正值春节期间，始于新冠肺炎疫情防控，正牵动着全国人民的心。对资本市场而言，随着疫情防控的发展，监管层决定A股延时开市。虽然A股正处于休市期间影响暂未显现，但疫情的心理冲击已波及全球。同时，疫情也必将对宏观经济产生一定影响。短期来看，供给端的劳动力、资本等生产要素会受到疫情的直接和间接影响而收缩，例如劳动力供给或因人员染病、隔离治疗、限制流动等多种因素而减少。需求端，除了对医药等个别产业带来需求的短暂性爆发外，对消费、交通运输等更为广泛的服务业的需求产生冲击。具体又如何影响，我们先回顾下2003年的SARS疫情。

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非典疫情回顾

2003年4月21日-5月1日

每天平均新增病例15.81人。

2003年5月2日-5月8日

平均每天新增6.3人，北京非典病例呈大幅下降趋势。

2003年5月17日

北京大学人民医院解除隔离。

2003年5月19日

北京非典新增病例数降至个位。

2003年5月21日

北京最后一名非典病例张某从北京地坛医院出院。

截止2003年5月23日

北京市747名密切接触者全部解除隔离，北京地区非典患者的救治工作已经结束，非典传播链完全切断。

2003年6月1日

卫生部宣布北京市防治非典型肺炎指挥部撤销。

2003年6月10日

北京连续三天保持确诊病例、疑似病例、既往疑似转确诊病例、既往确诊病例转为疑似病例数均为零的“四零”纪录。

2003年6月14日

WHO解除对河北、内蒙古、山西、天津的旅游警告。

2003年6月15日

中国内地实现确诊病例、疑似病例、既往疑似转确诊病例数均为零的“三零”纪录。

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非典疫情资本市场发展回顾

1) 2003年4月17日，随着非典疫情数据全面公开，刚刚经历了春季行情大幅上涨的A股，出现了大幅下跌，4月底上证指数也跌破1500点，海外市场方面，4月25日恒生指数甚至已经见到历史大底8332点；不过下半年港股全面反弹，2003年全年涨幅近35%，上证指数也在11月反弹，2003年全年涨幅超过10%，当年11月开始则开始了为期近半年的跨年行情，从1300点反弹到逼近1800点，2004年4月初结束。

2) 突发性的宏观负面事件，全球经验来看影响都会很快结束。目前上下一心控制肺炎疫情，如果控制效果如期达到，那负面影响的时间跨度会比较有限。

3) 比如2001年的911事件后，9月17日，美国股市重新开始交易，纳斯达克指数跌了一周，并且在9月21日跌破1400点，部分龙头科技股已经见底（纳斯达克指数在2002年9月见历史大底），这跟2003年非典4月17日全面公开疫情，到4月25日港股见底的情况其实很类似，两者之后都展开了波澜壮阔的多年牛市。

4) 疫情拖得越久，经济影响也就越大，2003年“非典”期间，几家大的国际投行将当年的GDP增长预测平均降低了0.5%，结果是2003年的GDP增速比2002年还要快，“非典”会短期的冲击经济，从长期看不会。

5) 回顾2003年“非典”影响，最重要的机制是人群担心病毒传染，自动或被动地限制人员流动，从而导致：第一，服务需求减少；第二，生产、投资与出口中断；第三，失业人口增加。不过，大部分外地务工人员，往年都是过了正月十五、甚至过了正月之后才会外出打工；本次肺炎的高发期如果能在正月15前后出现拐点，会在一定程度上减轻其对服务业、制造业的劳动力短缺冲击。

6) 2019年经济增长明显下滑，从一季度的6.4%回落到三季度的6.0%，在四季度企稳，消费、投资与生产的环比增速出现小幅度回升。如果受此次肺炎疫情影响，2020年一季度经济增长的下行压力再次加大，势必会直接影响消费、投资与进出口，拖累一季度的经济表现。政府在努力控制住疫情的前提下，有可能考虑采取一些刺激性的政策应对措施。市场会预期央行有可能适度放松货币政策，包括增加注入流动性、再次下调MLF并引导LPR往下走（1月份的LPR与上月持平）。

