前段时间有读者问至纯科技这家股票怎么样。作为高纯工艺系统龙头的至纯科技，在扩充半导体清洗设备的同时，通过并购扩充了制药和光电子板块，各大板块所属行业，随便哪个都是前途光明、概念十足。而股东高管却在这种情况下减持13%，套现8亿离场。概念十足的至纯科技背后，到底隐藏了什么？

01 抱住芯片的大腿

由于高纯工艺在先进的现代制造业中几乎是无法回避的重要环节，做为高纯工艺龙头的至纯科技刚上市就迎来25个一字板，股价翻了13倍。随后公司的股价就开始以20元左右为基准，持续上下波动。

2019年底，随着芯片的概念和业绩的改善，公司股价开始上涨。2020年6月22日开始，更是借着中芯概念，历经四个涨停，股价从34涨到64。

而到了16号中芯上市，因为市场担忧巨无霸中芯存在虹吸作用，会分流机构资金掏空半导体板块，整个半导体板块暴跌。其中至纯科技也不能幸免，直接跌停收于47.34元。

对此，主力资金早有准备。中芯上市前的13号主力资金开始疯狂流出，14号开始股价下跌，短短三天主力资金就跑掉三个亿。

股价已回调至47元，是否可以进了？别急，咱先看看基本面。

02 基本面表现较差

至纯科技的基本面啥样？2020第一季度排名大幅下滑至吊车尾，偿债压力大，现金流极差，其它风险更是不少！

接下来猛拍君就给大家深扒一下至纯科技，主要讲四件事：第一，公司并购进来公司表现如何；第二，剔除并购后公司的业绩表现；第三，公司的偿债压力有多大；第四，股东们都做了些啥。

至纯科技，2000年成立，为先进制造业提供高纯工艺系统解决方案，下游从泛半导体到光纤再到生物制药。2017年完成上市后开始转型，在原有高纯工艺的基础上增加了湿法工艺设备、生物医药和光电子板块。

在新增的三个板块中，除了湿法工艺设备是至纯自己内部开发的项目以外，生物医药和光电子板块均是从外面买进来的板块。

首先是2017年以不到2000万的对价买下做医药领域设备生产的珐成制药59.13%股份。珐成本身表现一般，2017年和2018年连续亏损，直到了2019年整合了与珐成制药模块化和数字化战略形成协同能力的广州浩鑫，珐成收入出现翻倍式增长，才终于给至纯带来18万的利润。

如果说对珐成的并购只是试水，那2019年对波汇科技的并购可就真是大手笔了。至纯以6.8亿的对价，其中3.4亿的股份，2.5亿的定增现金，购买波汇科技100%的股份，以波汇2017年的净利润来看，PE倍数达到36倍，产生2.47亿的商誉。

面对这样的对价，波汇给出了归母净利润复合增长率达到74%的业绩承诺。2018年和2019年的业绩承诺倒是都完成了。

可细细一看财务数据，2018年前三季度432万的扣费归母净利润，三个月的时间就突击到了3298万，果然业绩承诺是第一生产力。

而且2017年到2019年波汇的毛利率从49%上升到55%，仅提高了6个百分点，但净利率却从8%提高到了23%，净利率比毛利率多增长的9个百分点，也就是说，2019年波汇的高业绩增长有一半是控费带来的。

只是这种突击和控费下的利润增长难以持续，最后一年的对赌能否达成，对赌之后是否会发生大脸，都非常让人担忧。而且一旦发生，巨额商誉又该何去何从，各位请细品。

04 主业增长乏力

至纯科技这几年看似业绩增长势头较好，但是如果剔除掉对珐成和波汇的并购就会发现，至纯2019年本身的收入其实是下滑的，2019年的收入增长其实是并购造成的假象。

至纯所涉及的众多行业中，对公司影响最大的就是半导体，2019年收入下降了6000万，是整体收入下滑的最重要因素。

至纯的半导体板块中包括了高纯工艺系统、湿法设备及晶圆再生服务、电子材料及部件三大业务。电子材料似乎一直没成什么气候，我们暂且不论。

湿法设备是公司这两年研发的重要投入方向，也是公司给予厚望的一块业务。2015年启动研发，2016年成立博士工作站，2017年成立独立事业部，取得6台的批量订单，2018年制造工厂投入使用，取得1.1亿订单总额，2019年取得1.7亿订单总额，而随着订单的陆续交付，2019年形成了8100万的半导体设备收入，形成了2600万的毛利。

