4年前，“固收+”带着美好的希冀C位出道。跨越2020年权益牛市、2021年结构市、再到2022年、2023年熊市，现实和认知预期的差异让市场对“固收+”从追捧到怀疑。但变化在悄然发生，无论是市场、产品还是投资者，总是在一次次历史性冲击中不断重构与完善收益和风险预期。行至当前，权益市场蓄势待发，债券市场窄幅震荡，“固收+”正在带着新的力量回归。

1）2020年以来，含权债基经历了一轮市场周期的洗礼

2020年至今，无论是权益市场还是债券市场都经历了周期的转换。权益市场从2020年的牛市步入近两年的熊市，债券市场则从2020年的熊市转换开启了一轮长牛行情。含权债基在期许中展现了让人满意的首秀，2020年一级债基、二级债基、偏债混合型基金收益都远超纯债，2021年表现更是同步优于股票和债券。但2022年、2023年随着权益市场的走弱，含权债基的表现弱于纯债，甚至很多相关产品收益为负。结构中，一级债基的波动幅度小于二级债基，更小于偏债混合型基金。2024年以来，随着权益市场的修复，含权债基的净值在不断修复。

2）“固收+”的再审视：回到最朴素的逻辑，何以为“+”？

在“固收+”开局的期许中，市场的期待落在了一个“加”字上，但任何事物都是有两面性的，“加收益”必然同步在加潜在的波动性。对于普通投资人而言，理解“从何处加？”尤为重要，这会对投资“固收+”的心态、行为以及最后的结果产生重要的影响。

回到最朴素的逻辑，所谓的“固收+”即是在传统的债券资产上加入弹性较大的转债和股票资产（权益类资产（含转债）比例上限不得超过30%）。从收益创造的逻辑来看，即固收打底，权益增厚。那么，固收何以打底？本质源于债券的票息收益来源，这一部分在控制好信用风险的前提下，是稳定的、可靠的、所见即所得。甚至，当债券价格出现短期下跌时，其积累的票息都有望熨平波动。权益何以增厚？实际上这需要市场的配合。牛市里权益可以带来大幅的收益增厚，而熊市里带来的便是阶段性的回撤。因此，对于“固收+”持有人而言，这一部分的收益，往往需要以中期的视角审视。

3）天时：“+”的含义需要配合时间尺度来看

如果要用天时、地利、人和来形容“固收+”创造收益的条件，时间的尺度大概就是天时，这体现在2个维度：一是，含权债基取得正收益的比例随着持有时间拉长而显著抬升。从历史情况来看，任意时间持有2年一级债基、二级债基、偏债混合基金获得正收益的概率在90%以上。背后的原因仍在于上述提及的：权益带来的收益增厚效应需要在中期时间维度现；二是，从具体的市场环境特点来看，当权益市场处于牛市中时，含权债基的表现十分优异。对于持有人而言，这种市场环境对于含权债基的容错率是很高的，任意选择一只产品，结果或不会太差。当权益市场处于结构市行情时，含权债基往往也能抓住结构性机会，表现相对优异。但当权益市场处于熊市时，含权债基往往难以跑赢纯债基金。对于持有人而言，选择含权债基的容错率大幅下降，需要精挑细选那些能够较好控制回撤、收益创造相对稳定的含权债基。因此，对于“固收+”而言，“+”的含义需要配合时间尺度来看。

4）人和：“+”有差异：同样的考场，不同的答卷

人和，则体现在基金经理管理的差异性上。从过去4年的情况来看，身处同样的市场环境，不同类型的含权债基交出了不同的答卷。但即使是同一类型的含权债基，内部的差异性也是十分巨大的。

不同类型的含权债基的业绩差异性与本身的风险收益特征相关，一般而言，由于权益仓位投资上限的不同，一级债基的波动性小于二级债基，二级债基的波动性小于偏债混合基金。

同一类型含权债基的业绩差异性则主要与基金经理相关。可以看到，在过去权益和债券都经历了周期转换的4年时间里，连续4年都取得正收益的含权债基数量并不多。因此，优异的“固收+”管理人是稀缺而难得的。

