一、重点关注

1月4日，央行宣布，为进一步支持实体经济发展，优化流动性结构，降低融资成本，决定下调金融机构存款准备金率1个百分点，其中，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。同时，2019年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。此次降准将释放资金约1.5万亿元，加上即将开展的定向中期借贷便利操作和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金，再考虑今年一季度到期的中期借贷便利不再续做的因素后，净释放长期资金约8000亿元。对于一季度的降准，市场普遍有较为充分的预期，当前的准备金率绝对水平决定了后续货币边际宽松的操作空间。关于降准对债市的影响，实质肯定是利好，但从2018年的几次经验看，由于预期充分降准后很容易进入短期利好落地的交易逻辑。上周周报我们也提示到短期多头行情快速演绎的风险，随着股票/商品等风险资产反弹情绪走强，债券也许阶段性的会有负面反应。2019年整体的经济下行压力和宽松的货币环境下，债券仍处于牛市下半场的大判断不变，更应该在波动中寻找机会。

二、上周市场回顾

资金面:

开年资金面宽松，央行投放了1100亿逆回购，5800亿逆回购到期，全周净回笼5700亿元（含1000亿国库定存到期）。DR007下行73.18个BP，R007下行241.25个BP。

利率债：

资金面宽松，PMI数据落入荣枯线以下，美国国债快速下行等多重利好下，债市多头情绪活跃，收益率快速下行，曲线陡峭化。1年期国债收益率下行了14BP，10年期国债收益率本周下行7.5BP，10年国开债收益率下行16BP。

信用债：

资金面紧张影响全面消失，信用债成交活跃度提升，收益率跟随利率债全线下行，各年期各品种普遍下行13-17BP；信用利差全线收窄，其中3Y、5Y各评级信用利差收窄幅度较大，收窄6-8BP。

附表：信用债收益率，利差的基准为同期限国债，数据来源：WIND、富荣基金

可转债：

上证综指涨0.84%，结束3周连跌，报2514.87；深成指涨0.62%，报7284.84；创业板指跌0.43%，收于1245.16，连跌4周，恒生指数涨0.48%，报25626.03。由于只有三个交易日，转债市场上周成交额48.17亿元，转债指数上涨1.17%。上周，存量转债平价上升，加权平均转股价值上升1.82元至79.00元，加权平均转股溢价率下降1.90%至37.21%。转债的债底上升0.51元至92.07元，加权平均纯债溢价率上升0.17个百分点至10.58%。

三、本周市场展望

1、基本面

国际方面：

鲍威尔措辞转鸽：鲍威尔出席美国经济学会时表示，美联储将保持耐心、实施灵活的政策，会根据数据而非政治做出决策；鲍威尔表示，虽然不认为缩表是近期市场的主要原因，但观测数据与金融市场信号存在矛盾，美联储未来将会仔细倾听市场对风险的担忧，对市场信号保持敏感，会据此重新评估利率调整。

国内方面：

增长：12月官方制造业PMI49.4%（市场预期50%，前值50%），大幅下降0.6个百分点，跌破枯荣线，再创2016年1月以来新低。生存与订单指数明显弱化：12月生产指数回落至50.8%，大幅回落1.1个百分，新订单指数49.7%，回落0.7个百分点，新出口订单46.6%，回落0.4个百分点；企业进入主动去库存阶段：原材料库存指数47.1%，下行0.3个百分点，产成品库存48.2%，下行0.4个百分点；价格指数明显回落：原材料购进价格指数44.8%，大幅下降5.5个百分点，出厂价格指数43.3%，大幅下降3.1个百分点；关注12月建筑业PMI反转，回升3.3个百分点至62.6%，反应政策逆周期调节作用显现。

通胀：11月CPI环比-0.3%，同比2.2%，11月核心CPI环比0%，同比1.8%；PPI环比下跌0.2%，其中生产资料下跌0.3%，生活资料上涨0.2%。我们认为宏观角度看经济遇到下行压力的情况下，通胀全面起来的条件很难具备，大宗商品的价格仍承受一定的压力。

政策与资金面：1月4日，央行宣布下调金融机构存款准备金率1个百分点，2019年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。此次降准将释放资金约1.5万亿元，加上即将开展的定向中期借贷便利操作和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金，再考虑今年一季度到期的中期借贷便利不再续做的因素后，净释放长期资金约8000亿元。

2、债市走势展望：

利率债：全球流动性收紧、经济复苏逐渐进入后半程，中国经济面临更大的风险，虽内部政策已在发力托底，但总体而言经济增速仍有压力；通胀方面关于滞胀的担忧会阶段性出现，预计总需求增速减缓的情况下，通胀的压力可控，上行到影响货币政策的地步还有距离；货币政策上，央行阶段性的目标以“稳增长”为核心，流动性“合理充裕”；监管上，“稳杠杆、调结构”仍是未来一段时间的政策重心，宽信用的实际效果是预期差产生的源头之一。因此，利率债整体面临的宏观环境尚可，预计仍将延续牛市。短期而言政策的托底效应正在对市场的预期形成一定干扰，行情过快演绎后交易上不排除利率小幅上行风险。

信用债：近期政策的重心在修复民企融资，对此我们的观点是：民企历史上一直是融资链条的薄弱环节，当前民企债信用利差接近历史高位，随着政策传导效果提升，企业本身造血能力与杠杆匹配度提升，信用利差向均值回归也仍然是大概率事件，但目前阶段，政策路径还需要观察。短期而言，我们认为民企债的更多是个券上的机会，对主业清晰的行业龙头，政策利好可以即时修复风险偏好，直接对应价格的改善，而对于那些本身投资者基础差，主业不清晰，风格激进的民企，其信用利差的修复还待观察。就信用债配置策略，建议组合主要仓位仍集中在中等偏高评级的主体上，有一定票息优势且估值风险可控，保障安全性的同时关注部分城投、民企产业龙头、地产优质主体等个券上增强收益的机会。

可转债：

经济工作会议传达了短期政策托底的信心，财政和货币政策未来都仍有看点，但在供给侧改革为主线，继续三大攻坚战的中期布局下，基调更偏向立足长远，尤其对资本市场强调制度建设。A股近期回调较多，一方面受美股为代表的风险资产下行影响，一方面受改革信号慢于预期影响，本质上是在政策底走向盈利底的过程中风险偏好的正常波动。短期寻底，中长期走势与经济发展质量密切相关，不应悲观。对转债而言，老券仍建议中低仓位布局等待，所布局个券应当紧抓基本面和弹性，转股溢价率低且估值和业绩增速匹配的标的为首选。对于新券则建议积极关注，未来一段时间新上市主体数量增多，由于发行时点的股价处于历史相对低位，投资者可视负债特质适当左侧布局。

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（来源：富荣基金的财富号 2019-01-08 09:47） [点击查看原文]