Part.1

股票市场

5月A股市场震荡下跌，上证综指下跌0.58%，深证成指下跌2.32%，沪深300下跌0.68%，创业板指下跌2.87%。上证指数在3100点左右反复拉锯，深成指、创业板指处于三个月的区间震荡格局。市场整体成交比较低迷，市场的避险情绪仍十分浓厚，板块和个股的分化较大，高股息防御性股票表现较好。

5月中信一级行业煤炭、房地产、农林牧渔、银行等行业涨幅居前，传媒、计算机、综合金融、通信等行业跌幅居前。5月17日，央行、国家金融监督管理总局出台了房地产的相关政策，本轮政策对于房地产相关行业的需求端与供给端的两个方向都有所涵盖。购房首付比例降至历史新低，按揭贷款利率不设下限、公积金利率下调等，在一定程度上可以刺激潜在的购房需求。受5月17日地产新政的影响，房地产板块5月上涨5.86%，也带动建筑建材、轻工制造等地产链条上涨。房地产行业仍是我国的支柱产业，对我国各个细分领域的发展都有着重要影响。过去几年房地产对宏观经济形成了较大的拖累，如果房地产能够在一定程度上复苏企稳，相应板块得到提振的同时，也会进一步改善居民对经济基本面的预期。A股的房地产相关股票在五月份已出现明显的反弹，后续政策效果还需要时间来验证。

Part.2

国债市场

国内方面，4月制造业PMI为50.4，环比回落0.4，主要是受粗钢产量调控和新产业供求再平衡的影响。从细分项看，生产表现仍然强于需求，生产分项继续上行，新订单、新出口订单均有所回落。4月CPI同比回升0.3%，PPI同比回落2.5%，非食品是CPI增速回升的主要因素，节假日服务价格修复和黄金原油等大宗商品价格坚挺共同导致非食品CPI表现较强。PPI数据延续回落，表明国内需求恢复偏弱、供给充足的矛盾依然明显。经济数据方面，4月社会消费品零售总额同比为2.3%，较上月回落0.8%,社零的走弱部分源于假期错位，同时居民对大宗可选品的观望情绪也造成一定影响。4月固定资产投资同比增加3.6%，较上月回落1.2%，公用事业投资降温与前期财政融资放缓导致基建投资增速下滑，设备购置回落拖累制造业投资下行，结构性产能隐忧仍存。4月商品房销售面积同比-22.9%，低于前值的-18.3%；销售金额当月同比-30.4%，低于前值的-25.9%，地产整体延续趋势下行。4月工业增加值实际同比6.7%，较上月回升2.2%，主要是由于出口表现相对积极。金融数据方面，4月新增社融规模减少1789亿元，自2005年以来首次出现缩量。政府债券发行节奏偏慢、企业股债直接融资疲弱、票据冲量信贷结构不佳、居民部门贷款收缩和央行禁止手工补息空转套利共同导致社融缩量。货币层面，4月M1同比增速回落2.5%至-1.4%，M2同比增速回落1.1%至7.2%，历史次低点和最低点，货币供应增速继续探底。政治局会议指出经济结构优化、质效向好，但也提出经济持续回升向好仍面临诸多挑战，有效需求仍然不足，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂性、严峻性明显上升。基于这一论断，靠前发力有效落实已经确定的宏观政策，灵活运用利率和存款准备金率等政策工具，落实好大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案，乘势而上进一步推进稳增长政策或是二季度政策基调。

展望未来，4月制造业PMI环比回落表明生产表现整体仍然强于需求，经济内生需求不足的问题依然存在。CPI的同比回升主要是由于假期因素和海外输入性通胀扰动，整体数据仍然处于低位。PPI数据延续回落，表明国内需求恢复偏弱、供给充足的矛盾依然明显，经济修复动能相对有限。4月工业增加值同比增速回升，社会零售品和固定资产投资增速回落，经济数据呈现结构性分化。工业增加值的回升主要源于出口数据修复，社零数据和固定投资的回落分别反映居民的消费意愿偏弱和结构性产能过剩的隐忧。外需虽然有所好转，内需偏弱才是目前主要问题，经济数据印证了目前生产强消费弱的经济格局。此外，一季度货币政策报告中提到当前信贷增长已由供给约束转化为需求约束，4月社融负增长表明目前的核心在于融资需求的偏弱，背后反映出的是经济内生需求的不足。特别国债发行等政策性融资需求与企业居民等微观主体的市场化融资需求的双双回落，意味着在目前宏观杠杆率处于高位的情况下融资需求的恢复或难以一蹴而就。整体而言，信贷创造的供给不足将提升资金对于安全性较高的债券资产的配置动能，政治局会议中叠加灵活运用利率和存款准备金，降低社会综合融资成本率的政策基调使得降准降息未来可期，债牛趋势仍将继续。

