2021年下半年以来，医药经历了持续大幅调整，市场不禁疑惑，随着国际环境变化，工程师红利是否持续？随着仿制创新药价格越降越低，创新红利是否持续？随着自费品种集采与医疗服务价格调整，消费红利是否持续？

我们认为答案是肯定的。一是政策，其本质是进一步引导生产力的提高与供给侧的优化，期待更高质量的创新与消费升级的出现；二是人才，随着70后科学家在2010年左右批量回国，历经十余年发展，正到开花结果时，能匹配政策的变化，且有更强的进化能力；三是技术，是上世纪90年代崛起的生命科学技术的扩散与交融，是智能制造崛起后的产品竞争力的提升与飞跃。

因此，未来中国医药产业的工程师红利、创新红利、消费红利依然存在，并将延伸至供应链高端制造与产业链国际化，催生新的一批优秀公司。短期的调整可能只是蓄力，医药研发外包、上游自主可控及高端制造、科技创新、国际化、消费医疗等赛道将在调整后再度崛起。所以本期我们从医药产业链视角寻找医药投资机会。

医药卫生产业链自上而下可大致分为：上游制造业，如医药研发外包、上游耗材，其核心发展推动力为我国的工程师红利；中游医药产业，如创新药、生物科技、中药，其核心发展推动力为创新红利；下游医疗产业，如医疗服务、医疗器械，其核心发展推动力为我国的消费红利。站在当下，我们已经看到我国医药卫生产业链综合竞争力的持续提升。

上游：医药研发外包、上游耗材。医药研发外包（CXO）指在药物研发与生产过程中，通过合同外包，由制药企业或生物科技公司委托药物研发生产公司提供专业化研发服务，以及生产药品所需技术工艺开发、原料药及中间体的生产、制剂生产等，可大致分为临床前CRO、临床CRO、CDMO及CMO。医药研发外包行业核心驱动力在于药企的研发投入刚性，产能和订单是评价公司和行业景气度的重要指标，在工程师红利的驱动下，基于当前旺盛的订单需求，产能快速扩张的趋势，医疗研发外包仍是医药板块中具备较高业绩确定性和较强成长性的赛道之一，行业高景气度可维持。

上有耗材指服务于生命科学研究及其产业化（如生物制药、体外诊断等）全过程的耗材，如在生物药生产过程中的培养基制备、种子培养、规模放大、发酵生产所需的相关耗材，涉及生物与化学试剂、培养基、一次性反应器、色谱填料及过滤膜等，是医药卫生产业发展的核心基础设施。各细分领域的头部公司随着下游客户项目进展维持快速增长，“自主可控”意识促使国产市占率提升，短期可关注疫情转折后的业绩复苏与需求回补的行业机会，中长期看好能实现跨领域发展与走向国际化的行业龙头。

数据来源：沙利文

中游：创新药、生物科技。创新药指具有自主知识产权专利的药物或全球首次上市的新药物，目前，创新药涵盖小分子创新药、大分子创新药、核酸药物、细胞治疗、基因治疗等。而生物技术企业是指应用现代生物科学和工程相结合的技术，包括基因工程、细胞工程、酶工程、发酵工程和蛋白质工程等，于创新药物研究与发现的企业。

在产业政策的积极引导下，我国创新药与生物科技企业创新增速不减，在以临床价值为导向，以患者为核心的研发理念之下，中国创新药与生物科技企业的研发层次有望进一步提升，其中具备差异化和“Best-in-class”潜质的创新药项目有望通过license-out等方式加速国际化步伐；而新技术与新平台的加速布局，也有望推动以技术见长的生物科技企业弯道超车。

在创新药与生物科技行业中，创新转型具有体系化优势的大中型制药企业、已从生物技术企业向生物制药企业进军并取得一定商业化成效的创新药企业、在研管线靓丽且具有国际化潜力的优质生物技术公司，有望在中国医药产业的创新大潮中脱颖而出。

药品与普通消费品现金流模式差异显著

中游：中药。中药是以中国传统医药理论指导采集、炮制、制剂，说明作用机理，指导临床应用的药物，主要来源于天然药及其加工品，包括植物药、动物药、矿物药及部分化学、生物制品类药物。政策端受益于中药行业政策支持以及多数品类的自费属性，具有一定的避险性；需求端受益于消费升级，渠道及消费者对品牌的重视使得企业品牌价值提升，格局向好。

其中，品牌OTC赛道发展较为成熟，但随着品牌价值提升对行业格局的改变，具有核心品牌力的品牌OTC龙头有望获得结构性机会；中药消费品赛道更直接地受益于消费升级带来的需求增长，且供给端享受稀缺性和品牌价值带来的红利，具有持续的提价能力，有望获得量价齐升的成长机遇，其中品牌价值深厚、拥有优质核心品种，且销售、渠道、管理上均不逊色的企业有望延续稳步增长态势。

下游：医疗服务。医疗服务指医疗机构或医疗技术人员向人群提供的一种健康服务，包括对患者进行检查、诊断、治疗、康复和提供预防保健等方面的服务。医疗服务需求相对刚性，疫情常态化防控下，业绩韧性突出。中长期看，可复制性强且偏消费属性的C端连锁医疗服务龙头、重研发的B端医疗服务龙头、精益化管理下稳健成长的连锁药店龙头，品牌化、规模化、连锁化的优势日益凸显，有望实现强者恒强。

下游：医疗器械。医疗器械指为诊断、预防、监护、治疗、缓解或者生命支持等目的，直接或者间接用于人体的仪器、设备、器具、体外诊断试剂及校准物、材料以及其他类似或者相关的物品。

其中，医疗器械进一步细分为医疗设备和医用耗材。在创新器械领域，医疗设备企业攻坚克难不断夯实硬科技，国产替代正当时，国际化亦扬帆远航，高值耗材企业则在集采常态化的背景之下，机遇与挑战并存，具有较强研发与技术壁垒的企业，或跨赛道平台型的企业有望在产业升级的大潮中脱颖而出，其中政策风险较低的B端创新医疗设备、竞争优势突出的C端创新医疗器械企业，均有望把握行业创新转型的机遇期实现突破。

医药卫生行业长期成长可期。从需求端看，在人口老龄化、社会医疗卫生支出增加、诊疗需求升级、人均可支配收入提升的背景下，我国卫生总费用稳步增长。根据国家统计局数据，2010年至2020年，我国卫生总费用复合增速约为14%，并于2020年达到72175亿元，其中以财政为主要来源的政府卫生支出复合增速约为14%；以医保为主要来源的社会卫生支出复合增速约为15%；而个人现金卫生支出复合增速约为11%，均保持着良好的增长势头，高于同期GDP复合增速。

从供给端看，随着以药监局为代表的一系列鼓励创新的政策落地、以医保局为代表的一系列优化医保资金使用的政策实施，我国医药卫生产业已然开启创新转型、扬帆出海的新征程，医药卫生产业链自上而下均迎来了新的机遇。展望未来，医药卫生行业的“总盘子”在需求扩张与供给升级的大趋势下，仍有望实现持续增长；而以上市企业为代表的细分领域内的头部企业更有望把握产业升级的红利，实现强者恒强。

2010-2020年我国医疗卫生总费用

数据来源：国家统计局

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