7) 我们判断，在每天肺炎新增感染人数出现明显的下降之前，10年期国债的收益率，会很快向下突破3%的2019年低点创出自2017年以来的新低，但考虑到自10月30日以来债券市场的累计涨幅较大（累计下行30Bp），2020年1-2月份被压抑及递延的消费、生产很有可能在3-6月份出现修复性反弹，而这对涨幅较大、绝对水平已经较低的国债收益率水平将构成明显的压力。因此，我们对2.9%附近及更低的10年期国债收益率保持谨慎态度，届时建议降低组合的杠杆和久期水平。

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细分板块分析

A.债市分析

债市在SARS疫情期间表现向好，之后主要受经济基本面影响。

在2003年4月中旬进入全力抗击SARS阶段后，市场对于SARS疫情严重程度开始充分反应，产生经济增速放缓预期，同时伴随着股市调整，中债10年期国债到期收益率从4月17日的3.36%最低下行至5月16日的2.66%。之后6-8月份在底部震荡，但随着疫情消退，经济回暖，债市收益率明显反弹，尤其是在是在10月份公布三季度数据之后，债市反弹明显。

非典期间，10年期国债走低：

但影响持续时间短暂，反弹明显：

B.黄金投资分析

2003年国内黄金价格涨幅近30%，成为SARS期间投资“赢家”。纵观SARS期间海内、外黄金价格走势，上海金交所黄金现货价格自2002年12月至2003年末上涨幅度近30%，2003年末黄金现货价格超过110元/克，该走势基本与国际市场相同。

Source: Wind, 中岩投资研究部

2002年及2003年国际黄金投资取得可观收益。2002年，伦敦黄金现货价格涨幅达20%，仅12月单月就录得涨幅7.4%；2003年末伦敦黄金现货价较年初上涨21.74%，年内最高与最低价格涨幅达30.3%。

Source: Wind, 中岩投资研究部

Source: Wind, 中岩投资研究部

C.医药行业分析

本次疫情发于12月，与03年非典发病时间一样。不同于上次非典，本次疫情反应更及时，控制的更坚决，基于非典的实战经验，我们预计本次疫情可控。复盘03年非典，疫情有利于医药股，医药防疫板块是“非典”时期股市中最耀眼的明星，虽然后期有回调，但在疫情最严重的2002年12月16到2003年6月30期间，非典相关概念股整体涨幅27%，远远好于上证指数的16%。具体到个股方面，期间华北制药涨幅达45%，鲁抗医药涨幅32%。

本次疫情情况看，国家对传染病防治部分物资储备不足，口罩手套以及消毒物品各地都缺货。同时，相关诊断试剂和疫苗的审批研发加速，预计国家会加大防疫领域的政策利好以及储备，因此中长期看好相关领域。

D.科技行业分析

回顾2003年非典事件对股市的影响，2003年4月非典爆发至2003年6月非典疫情得到控制，港股恒生指数于2003年4月下跌至8409点后开启了长达4年的牛市，恒生指数由8409点上涨至31500点，巴菲特在2003年4月疫情最猛的时候抄底了港股的中石油，赚的盆满钵满，成为投资中国的经典案例。恒生指数2003年4月市盈率13倍，最后一跌，跌出了价值，构筑了市场底部。2003年4月上证指数市盈率40倍，03年4月至6月非典期间，上证指数横盘，03年下半年由于货币政策收紧，上证指数出现下跌，于2005年5月见底998点，市盈率18倍，随后开启牛市。我们认为，上证指数2003年估值偏高，后期下跌是由于估值回落和货币政策收紧影响，与非典疫情关系不大。当前上证指数市盈率13倍，估值处于历史低位，展望2020年货币政策放松的可能性更大。

科技行业基本面来看，非典期间人们的直接接触减少了，但同期网络和电话业务量大幅增加，2003年4月北京地区网络通信话务量比3月增加了30%，上网访问量比平时高出一倍。香港国际长途和宽带服务获得了30%的增长。电商平台京东和淘宝也借助非典事件得到了较大的发展。当前冠状病毒疫情利好运营商、网络游戏服务商、电子商务厂商。对5G基站产业链、计算机等To B的行业影响中性。对5G终端手机销售有利空影响，手机线上销售占比30%，这部分基本不受影响；线下销售占比70%，疫情会影响部分线下销售。展望未来，我们认为，5G手机需求只会延迟而不会消失，需求会在疫情得到控制后大幅反弹。