Part.3

美债市场

海外方面，美国4月就业和通胀数据均走弱。4月新增就业17.5万人，远低于市场预期的24.3万人。三个月的移动平均就业为24.2万人，仍维持在20万以上的高增长区间，反映当下的岗位需求水平仍然很高。本月就业人数大幅下降主要来自于政府部门就业明显减少。此前一直作为就业动力之一的政府部门本月就业在上月暴涨了7.2万的就业之后，本月仅新增0.8万个岗位，显著低于过去12个月任何一个月的就业水平。通胀方面能源价格下行叠加基数效应有利，美国4月通胀同环比均下行，CPI从上月的3.48%降至3.36%，核心通胀从3.8%大幅降至3.6%。分项数据来看，核心商品4月继续保持通缩，环比下降0.1%，主要得益于二手车价格相比3月跌幅（-1.1%）进一步扩大（-1.4%），但剔除二手车价格后的核心商品相比上月几乎没有变化。核心服务方面，房屋通胀小幅放缓，此外剔除房屋价格项目后的超级核心通胀出现更为明显的放缓。主要得益于医疗保健和运输服务价格的明显放缓。4月超级核心CPI环比增速0.42%，相比上月0.65%有明显回落，但目前依然高于去年下半年的平均水平（0.33%）。尽管单月通胀和就业数据走弱，但考虑到一季度持续超预期的表现，4月的就业和通胀数据只是暂时缓解了市场对于二次通胀的担忧。美联储官员对通胀下行的信心不如今年年初，目前通胀仍有较大的不确定性，因此保持当前利率更长一段时间是合意的做法。5月美债价格宽幅震荡，降息预期在9月和12月之间持续摇摆。

展望6月，预计美债市场波动率或有所放大，5月的标普全球综合PMI初值报54.4，创下过去两年以来新高，商业活动增速在5月份有所加快，经济表现或在二季度中期有所改善。此外最近三周的周度初请失业金人数重回低位，市场也开始预期5月的非农新增就业人数较上月有所改善（预期19万人，4月前值17.5万人）。短期来看美国经济增长动能仍存，利率或仍有冲高可能。6月FOMC会议大概率维持当前利率不变，对于季度经济展望需要特别关注，美联储官员对未来经济的观点可能会成为市场新一轮的交易驱动。

Part.4

商品市场

5月商品市场延续反弹行情，多数板块上涨，继全国多地放开限购政策后，房地产政策再度加码，517新政“降首付、除下限、调利率”三箭齐发，带动商品板块预期回暖，同时与国内宏观经济强相关的化工板块走出了长达8个月的窄幅震荡区间，突破去年9月以来的高点，也体现了市场对于总需求边际改善的预期。地产作为国内经济的支柱产业，其预期边际转好对于稳经济具有重要作用，但市场是否买单仍需更长时间的观察和验证。黑色板块总体上涨，但品种有所分化，双焦由于前期上涨较多，月度呈现回落走势；化工板块基本上悉数上涨；能源板块在外盘原油带动下价格有所回落；有色板块仍旧维持强势，全月冲高回落，传统金属依然保持较强韧性，贵金属也体现较强的避险属性。中东冲突持续不断且有加码态势，市场继续推升地缘政治因素溢价，导致集运欧线价格指数再创上市以来新高；农产品板块维持相对独立的走势，油脂和肉蛋奶板块月度涨幅较明显，果蔬和软商品价格小幅回落。当前随着国内宏观预期边际改善，市场情绪带动商品价格整体偏暖运行，外热内冷的局面有一定程度改善。

展望6月，海外方面美国一季度GDP年化季率增速下修至1.3%，此前的初值报告为1.6%，个人消费增速从2.5%下降至2%，同时一季度PCE与核心PCE的环比增速也从3.4%和3.7%下修至3.3%和3.6%，这些数据都表明2024年初美国经济动能有所减弱，但持续性未知，因此美联储对降息仍旧比较谨慎，5月初在议息会议上连续第六次维持联邦基金利率在5.25%~5.5%的水平。从外围局势上看，当前地缘因素仍在发酵，贵金属价格波动率大幅增加，集运欧线价格高位震荡，市场仍旧表现出较强的避险情绪。有色板块波动率放大，短期资金博弈剧烈。地产相关政策持续加码，黑色反弹力度加大，市场表达了积极情绪，但后期地产板块能否实质性恢复仍需要微观数据持续印证。同时，5月底国务院印发了重磅文件《2024-2025年节能降碳行动方案》，也给短期市场情绪带来了一定扰动，但整体的影响仍偏中长期，对能源、有色以及高产能、高能耗的下游品种长期利好，但对原料端品种则相对利空，因此能源及有色板块将进一步迎来配置机会。农产品方面，重点关注6月底的USDA新作种植面积报告。