贵金属：地缘冲突风险重燃美元指数回落黄金创8月以来最大单日涨幅

　　【行情回顾】

　　消息方面，俄罗斯国家杜马主席表示若美国允许乌克兰用美远程导弹打击俄腹地，俄方不排除使用新武器系统。美联储官员讲话预计美国通胀会可持续地朝着2%目标回落，当前货币政策具有限制性，随着时间的推移将需要放松。美国财政部公布国际资本流动报告（TIC）显示，日本9月所持美国国债下降59亿美元，至1.1233万亿美元，中国大陆9月所持美债减少26亿美元，至7720亿美元，其余较大海外持有国则有所增持。

　　隔夜，市场持续定价美联储明年降息步伐的放缓，美债收益率维持在阶段高位，“特朗普交易”随着时间影响逐步减弱，美股调整到11月初水平。有报道指美国拜登政府可能支持乌克兰用美远程导弹打击俄腹地，或加剧地区冲突，避险情绪重燃使贵金属止跌回升。国际金价开盘后持续上涨后段回到2600美元上方，收盘价为2611.48美元/盎司涨幅1.96%结束“六连阴”，并创8月以来最大单日涨幅；国际银价跟随黄金同步走强且涨幅更大收复31美元关口，收盘价为31.158美元/盎司涨幅3.1%。

　　【后市展望】

　　宏观层面美国经济保持相对韧性但前景受到美国新政府和美联储政策影响，特朗普上任并在共和党控制“参众两院”情况下可能推高长期通胀但会缓和地区冲突且压缩美联储降息空间，美元呈现预期偏强。对于贵金属走势来看，总体上全球进入货币宽松周期央行和金融机构购金需求较强使库存维持低位，叠加通胀压力对金价长期利好，短期“特朗普交易”和地缘风险扰动，投资者相对谨慎行情回调结束后或转入震荡盘整，黄金回调企稳有望在2600美元（600元）附近波动，关注美联储官员对宽松政策的表态和俄乌冲突进展。

　　白银方面，国内刺激政策带动经济基本面复苏预期提振能源和有色等工业品价格但需要时间来产生效果，金融属性带动价格未来跟随黄金震荡上行但过程较反复，短期回调后受到工业属性提振可能相对抗跌，在30.5-32.5美元（7500-8000元）区间波动。

　　【资金面】

　　ETF基金持仓跟随金银价格下降，黄金ETF单周资金流出规模创2022年7月份以来最大，谨防机构大量离场导致流动性风险。

　　铜：美元高位，铜价承压

　　【现货】11月18日，SMM1#电解铜均价73820 元/吨，环比-240.00元/吨；对主力+95 元/吨。

　　【宏观】国内方面，中国人民银行发布10月金融数据：10月新增社融1.4万亿元，同比少增4,483亿元，主要系企业中长期贷款与票据融资不及预期；M1同比增速为-6.1%，较上月回升1.3pct，初步有触底迹象；M2同比增速为7.5%，较上月回升0.7pct。美国方面，美国10月总体CPI季调环比上涨0.24%（前值0.18%），同比反弹至2.6%（前值2.4%）；核心CPI环比上涨0.28%（前值0.31%），同比持平于3.3%，均符合市场预期，核心CPI小幅回落推动市场降息预期有所回暖。特朗普主要执政政策影响均会抬升美国通胀水平，在通胀预期的主导下，特朗普政策主张目前已经助推美元美债的强势地位，给工业金属价格带来压力。

　　【供应】铜矿方面，铜精矿周期性减少格局未变，短期铜矿TC的回升表明原生端正在逐步放量，但中长期的紧张格局仍在。2024年11月15日，财政部、税务总局发布2024年第15号公告称，取消铝材、铜材以及化学改性的动、植物或微生物油、脂等产品出口退税，短期来看该政策或令国内铜材出口商存在抢出口的可能性。精铜方面，10月SMM中国电解铜产量为99.57万吨，环比-0.86万吨，降幅为0.86%。1-10月累计产量为996.00万吨，同比增加48.01万吨，增幅为5.06%。

　　【需求】电解铜制杆周度开工率环比下滑，关注旺季需求持续性。11月14日电解铜制杆周度开工率82.80 %，周环比+6.77个百分点；11月14日再生铜制杆周度开工率24.92 %，周环比+2.52个百分点。终端方面，1-9月电网基本建设完成投资3982亿元,同比增长21.10%，全年电网投资对铜需求仍有托底作用，但按全年计划投资额测算，Q4季度电网投资增速同比或将放缓。空调方面，11月家用空调内销排产619.7万台，同比提高18.5%。出口排产899.5万台，同比增长65.5%，内销市场回暖，外销维持强势。