这个湿法设备虽然有着千亿市场空间，只是公司尚处在起步状态，这样的收入和毛利增长，并没有办法撑起业绩增长的大任。

说完湿法设备，我们再说至纯的高纯工艺。在湿法设备开始有一定收入的情况下，半导体板块还能有6000万的收入下滑，可见至纯在半导体行业的高纯工艺集成系统业务开展得并不顺利。除了收入的萎缩，高纯工艺毛利率也下滑严重。

这与公司的竞争策略有关。2018年至纯为了能够确保中标，在原有的报价的基础上额外给予了折扣，压缩自己的毛利空间以换得更大的收入规模和影响力。这个竞价在2018年是成功的，至纯以11个点的利润空间为代价，换来了2.3亿的增量收入，4000万的增量毛利。

然而这样的收入增长并不持续，到了2019年公司的收入无法保持，不知道是否是投标过程中过分让利的代价。

05 资金压力不小

原有业务增长乏力的同时，至纯的现金也表现不好。近5年至纯科技几乎没有一年赚到了真金白银，2019年波汇科技并表后经营性现金流更是净流出了1.11亿，经营活动5年累计产生了2.48亿资金缺口。而另一边，至纯科技却从未停止扩张，5年投资流出了5.81亿元。

巨额的资金缺口怎么补？定增就是个好途径，至纯科技抓住收购波汇科技的时机，定增融了4.3亿元，除了用于并购外还能剩下1.59亿元用于波汇科技的在建项目，一箭双雕！

钱还是不够怎么办，只能借款。除了各种长短期借款，至纯还在2019年12月发行了3.56亿元的可转债，用于投资半导体湿法设备制造项目和晶圆再生项目。

不断的借钱发债，在弥补投资缺口的同时，还将公司的有息负债率提高到了接近40%。截至2020Q1，公司一年内需要偿付的借款7.26亿元，长期需要偿还4.86亿元。

为什么宁可负债也要借钱搞研发投产能？因为至纯科技想要做的无论是半导体还是光电子，都是具有很高技术和资金壁垒的，如果前期不去砸钱，就连竞争的门票都拿不到。

手上的业务本身没有办法提供源源不断的现金流入，也没有背靠一颗有钱的大树，至纯无奈，只能准备再发15亿定增。

06 股东纷纷减持

至纯科技虽然有非常广阔的市场空间和成长前景，但这一番分析下来，背后的风险点并不少。且从2018年8月以来，至纯科技的股东和高管轮番减持，已经累计减持13.40%，套现8.84亿元。

这里绝对不是说减持有什么不对，毕竟都是要恰饭的嘛。只是各位股东的大规模减持，是能够看出来大家对公司的信心缺失。

不仅如此，大股东质押的比例也高的吓人。实控人蒋渊将其持有股份的61.31%，总股本的18.06%全部进行了质押，看来至纯原来的股东，的确是没什么钱。

总的来说，至纯近两年的业绩增长全靠并购，原有的高纯工艺业务下滑严重，并购进来的珐成和波汇也前途未明，即使是最有潜力的湿法设备，也由于尚没有形成规模，且订单到交付间隔较长，短期内无法支对公司的业绩增长。

而公司的本身需要在研发和产能上大规模投入，再加上公司本身的业务尚不具备造血能力，大股东也没什么钱，只能通过一次次发债和外援定增支撑公司的持续发展。

现在的市盈率已经达到144倍，即使波汇和可转债的募投项目预测的业绩全部实现，也仅能带来7000万增量收入，市盈率仍然有67倍之高。

这价格不低，风险不小，诸位确定还要赌这一只吗？