最近有一些读者对于选基多因子比较感兴趣。所以整理了之前阅读的几篇有关卖方的研报，跟大家分享一下。这个会有一个系列的连载，在最后的一篇文章，我会对于不同研报的内容进行总结，大概会有5-6篇文章，记得关注加星标，不要错过精彩内容。

本文主要参考了研报：《方正证券-市场上有哪些有效选基因子》。

单因子

股票多因子的构造来源涵盖高频量价、 技术面分析、基本面财务因子、分析师预期、另类数据等，但选基因子一般只能够从基金净值和基金持仓去构建，相对来说数量少很多。下面是研报构建和测试的因子。

因子列表

复制 持仓因子主要是描述基金调整能力，核心的关键点在于抓住基金已实现的业 绩和按基金披露的持仓倒推出来的业绩之间的差异。有点类似于我之前介绍的模拟组合方法。

因子方法计算说明：

1、依据基金净值构造的选基因子所用数据的时长为1年，每月计算因子值，每月往前推240个交易日。

2、对于基金规模和持有人结构因子，由于其数据披露频率为季度和半年度，为避免使用未来信息，每个月月末取最新拿到的数据，例如基金一季度的规模数据在4月的第15个交易日后才披露，4月底取最新的规模。

3、由于机构不能买入规模太小的基金，在测试的过程中剔除了规模在2亿以下的主动权益基金。

4、为了方便对不同因子进行比较，对因子的原始数据进行去极值(绝对中位差MAD）和标准化处理（Z-score)。（数据标准化处理）

测试说明

测试时间为2010年3月31日至2022年7月31日，为避免日历效应的干扰，每月月末计算因子值与基金未来三个月收益率之间的秩相关系数，结合因子的RankIC、RankICIR、分组单调性来评判选基因子的有效性。测试的时候不考虑调仓手续费。

这里展开解释一下，如果一个选基因子是有效的，如果这个因子值在每个月月末是最大值，那么对应的基金未来三个月的收益率也应该是最高，这个因子值与未来三个月收益率是比较高的正相关性。（负相关性也可以，不过反过来）。再举一个通俗的案例，很多人喜欢把市场估值划分为几个星级来简化投资，假设这个星级就是因子值，最理想的状况就是，五星级的时候，未来三个月的收益率是最高的，这样你才可以放心加仓，如果未来五星级的收益率还没有三星级的收益率高，那么这个时候五星级的加仓显然不是一个很好的结果。当然这个只是单期排序的结果，如果有多期的测试，就还需要判断这个RankIC的稳定型和一致性。经过这种系统性检测的一个好处就是，避免了一些幸存者偏差。

测试结果

下面是测试的结果：通常 IC 大于3%或者小于-3%，则认为因子比较有效。

首先，我看比较多人关注的基金投资者占比和管理人员工占比这两个指标，从这个测算的结果来看，是相对比较差的指标，并不是严格单调，而且RankIC并不是很高。

另外几个值得关注的指标有：

• 业绩类：基金Alpha，詹森比率；

• 风险调整指标：信息比率，特雷诺比率；

• 持有人体验：超额创新高天数；

基金份额确实是一个很有效的因子，多空组合业绩非常稳定，但管理人员工占比相对来说并不是很稳定，多空组合收益，在2021年之后有显著的回撤。其中份额可能是部分打新收益的影响，小规模基金打新收益高，但这无法解释2019年之前，打新收益很少的时候，多空组合收益依然很高而且非常稳定。所以基金份额或者说基金规模，确实是一个有效的因子。

复制行业和复制个股整体来看，有一定的区分度。但21年之后也会有一些波动，毕竟21年是一个结构化牛市，有剧烈的风格切换。

多因子

在上面单因子分析的基础上，挑选低相关和区分度比较好的单因子去构建复合因子，并且构建相关基金组合。

从相关性来看，不同因子只见的相关性会很高。比如业绩评价类的，基金Alpha，夏普比率等整体相关性很高。基金规模和基金份额的相关性也很高。机构投资者占比，管理人员工占比，复制持仓相关性并不高。

其中基本面甄选采用的全部持仓和股票的一致预期数据来构建的因子，我觉得这个因子并不是很合理因为基金经理在中间会有调仓。具体因子构造方法可以查阅研报原文。

复合因子

将基金 Alpha、信息比率、基金份额、机构投资者占比、管理人 员工占比、复制持仓、基本面甄选因子等权来构造综合选基因子，每 个月计算因子值对未来 3个月基金收益率的预测能力。

综合选基因子RankIC的均值为13.72%，而且相对比较稳定。

综合选基因子的单调性也比较好，同时综合选基因子的多空表现也比较稳定，除了21年之后，略有回撤外，其余时间段基本都是稳步向上。

多因子FOF组合

回测时间：2010年3月31日-2022年7月31日

调仓时点：每年3、6、9、12月月末之后的第一个交易日样本基金：在每个调仓节点的基金需要满足以下要求：

• 仅保留初始份额（剔除 B、C、E、F、H 等份额）的普通股 票型+偏股混合型+灵活配置型基金，灵活配置型基金需满足 过去 4个季度股票仓位都大于60%、剔除量化基金、剔除沪 港深基金；

• 剔除成立小于12个月、基金转型生效不足12个月的基金；

• 基金调仓节点最新合计规模大于2 个亿；

• 剔除调仓节点暂停申购、暂停大额申购的基金；剔除定期开 放的封闭式基金；

交易费用：不考虑申购费用，赎回费率设置为0.5% ；

选基数量：选取综合选基因子得分靠前的20只基金等权配置 ；

业绩基准：偏股混合型基金指数（885001.WI）；

从回测结果来看，整体基金组合效果非常不错，相对于比较强势的万得偏股混合型基金指数，还有不错的超额收益。

从每年收益来看，除了2010和今年超额收益为负外，其余每年基本都有正的超额收益，2020年抱团风格比较明显的时候，有非常显著的超额收益。

小结

验证有效的因子：基金 Alpha、信息比率、基金份额、机构投资者占比、管理人 员工占比、复制持仓、基本面甄选因子。其中，重点关注，基金份额，复制持仓，信息比率。

信息比率：计算公式中的benchmark并没有交代清楚，是宽基指数，还是基金自己的业绩基准，还是类似于万得偏股基金指数这种基准呢？不过好在信息比率和夏普比率等相关性很高，可以使用夏普比率来替代这个因子；

基金Alpha：对风格指数（大小盘/价值成长维度）做回归取Alpha，也没有交代清楚，具体是如何计算，是所有风格指数一起计算还是？

基金份额：虽然近期有打新收益贡献的因素，但是18年之前的稳定超额收益说明了这个因子依然是有效的，打新收益更多的是锦上添花的作用；

管理人 员工占比：并不是严格单调，而且从超额收益来看，21年之后波动有点大，这个还需要进一步去验证；

复制持仓：比较有效，逻辑也讲得通，可以关注。

基本面甄选因子：我认为这个因子构造有逻辑问题，主要是中间持仓基金经理会有变更，并不完全是持股不动。

参考资料

1. 方正证券-基金研究系列之八：市场上有哪些有效选基因子？-20220814

2. 方正证券-基金研究系列之五：如何评价基金的调整能力？-20210616

至此，全文完，感谢阅读。

如果您发现我的分析有错误和遗漏的地方，欢迎指正和补充。

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