　　【库存】库存处高位，全球库存整体去化放缓。截至11月18日，LME铜库存27.15 万吨，日环比-0.04万吨；截至11月15日，COMEX铜库存8.92 万吨，日环比-0.02万吨；截至11月18日，SMM全国主流地区铜库存15.92 万吨，周环比-1.86万吨；截至11月18日，保税区库存6.28 万吨，周环比+0.29万吨。

　　【逻辑】（1）宏观方面，美国经济软着陆预期仍在，“降息+软着陆”的宏观组合或对铜价相对利好，但特朗普交易下的美元美债持续升温给工业金属价格带来下行压力。短期来看，现阶段市场或高估特朗普政策导致二次通胀的可能，从特朗普主要政策推进速度而言，仅移民政策推进落地速度较快，税收政策减免的效应或于2026年显现、且减税带来的财政刺激效应较直接投资更低；关税政策亦为贸易谈判筹码，推进过程亦有不确定性。国内方面，人大常委会宣布10万亿化债规模，且表示2025年财政政策将“更加给力”，11月宏观政策暂步入空窗期，12月的中央经济工作会议或仅涉及政策基调及发力方向，具体规模仍需等到2025年两会，政策预期上的扰动可能再度增加。（2）基本面方面，短期来看铜矿紧缺格局边际改善，但中长期来看铜矿供应偏紧仍对TC反弹形成限制；需求端，步入淡季，11月开工率稳定，关注下游在铜价回落企稳后以及原料库存消化后的采购意愿。因此，短期来看重要宏观政策事件均已落地，国内利多出尽，海外特朗普政府加剧美国财政及货币政策前景的不确定性，美元美债或仍维持高位，整体宏观氛围中性偏弱，铜矿供给紧张格局仍提供价格支撑，预计铜价仍将维持震荡。重点关注海外通胀交易的持续性、美联储12月议息会议对于后续降息路径的指引。中长期来看，铜价受特朗普关税政策对全球经济扰动影响较大，未来的前景或主要在于中国经济能否企稳。

　　【操作建议】主力参考72000-75000

　　【短期观点】震荡

　　锡：宏观情绪转好，锡价反弹

　　【现货】11月18日，SMM 1# 锡240000元/吨，环比下跌4500元/吨；现货升水750元/吨，环比上涨350元/吨。沪锡日内探底回升，冶炼厂多持挺价情绪，惜售情绪明显，实际成交有限。贸易商方面积极出货，部分持货商反馈经过上周消化，手中库存消耗殆尽，市场低价货源流通偏少。同时随着近期价格波动，下游采购意愿有所下降，市场整体交投表现尚可。

　　【供应】据SMM调研，10月份国内精炼锡产量达到16805吨，月环比增加60.05%，同比增加8.23%。9月份国内锡矿进口量为0.79万吨，环比减少10.79%，同比增加8.4%。1-9月累计进口量为12.37万吨，累计同比减少31.05%。9月中国精锡进口量为1966.81吨，同比减少32.74%，环比增加9.55%，1-9月累计进口精锡1.21万吨，累计同比减少39.27%。

　　【需求及库存】据SMM统计，10月焊锡开工率75.6%，月环比增加1.5%，其中大型企业开工率77.9%，月环比增加2.6%，中型企业开工率68.0%，月环比减少1.2%，小型企业开工率82.1%，月环比减少0.9%。由于假期期间生产部门的休假，部分企业的生产能力受到了一定的限制，这也使得10月份的排产计划相对更为谨慎。但幸运的是，10月下旬锡价的下跌，进一步刺激了终端企业加速补充库存，进而推动了下游焊料企业的订单增长，这在一定程度上弥补了9月份因提前备库而造成的部分需求透支。截至11月18日，LME库存4910吨，环比不变，上期所仓单7447吨，环比减少430吨；社会库存10570吨，环比增加105吨。