综上所述，股指更有可能复制恒生指数2003年非典后期走势，在疫情影响过后迎来牛市。科技行业利好居多，风险可控，中长期看好。

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国际影响分析

1) 非典期间大宗商品指数出现短暂下跌，但长期来看以世界卫生组织发布将解除疫情警报为拐点，商品指数出现大幅增长并在年内超过疫情警报前水平10个点。

2) 国际原油价格在非典期间也受到影响，下跌将近20%，但年终恢复到了疫情爆发前水平。

3) MSCI中国指数在2003年4月短暂下跌后快速反弹，并在年内7月超过MSCI世界指数水平。MSCI Pacific exp JP指数在疫情爆发前期 2003年1月到3月下跌了12.8%，但市场很快恢复，当年底指数的年收益为42.5%。

4) 恒生指数和道琼斯指数也在爆发初期三个月经历短暂下跌，但很快恢复，在年末获得较高收益率。

Source: Seeking Alpha, 中岩投资研究部

5) 标普500指数以非典疫情严重时期2003年4月为基准，后六个月增长14.59%，后12个月增长20.76%。标普500指数在2003年1月至3月期间下跌10%，但全年收益率超过26%。

6) 由下图可以看出，自上世纪90年代以来，世界范围内的疫情对股市影响基本都能在短期内恢复和保持持续增长。市场回报率短期内受影响，但恢复快速。从近40年的平均值来看，疫情发生后一个月的平均回报率为0.44%，三个月后3.08%，六个月后达到8.5%。

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新冠肺炎疫情对市场影响

2019年四季度国内经济已出现阶段性见底迹象，库存处于明显底部区间，各项经济数据有明显回升。疫情的产生会使得经济复苏预期有所减弱，复苏节奏有所变化，但不影响整体趋势。参考2003年非典疫情的影响，结合本次疫情特征，我们预计疫情在一季度基本得到控制，二季度结束，对于全年经济影响主要影响在一季度。2020年是我国全面建成小康社会的实现年，对于全年经济增长目标基本明确，若受疫情影响一季度经济出现明显回落，则对于下半年政策刺激的预期将更加强烈。因此我们预计股票指数在一季度末附近会出现见底信号，是较好的建仓机会。

受疫情影响短期受益最大的主要为避险类资产，尤其以债券为主，由于疫病影响短期经济增速，因此利率可能出现明显下滑，全球避险情绪升温，资金将有较多流入债券市场。商品市场中农产品价格有望受益，主要由于交运环境转差，部分地区价格可能出现回升，工业品价格利空，主要由于下游开工不足导致。

疫情对于新经济行业（消费、医药、科技）整体影响也存在差异，由于新经济行业多数属于技术密集型，因此受影响弱于传统经济的劳动密集型产业。从短期来看，消费整体利空，主要利空为可选消费品，居民出行意愿降低，对可选消费品的采购意愿也同样降低。利多必需消费品，由于目前国内多数地区必需消费品采购均可以实现网上采购，基本不影响购买，而由于交运环境转差，以及居民可能出现的囤积行为，必需消费品量价均可能同时出现上行态势。医药行业是受疫情影响相对最小的行业，对于部分公司形成利多，医药行业内我们认为影响较大的为医疗服务行业，对于疫病的医疗检测和治疗只能由指定医疗机构执行，而出行意愿减弱则导致普通医疗服务机构需求大幅下降。相对利多主要为医疗器械行业，检测设备、医疗耗材等明显受益。科技行业整体受疫情影响应较小，受益较大的主要为互联网企业，同样由于出行减少，居民对于互联网需求将呈现明显提升，无论是对于终端的使用时间，流量以及网络的采购需求均会出现明显上升。

疫病对于市场和经济的影响终究是短期影响，对于居民心里影响大于实际影响，由此往往对于市场会形成明显错杀，这正是我们寻求低价买入市场优质资产的投资机会，建议逢低布局，静待春暖花开。