一次成功的价值投资，最重要的是在一个好的企业低估的时候买入，当明显高估或者企业质量下降的时候卖出，遵守这个逻辑的投资都应该算作是价值投资。并不是只有买高分红的股票或者买龙头股票才是价值投资，价值投资是一种逻辑思维，是将股票具体化的一种思想，而非去照本宣科的买入技巧。换句话说，当之一股票经营面持续向好，而股票下跌的概率又很小的时候，就是价值投资入场的时候。

回看过去两年买入贵州茅台的投资者，在他们买入之前，贵州茅台实际已经出现明显的上涨，虽然当时贵州茅台的业绩已经持续改善，但在业绩改善的过程中，为了股票盈利而去买入公司，而非处于长期持有公司伴随公司成长的目的，这样的投资其实根本不能算作价值投资。

虽然，现在看来，过去两年买入贵州茅台的投资者都获利颇丰，但谁都无法预测像贵州茅台2018年第三季度这样增速的突然下降何时到来，贵州茅台业绩增速的突然下跌并没有任何征兆，如果是2017年第三季度业绩放缓或者2019年第三季度业绩放缓呢？所以，过去两年买入茅台的投资者实际是有运气成分的，而不是因为价值投资让他们获利。

2018年第三季度，贵州茅台除了增速放缓外，其实毛利率方面进一步提升，从之前的90.7%提升至91.8%。可以说91.8%毛利率的贵州茅台几乎已经达到了毛利率的顶点，未来毛利率还有多大的提升空间呢？

另一方面，其实茅台的高毛利率与销售的高速增长本来就矛盾，当产品供应充足的时候，势必会应为供大于求而导致售价下降，从而影响毛利率。而过去贵州茅台那种毛利率与销售均高速增长的情况本身就不符合正常规律，而如今贵州茅台只不过是恢复到一个正常公司的逻辑而已。

试想一下，如今的贵州茅台已经几乎成为了奢侈品，一酒难求，难道真的是因为特别大的市场需求吗?很多投资者在过去两年不仅投资茅台的股票，甚至囤积茅台酒进行投资，本身就人为的加大了市场的需求，透支了茅台未来的业绩。当没有投资者囤积茅台酒了，甚至开始出售茅台酒的话，那谁来消化这部分的茅台酒呢？

当一款消费品的酒成为一种奢侈品的时候，本身就突破了自身的价值尺度，就好像当年荷兰的“郁金香泡沫”。在17世纪，郁金香因为受到荷兰贵族的追捧而价格大涨，每个人都希望投资郁金香来获利，导致郁金香继续价格大涨，但当市场都已经认为郁金香的价格太贵而开始抛出之后，郁金香的价格直线跳水。难道说当年投资郁金香的投资者也是价值投资者吗？不要因为价格的上涨而吹捧一个东西有价值，价格与价值往往在大多数时间都是不相等的。

作为一个价值投资者，我们应该多去研究公司的长期运营价值，寻找到价值被低估的公司，而不是去寻找那些股价正在上涨的，业绩显示特别好的公司，我们必须要深入了解一家公司股价上涨背后的逻辑。当然，我并不认为茅台公司不是一个好公司，能够将一款酒做到如今的极致，已经是很大的成功。未来，茅台酒可能会再创新高，但仅从过去两年大多数的投资者投资茅台，期望的仅仅是股价的上涨，并不能算是价值投资，真正的价值投资者更看重茅台的远期价值，即使股价出现回调依然坚定持有的。最后，在这里向那些坚守价值股的真正价投献上最高的敬意！

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（来源：陈贤旷谈股的财富号 2018-10-29 10:48） [点击查看原文]