　　【逻辑】供应方面，1-9月锡矿累计进口量为12.3万吨，累计同比-31.05%，其中自缅甸地区累计进口6.6万吨，同比减少51.64%，缅甸佤邦已有办理采矿许可证期限缴费的通知，关注后续情况。云南部分厂家已反馈原料偏紧，冶炼厂加工费再度下调，部分企业不得不使用低品位矿或尾矿进行生产。需求方面，10月国内焊锡开工率上行，半导体全球销售额延续增长，晶圆大厂三季度开工率进一步上行，下游消费逐渐回暖迹象。综上所述，原料端偏紧，对下方有一定支撑，宏观情绪有所回暖，锡价跟随反弹，但整体上行驱动相对有限，预计维持宽幅震荡，后续关注缅甸锡矿恢复及国内宏观政策

　　【操作建议】观望

　　【短期观点】震荡

　　镍：宏观情绪暂稳，盘面偏强震荡

　　【现货】截至11月18日，SMM1#电解镍均价124600元/吨，日环比150元/吨。进口镍均价报123400元/吨，环比持平；进口现货升贴水报-50元/吨，日环比50元/吨。

　　【供应】产能扩张周期，产精炼镍产量高位持稳。2024年11月精炼镍产量31217吨，同比增长35.37%，环比增加1.79%。

　　【需求】军工和轮船等合金需求较好，企业逢低采买，电镀下游需求整体有限。需求端，不锈钢行情弱势，钢厂在生产亏损和消费压力下暂难接受过高原料报价，心理价位下移。硫酸镍方面，受需求不佳影响，硫酸镍价格继续回落，目前多数镍盐厂利润持续亏损。

　　【库存】海外趋势性累库持续，国内库存企稳。截止11月18日，LME镍库存159156吨，周环比继续增加8904吨；SMM国内六地社会库存37210吨，周环比减少213吨；保税区库存3600吨，周环比增加700吨。

　　【逻辑】昨日沪镍盘面偏强震荡，现货交投改善。宏观方面，市场情绪暂稳，美国10月CPI同比上升2.6%符合市场预期，较上个月的2.4%反弹，终结“六连降”，在通胀保持温和情况下美联储12月再次降息可能性较高但市场预期明年宽松空间受限。产业层面，日内镍价提振，精炼镍现货升贴水多有上涨，企业心态改善入场采购增加。镍矿方面，菲律宾目前出货主力以北部矿山为首，即期矿山挺价情绪较强，FOB价格维持坚挺。随着印尼镍矿审批配额释放，矿端价格支撑已有走弱迹象，印尼方面11月印尼内贸基准价小幅上涨，工厂多持压价心态较强。10月印尼镍铁大幅增产，近期国内镍铁成交在1000-1020元/镍（到厂含税），镍铁价格弱稳运行。高冰镍一体化成本支撑下镍下方空间有限，近期部分外采原料制精炼镍的小型生产企业开始减停产。总体上，宏观情绪回落，镍基本面变化不大，精炼镍存在一定成本支撑，海外库存持续累积，交割压力进一步增加，且不锈钢行情弱势，产业端本身驱动仍比较有限。短期预计镍价区间震荡为主，主力参考区间参考123000-128000。

　　【操作建议】主力参考123000-128000

　　【短期观点】区间震荡

　　不锈钢：钢厂排产维持高位，供需博弈下弱震荡为主

　　【现货】据Mysteel，11月18日，无锡宏旺304冷轧价格13400元/吨，日环比持平；基差260元/吨，日环比-45元/吨。

　　【原料】原料方面镍矿市场弱稳运行，市场多交付前期订单为主，镍铁报价暂稳。菲律宾雨季将至，矿价弱稳运行，市场整体观望为主。随着印尼镍矿审批配额释放，矿端价格支撑已有走弱迹象，印尼方面11月印尼内贸基准价小幅上涨，工厂多持压价心态较强。镍铁价格持稳，钢厂在生产亏损和消费压力下暂难接受过高原料报价，心理价位下移至1010-1020元/镍（到厂含税）。

　　【供应】据Mysteel统计，2024年10月国内43家不锈钢厂粗钢产量329.09万吨，月环比增加0.61万吨，增幅0.19%，同比增加6.15%。11月排产329.62万吨，月环比增加1.07%，同比增加10.46%；其中300系171.94万吨，月环比增加2.09%。

　　【库存】社会库存企稳小回落，仓单数量持续高位，库存对基本面仍有一定施压。截至11月14日，无锡和佛山300系社会库存48.32万吨，周环比减少1万吨。11月18日不锈钢期货库存108746吨，周环比增加616吨。

