【研究报告内容摘要】

莫现乎隐,莫显乎微,故君子慎其独也。-子思《中庸》

债券天王Bill Gross曾经提出过一个“浮游生物理论”,即海洋中最微小的浮游生物的出现轨迹,也可以影响食物链顶端蓝鲸的分布规律。而研究蓝鲸的人,如果只注意到与蓝鲸同等大小的因素,忽视了浮游生物带来的影响,就无法做出准确预测。

在现实经济中,我们可以观察到很多类似的例子。其中,笔者最喜欢的一个,就是“金融街周边房租年底下降现象”。

北京金融街周围的住宅租金,在每年年底到春节前都会显著下降。但是,金融街周围租住的大多是白领,他们的工作几乎没有季节性,而年底恰恰是他们发奖金的时候,按理说租房承受能力会上升才对。那么,为什么金融街周围的房租会在年底下降呢?答案出在城市外围的租户身上。由于他们中从事季节性更强的工作的人口比例更多,导致城市外围的房租价格会在年底下降。这种下降会一圈圈向城市中心传导,导致更内圈的租住者有更多的选择,在租房时拥有更多的议价能力。

当这种效应最终传到到城市中心时,我们就会看到,虽然金融街周围的租户的租房需求和能力不会在年底下降、甚至反而会上升,但是租房市场的价格却会下降。

如果说“金融街周边房租年底下降现象”尚且与大类资产投资并无太大相关,那么下面的两个类似现象,则被当前的资本市场所忽视。

其一来自于房地产市场。当前的主流观点是,过量的房地产供给主要出现在二三线城市,一线大城市仍然供不应求,所以二三线城市的房价将会承压,但一线城市的房价仍然会保持坚挺。

但是,应用“浮游生物理论”,则可以发现这种观点忽视了二三线城市和一线城市房地产之间的关联性。如果二三线城市房价大幅下降,那么在一线城市工作的、来自于三线城市的那些移民(他们也是一线城市人口增加的主力军)就会发现,自己有了更多选择:回到二三线城市的所需要背负的房价,相对于一线城市比以前更低廉,而两地之间的工资差却没有因此发生变化。

二三线城市随着房价下跌带来的更优异的性价比选择,必然会导致一线城市的移民们拥有对房价更多的话语权,从而影响一线城市的房价。

其二来自于实体经济和股票市场。主流的观点认为,新经济会成为主流,而银行业会持续被坏账拖累。但是,市场忽略了一个事实,即银行业的坏账是从哪里来的?新经济对银行业的持续放款能力又有多少依赖?

相对于美国经济,中国经济的各个分类之间的关联性更为紧密,这是由中国更多的国有资本和政府管制、更少的自由竞争造成的。在这种情况下,如果传统经济出现了大面积贷款违约,导致银行业遭受重创,那么人们的工资收入会缩水,政府的需求和支出都会减少,传统企业的现代化步伐会放慢,新经济也就会遭受巨大的牵连。

而银行遭遇大规模坏账的时候,其贷款能力也会受到削减、以至于无款可放(看看欧债危机以后的希腊就知道了),传统产业资本也会陷入紧张,新经济赖以生存的PE等投资也会受到极大影响。在这个例子中,新经济和银行业从某种意义上来说,互相成为了对方的浮游生物。

总结来看,“浮游生物理论”无非向我们指出了一个现象,即许多现象之间是互相关联的。但是,资本市场在理解这些问题的时候,却往往采取非此即彼、非黑即白的分析路径,从而在市场中或是造成了一个个陷阱、或是带来了一次次机会。聪明的投资者,也就能够因此取得自己的超额收益。