承接上篇，本篇将深入分析Twilio公司的盈利情况，并进行估值探讨。

5.     公司财务

5.1.    收入分析

    从收入来看，公司18年以来处于收入的高增长期，19年由于收购并表的原因，收入增速激增至72%。从季度数据来看，公司18年收入开始爆发，19年叠加了SendGrid的业绩增速上移，不过即使剔除SendGrid的收入，公司今年二季度仍旧能够实现67%左右的增长。

从收入结构来看，公司收入可分为Base以及Variable。Base主要指12个月以上合同期的客户收入，Variable则指的是其他收入。从目前的收入结构来看，公司大部分收入均来自于12月以上合同期的收入。从地理分布来看，公司国际市场的开拓正处于加速期，目前公司19Q2的收入中，有29%来自于美国以外的地区，相对于18Q2的25%，以及17Q2的20%均有一定的提升。

5.2.    成本分析

    从成本来看，接上文的分析，公司目前成本处于行业内较为一般的水平，相较于云计算行业而言，公司54%的毛利率远低于行业平均的70%，即使在Non-GAAP口径下，公司毛利率也仅有55%。而公司的主要成本来自于向电信运营商购买网络服务以及向IaaS企业购买算力，基本是属于可变成本，下降空间有限。

5.3.    费用分析

    在GAAP口径下，公司三费比率在2016-2018期间保持稳定，没有体现出公司收入快速增长所带来的规模效应。Non-GAAP口径下也是如此，虽然相对于GAAP口径大幅下降，但是16-18年间费用率并没有随着收入增长大幅而明显降低，反而销售费用率还呈现上涨趋势。

5.4.    利润分析

    利润方面公司GAAP口径下虽然仍处于亏损状况，但是在剔除股权激励以及提前计提的折旧摊销以后，公司Non-GAAP净利润已经在18年实现扭亏为盈，同时19H1的净利润已经接近于18年全年的水平。年化视角下，今年公司Non-GAAP将实现近100%的增长。

5.5.    收入指引

根据收入指引，公司过去4个季度能够实现4%左右的surprise，公司下一季度的业绩指引增速为70%，市场一致预期增速为71%，即使剔除并表所带来的约20个点的提升。全年来看，公司下一财年收入指引增速为72%，考虑到行业的高增长以及并购带来的业绩增厚，预计公司下一季度收入还是能够实现超预期。

5.6.    现金流分析

2016年IPO以及2018年增发后，公司现金流得到了显著的补充。另外公司2018年自由现金流以及经营现金流均由负转正，2019年虽由于并购产生一定的流出，但公司整体现金流状况良好。

6.     估值分析

由于并购标的SendGrid 19Q2的收入增长环比快速下滑，其成长逻辑还有待进一步验证，我们采取分步估值法，SendGrid参照其收购价格18亿美元进行估值。Twilio则根据高盛的预测，基于2019年的预测值9.05亿美元收入以及2020年34.25%的收入增长预期，给予19年收入17倍的PS。

参考卖方分析的目标价，目前有14家非关联方投行给予公司买入评级，一致目标价隐含的涨幅为18.6%。基于我们的研究，我们认为公司目前价格处于合理区间。

本文来自基岩研究院—Eason

免责声明

报告的全部内容只供做参考之用，并不构成投资建议，也并非作为买卖、认购股票或其它金融工具的保证。基岩研究院对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果自负。

（来源：基岩资本研究院的财富号 2019-10-31 15:45） [点击查看原文]