　　【逻辑】昨日不锈钢盘面小幅走强，现货价格弱稳运行。现货市场接单状况暂不活跃，出货以部分前期订单排单交付以及少量按需求购资源为主。菲律宾雨季将至，矿价弱稳运行，市场整体观望为主。随着印尼镍矿审批配额释放，矿端价格支撑已有走弱迹象，印尼方面11月印尼内贸基准价小幅上涨，工厂多持压价心态较强。周内镍铁价格承压下行，钢厂在生产亏损和消费压力下暂难接受过高原料报价，钢厂心理价位下移至1000-1010元/镍（到厂含税）附近。近期社会库存小幅回落，仓单数量高位企稳，整体去库速度暂未有明显提升。不锈钢下游需求表现偏弱，旺季改善预期已经落空，询单增多但实际成交较少。终端表现偏稳，汽车产销继续回升，旺季叠加政策补贴，家电产量多数增加，餐饮和五金消费产量整体改善。总体上，宏观情绪暂稳，但基本面仍偏弱。看钢厂排产维持高位，需求受限叠加去库速度暂未有明显提升，在供需博弈之下短期盘面预计以偏弱震荡为主，后市关注镍矿端变动以及国内房地产等宏观政策的情况。

　　【操作建议】主力参考13200-13600

　　【短期观点】偏弱震荡

　　碳酸锂：尾盘小幅拉升，市场心态产生分歧

　　【现货】截至11月18日，SMM电池级碳酸锂现货均价7.86万元/吨，环比下跌250元/吨，工业级碳酸锂均价7.49万元/吨，环比下跌200元/吨；电碳和工碳价差缩至3600元/吨。SMM电池级氢氧化锂均价6.73万元/吨，环比上涨55元/吨，工业级氢氧化锂均价5.96万元/吨，环比均上涨100元/吨。昨日碳酸锂现货报价暂稳，近期上游盐厂库存减少维持挺价，电碳主流升贴水区间基本稳定。

　　【供应】根据SMM，11月产量预测值63315吨；10月碳酸锂产量59665吨，环比增加2145吨，同比增长48%；其中，电池级碳酸锂产量40905吨，较上月增加2355吨，同比增加56%；工业级碳酸锂产量18760吨，较上月减少210吨，同比增加32%。截至11月14日，SMM碳酸锂周度产量14507吨，周度环比增加742吨。供给整体相对宽松，产量预计基本稳定有微增，近期供给的边际增量逐步缓和，近期周度产量数据基本企稳，近几周的周度数据维持小增。

　　【需求】近期碳酸锂需求端整体改善，下游采买意愿较强，头部电池订单比较饱满，11月排产进一步超预期。政策刺激下游抢装提前备库，但利好基本已反馈后续仍需观察需求端边际好转程度。根据SMM， 10月碳酸锂需求量87951吨，较上月增加3173吨；11月需求量预计91499吨。9月碳酸锂月度出口量165.87吨，较上月继续减少69.15吨。

　　【库存】根据SMM，截至11月14日，样本周度库存总计109053吨 ，冶炼厂库存34152吨，下游库存29508吨，其他环节库存45393吨；SMM样10月度总库存为71826吨，其中样本冶炼厂库存为40451吨，样本下游库存为31374吨。目前全环节库存总量已经明显有回落趋势，上周上下游库存继续消化，贸易其他环节补库，库存对基本面的压力已有缓和。

　　【逻辑】昨日碳酸锂日间窄幅震荡，尾盘小幅拉升，截至收盘主力LC2501上涨1.76%至80950。消息面上，雅化集团津巴布韦卡玛蒂维锂矿项目二期全线投产，将实现年处理锂矿石230万吨，年产出锂精矿35万吨。基本面变化不大，供给仍偏宽松，短期上游排产预计基本稳定有微增，上游厂商降低库存挺价意愿增加；近期澳矿三季报陆续发布，部分矿山下调中期的产量指引，更多影响中期预期。下游排产持续超预期改善，11月磷酸铁锂排产预计环比增加，政策利好及提前备库带动电池厂排产好转，头部订单饱和。库存已经连续十二周回落，下游补库量增加，上游库存消化显著，整体上库存对基本面的压力缓和。短期而言，基本面边际好转超预期强劲需求对碳酸锂市场形成支撑，但从平衡上看供给仍偏宽松，反弹后也有产业套保压力。目前市场对方向有一定分歧较大，短期或维持震荡，12月后若需求无进一步超预期表现价格面临一定压力，主力关注8万附近表现。

　　【操作建议】主力关注8万附近表现

　　【短期观点】短期或维持震荡运行