国家统计局公布的3月制造业PMI为51.9%，较2月回落0.7个百分点。综合一季度，3个月的PMI平均数达到51.5%，读数接近2020年四季度，在历史上看也处于较高的水平，经济仍在复苏之中。

主要分项中，PMI生产指数为54.6%，前值为56.7%，回落2.1个百分点；PMI新订单指数为53.6%，前值为54.1%，回落0.5个百分点；PMI新出口订单指数为50.4%，前值为52.4%；PMI从业人员指数为49.7%，前值为50.2%。

我们认为，3月PMI数据超出市场和我们的预期。3月综合产出PMI继续上行至56.9%，高于2月的55.6%。从同比角度，在高基数下（2022年3月综合产出PMI低于2022年2月）的环比回升，意味2023年3月的经济好于1-2月，这和市场一致预期的3月经济动能减弱形成了巨大的预期差。根据我们的测算，从生产法角度估算1季度GDP有望达到3.8%-4.1%，5%的全年增长目标实现的难度在降低。往后看，需求不足和出口压力没有明显好转迹象可能是经济的主要拖累项。因此，沿着扩内需方向寻找投资机会，仍然是我们今年的主要策略。

3月，欧美银行问题引发近期全球市场动荡。美国部分中小银行资产与负债期限错配问题获得了全球市场的高度关注，随后瑞信银行也被爆出存在经营风险，并引发资本市场的剧烈震荡。虽然美联储、财政部及FDIC快速反应，宣布对硅谷银行和签名银行的储户进行存款兜底，瑞士政府也及时撮合瑞银集团收购瑞信银行，大幅降低了短期的风险。

但这个事件对宏观经济的影响可能刚刚开始。一方面，美联储受此影响需重新评估加息进程。因为流动性的宽松和收紧难以同时达成，在不暂停缩表和加息进程前针对银行业的纾困救助难度会比较高。另外，本次银行风险在客观上加速了金融条件的收紧，帮助美联储实现了一部分的加息目的。另一方面，虽然在“巴3”监管之下银行业的流动性风险远小于2008年金融危机前，但金融风险自身的高扩散性使得投资者对于风险外溢评估较为谨慎。我们看到瑞信事件后，德意志银行的CDS出现异常波动，加拿大道明银行在3月的最后两周成为全球被做空程度最大的银行，表明投资者正在审慎面对高利率环境对金融行业后续的可能影响。在我们看来，资本市场往往对短期因素的反应过度，却需要较长时间才能正确计价宏观的新变量。3月美股走强、美债收益率与美元走弱的资产结构，说明资本市场正在交易衰退，但实际上，在偏高的薪资与就业数据约束下，美国滞胀可能比衰退更早来临。

我们曾在2月文章中明确表达了对未来一段时间国内流动性将维持宽松的判断，3月中国央行的“意外”降准，进一步支持了信贷的稳步扩张，A股市场有望继续受益宽松的货币环境，维持相对较高的估值水平。在这几周和市场的沟通中，我们明显感觉到了金融和非银机构对2023年的中国经济展望从1月的“强复苏”、2月的“弱复苏”演变到3月的“弱反弹”，TMT行业的火爆交易让人仿佛一夜回到十年前。对于我们来说，尊重事实是投资中最基本的原则，基于二季度国内经济有望触底反弹的判断，我们更看好成长风格在未来几个月的表现，同时建议关注估值合理的中小市值公司。

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