5）人和：“+”的底层是投资经理行走在不同资产间的爱与克制

优秀的含权债基是如何做的呢？穿透底层持仓，会发现优秀源自“爱”和“克制”。“爱”体现为对收益的挖掘和把握，“克制”体现为不贪心，不押注单个阶段、单个行业的收益。可以从2个维度来看其持仓特点：一是，连续4年收益为正的二级债基和偏债混合基金的权益中枢低于全市场的平均水平，一级债基的转债仓位亦是如此；二是，从行业持仓来看，连续4年收益为正的二级债基更稳定。行业结构层次鲜明，以消费、金融相对稳健的行业作为底仓配置，而当市场出现一些新兴的趋势性产业机会时，也会加以把握，比如2021年加大对电气设备的配置。但高弹性的另一面是高波动，对这些高景气高波动行业的配置比例保持着一定的克制。而全市场二级债基的行业配置呈现出来的波动性较大。

6）地利：低利率时代，优秀的含权债基是有生命力的

无风险收益率的持续下行，是含权债基的地利条件。尽管这两年从总的规模变动来看，一级债基因为相对稳健的表现有一定的上升，而二级债基和偏债混合基金规模有所回落。但若是看的再透一点，聚焦于优秀的含权债基上，会发现连续4年收益为正的二级债基和偏债混合基金规模也是在持续上升。可见，低利率时代下，投资人对于稳健收益的追求一直在。只是，优秀的产品才能够承接和留存。

7）地利：更精细化的产品供给，更精准地匹配细分需求 

过去的4年，“固收+”的经营和持有经历了一定的波折，但同样带来了一定的收获。走过的路，每一步都算数。无论是供给端还是需求端，都出现了迭代和改进。从供给端来看，“固收+”产品的定位更加精细化，即使属于同一类型的含权债基，也会基于风险收益特征的定位，而选择不同的权益仓位中枢。从需求端来看，持有人对不同类型的“固收+”产品有了更清晰的风险收益特征认知，从而更好地调整自己的投资预期和行为。

8）“固收+” 正在归来：权益蓄势待发，债券窄幅震荡

权益市场蓄势待发。一方面，A股市场制度在不断完善。显而易见的是，自去年3季度以来，IPO上市的公司数量在不断下行，而股票回购金额在不断上升，供需格局的改善使得A股底部不断夯实。另一方面，向上的期待在不断酝酿。当前市场估值仍处低位，而稳增长政策在密集发力，后续在经济修复、海外利率拐点、政策“暖风期”三重利好共振下，市场价值中枢有望逐步上移。

债券市场窄幅震荡。当前而言，债市最重要的支撑点：基本面现实尚未发生趋势性变化，但随着稳增长政策的密集出台，其潜在的变化值得重点关注。供求关系方面，后续特别国债和专项债会逐步放量，不过短期的配置需求仍有较强支撑。资金面方面，基于稳增长和推动物价回升的需求，稳健宽松的基调仍在，短期无虞。但在防空转和M2体量很大的背景下，大幅宽松（如降准降息）尚难期待。债市短期或进入窄幅震荡期。

$富国中债7-10年政策性金融债ETF发起式联接A(OTCFUND|018266)$

$富国中债7-10年政策性金融债ETF发起式联接C(OTCFUND|018267)$

$富国中债7-10年政策性金融债ETF发起式联接E(OTCFUND|019596)$

#投顾交流会##债基朋友圈##债基再现大额赎回 什么原因？##5月总结：我的基金投资表现如何？##午后A股突然集体拉升 发生了什么？#

风险提示：以上内容不代表对市场和行业走势的预判，也不构成投资动作和投资建议，且可根据市场情况变化而调整。基金有风险，投资需谨慎，建议持有人根据自身的风险承受能力审慎作出投资决策。

投资有风险,基金投资需谨慎。

在投资前请投资者认真阅读《基金合同》《招募说明书》等法律文件。基金净值可能低于初始面值，有可能出现亏损.基金管理人承诺以诚实守信、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产,但不保证一定盈利， 也不保证最低收益.过往业绩及其净值高低并不预示未来业绩表现。其他基金的业绩不构成对本基金业绩表现的保证。

以上信息仅供参考，如需购买相关基金产品,请您关注投资者适当性管理相关规定、提前做好风险测评,并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。

*以上内容不代表对市场和行业走势的预判，也不构成投资动作和投资建议，不预示基金未来具体投资操作，基金经理可在投资范围内根据市场情况进行调整。建议持有人根据自身的风险承受能力审慎作出投资决策。