买医疗可能不如买医药
指汇盈
2021-12-16 20:20:24
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我个人理解,CXO公司是为创新药公司做研发外包的,就类似苹果和富士康的关系,只是医药研发外包的技术含量比消费电子代工的技术含量高得多。CXO本质是高端制造业外流,消费电子代工本质是普通的制造业外流。现在由于国内的人工都涨起来了,所以消费电子又从中国转移到越南去了。

消费电子订单从海外流入中国,本质是享受了中国的人口红利。CXO的订单从海外流入中国,本质是享受了中国的工程师红利。所以对于海外创新药公司来说,CXO订单交到中国,可以节省更多成本费用。既然如此,我觉得纳入名单的可能性不大。

但我之所以在11月把工银瑞信养老基金清仓,换成中邮军民融合基金和工银新兴制造基金,是因为我觉得CXO行业估值贵了,我在研究对比行业之间景气度之后发现,CXO行业接下来的投资性价比不如其他行业。

工银瑞信养老产业基金买了很多CXO企业,比如大家熟知的药明康德凯莱英泰格医药美迪西等等。工银瑞信养老产业基金其实很大程度是一只CXO行业基金。葛兰的中欧医疗创新也同样如此,昨天CXO行业指数跌了5.85%,中欧医疗创新基金跌了5.62%,约等于CXOETF了。

数据来源:WIND

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CXO行业的业绩确实很好,比如药明康德2021年前三季度净利润同比+50.41%,凯莱英2021年前三季度净利润同比+37.26%,泰格医药前三季度净利润同比+35.13%。其他CXO企业市值小,盈利弹性还更大一些,从CXO等权指数看,2021年CXO行业预期盈利同比+70.54%。

数据来源:WIND

但是CXO行业高利润增长的预期基本被市场熟知了,CXO行业指数的估值即使经历了最近几天的暴跌,现在已经高达80倍PE,算到2021年底也高达77.38倍PE。过去市场非常认可CXO这种“卖水人”的角色,创新药研发从单个结果来看是不可控的,所以做卖水人可以立于不败之地。

基于这点旱涝保收的逻辑,CXO过去几年的业绩很好,同时估值也拔得很快。但是我们需要关注创新药的资本开支的周期问题,本质上过去2-3年,创新药整个浪潮的起来跟港股生物药板块的引入有很大的关系。

今年以来港股持续下跌转入了熊市,港股打新也屡次出现破发,对于创新药企业上市融资多多少少都会受到一些影响的,比如最近回A股上市的百济神州就破发了。目前为止还没有传导到CXO企业的研发开支端,所以光看财报数据大家暂时是没有什么感觉的,但在CXO行业高估值的背景下,我们更加需要去警惕这个风险。

今年的白酒行业就是很好的例子,年初的时候茅台的估值高达70倍PE,市场觉得今年白酒的业绩增速会非常不错。但当消费数据承压,行业景气度边际减弱,白酒行业的估值直接就腰斩了,茅台的70倍PE直接砍到了35倍FPE。

白酒行业今年的盈利增速其实依然不错,但由于飞天茅台的价格涨涨跌跌,市场一直担心消费数据的问题,白酒行业的景气度没有再环比提高,反而是呈现下降。尽管业绩在增长,但白酒股的估值在下降,所以过去一年买了白酒股的朋友几乎没赚到什么钱。

与CXO行业相比之下,军工行业明年的业绩预期增速也有31.37%,但是算到2021年底的估值也就63倍PE,并且从我最近两个月的调研来看,军工企业的产能有望在明年一季度释放,届时军工企业的订单会再上一个台阶,是有可能超市场预期的。

数据来源:WIND

整体来看,高端制造景气度是环比上升的,而CXO行业景气度环比是持平或者可能向下。前者估值低一些,后者估值高一些。所以就驱动我在上次调仓中,加仓了高端制造,减仓了CXO行业。

我们都不可能提前知道CXO企业会不会被纳入名单,大国之间的博弈不是我们该思考太多的问题。但我们可以对比各行业之间的估值、预期增速,考虑明年买什么行业投资性价比更高,哪些行业是有预期差的。

相比CXO旱涝保收,医药企业过去几年并不好过,因为经常遭遇集采的打压,一个药品的价格经历集采可能瞬间就跌50%甚至更多。在2018年的时候,股票市场就流传一个段子说,遭受集采之后,医药行业的估值要向化工行业看齐。

今年看这个梗还真就实现了,一方面油价大涨推高了化工原材料的成本导致涨价,另外一方面新能源行业爆发,与新能源相关的化工股业绩猛增,原本被当成周期股的化工股,现在摇身一变成了成长股,很多化工股估值都涨到50倍以上。而很多医药股因为有被集采的风险,大家都怕了,估值只有30倍甚至20倍。

所以与其承担CXO行业景气度环比下行的高估值风险,还不如去找找低估值医药行业的预期差。我最近三个月去调研,就发现很多基金经理都在往这个方向布局。有心的朋友翻一翻稳如泰山、银河战舰、宇宙奇兵里面的基金持仓,就清楚了。

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