临近岁末，A股控制权交易市场暗流涌动。

　　直观来看，“易主”案例近期密集浮现。据上海证券报记者不完全统计，10月以来，已有18家上市公司披露交易性控制权变动事项（剔除国资无偿划转、家族内部划转等，下同）。其中，基本面向下、现金流趋紧的公司占据多数，不少公司或面临“戴帽”或“保壳”的压力。

　　水面之下，此前几近沉寂的壳交易，已有买方在摩拳擦掌。多位投行人士反映，近期来咨询买壳事宜的人明显多了起来，不少人开门见山：“我们有产业有资金，寻找干净的壳。”借壳上市本已近乎绝迹，但目前来看，市场对其预期又有回温。有创投人士透露，IPO从辅导到挂牌动辄两三年，借壳“费力”但省时，已在考虑以此让旗下被投企业更快实现证券化。

　　尽管买卖双方热情同升，但借壳上市目前并未出现更多案例。民生证券保荐代表人吴超表示，交易所始终对囤壳炒壳、违规保壳、玩概念、忽悠式重组、盲目跨界等交易从严监管。对于上市公司而言，应围绕商业逻辑，从发展新质生产力以及有利于公司质量和标的企业发展的角度进行资本运作。

　　“易主”案例频发

　　11月21日晚间，亚振家居发布公告称，停牌期间，控股股东与交易方未能达成一致意见，控股股东决定终止本次控制权变更事项。

　　在此之前，A股市场已经密集出现一批拟“易主”的上市公司。据上海证券报记者不完全统计，10月以来，18家上市公司披露交易性控制权变动事项。

　　例如，宝利国际日前公告称，公司控股股东、实际控制人周德洪及其一致行动人周秀凤正在筹划股份转让事宜，合计转让的股份预计占公司总股本的22.57%。本次交易对手方为池州投科股权投资基金合伙企业（有限合伙）。前述交易事项如顺利进行，将导致公司控制权发生变更。

　　除了私下寻找受让方，也有上市公司实控人选择公开“卖壳”。10月24日，申科股份控股股东、实控人何全波拟将所持公司全部股份4218.75万股（无限售流通股，占公司总股本的28.12%），以公开征集意向受让方方式进行协议转让，该事项可能涉及公司控制权变更，对公司有重大影响。

　　观察这批上市公司的成色可知，基本面向下、现金流趋紧的公司占据多数。以2024年前三季度业绩为观察节点，18家上市公司中，9家业绩处于亏损状态，另有4家净利润同比下滑。

　　再看其“接盘方”，目前已有13家上市公司披露新实际控制人，其中5家拟并入地方国资体内，另外8家则被民营资本收入囊中。吴超分析称，当前控制权交易市场的买方力量可以分为三股：一是手上持有资产的民营企业，试图先拿下上市公司控制权，再谋求装入优质资产或“类借壳”；二是有招商引资需求、国有资产证券化需求的地方国资，希望新增一个上市平台；三是抱有财务投资目的的企业，试图收购上市公司并推行资本运作。

　　年底“易主”不易

　　透视此番“易主”潮背后的驱动力，上市公司的“保壳”压力或是重要一环。每逢年底，在财务类退市指标线徘徊的上市公司，多半会打响“保壳”战。除了控股股东注入优质资产、破产重整等方式，从外部引入“金主”接盘也是常用手段之一。

　　从已有案例来看，要在较短的时间窗口内，谈妥“易主”事项无疑面临不少变数。近期亦有一些交易官宣后迅速夭折，这也折射出了控制权交易的复杂性。

　　前文的亚振家居便是一例。在宣布“易主”动作之前，亚振家居的业绩已经显露颓势。公司2023年度营收为1.98亿元，扣除与主营业务无关的业务收入为1.81亿元，扣非净利润亏损1.34亿元。2024年前三季度，公司未经审计的营收为1.52亿元，扣非净利润亏损5672.59万元（未审计）。根据相关规则，若公司2024年度财务指标还不能得到有效改善，则公司存在被实施退市风险警示的可能。

　　再看华嵘控股，公司于11月16日公告称，公司控股股东浙江恒顺投资有限公司及其一致行动人上海天纪投资有限公司正在筹划公司股份协议转让事宜，该事项可能导致公司控制权发生变更。在此次公告前，华嵘控股股价已经持续大涨，11月13日至15日连续三个交易日内日收盘价格涨幅偏离值累计达到20%，属于股票交易异常波动情形。然而，短短4天后，华嵘控股的“易主”计划便告吹。

　　华嵘控股同样面临不小的业绩压力。公司2023年度营业总收入为1.22亿元，扣除与主营业务无关的业务收入为1.18亿元，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-855.25万元；2024年前三季度营业总收入为7663.14万元（未审计），归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-275.16万元（未审计）。

　　壳交易迎变数

　　从控制权交易市场两端来看，多位投行人士反映，壳交易的确开始活跃。吴超说：“近段时间来咨询壳交易的人特别多，想买上市公司控制权，大部分都有资产注入的计划。”

　　联储证券总裁助理、并购业务负责人尹中余同样表示，从日常接到的咨询来看，市场对于买壳的动力、需求明显增强。

　　从溢价率的角度而言，壳交易的买方需求的确有所提升。过去，借壳上市几近绝迹后，大量没有实业价值的壳变得无人问津，壳价亦是回落明显，出现量价齐跌的情况。但从近期已有案例来看，壳的溢价率已有所提高，如某智能制造企业转让股份的溢价率一度超100%。

　　吴超认为：“在二级市场表现较好的背景下，购买上市公司控制权的人多了，控制权的价格肯定会涨。大家的心理是：买贵一点没关系，反正会涨。”结合当前IPO的节奏与自身需求，民企和地方国资对壳的需求的确较强。一方面，拟IPO的公司面临股东退出压力，本身有上市需求，寻求类借壳或者卖给上市公司也是一种选择；另一方面，地方国资本身要招商引资，也想为旗下资产打造新的上市平台，对上市公司控制权的需求也较大。

　　尹中余补充道，不排除有的买方为私募基金，希望买壳后通过不停释放并购消息，进行相关炒作行为。

　　不过，尽管买卖双方热情同升，但借壳上市目前并未出现更多案例。尹中余认为，A股上市公司标准定义的借壳上市已经很少出现，但很多中小投资者依然对借壳上市题材念念不忘。为了能够进一步降低小盘股和绩差股的炒作预期，同时给部分有产业并购价值的小盘股、绩差股拥有一个理想的“出路”，可以明确借壳上市的差异性监管红线。此外，应对“类借壳”延伸的监管问题予以持续关注。

　　展望后市，类似双成药业收购拟IPO企业的“类借壳”是否会更受青睐？吴超对此表示，“类借壳”应该被视作一个中性词，无须谈之色变。另外，拟IPO企业被上市公司收购，可能仅有部分会构成“类借壳”。对于上市公司而言，应围绕商业逻辑，从发展新质生产力以及有利于上市公司质量和标的企业发展的角度进行合理的并购。