港股市场经历了2017年低波动的单边上涨后，2018年初延续2017年牛市行情，1月出现急涨，创下历史新高。但随着美联储加息、全球流动性收紧以及中美贸易摩擦升级、美元走强、行业“黑天鹅”等多重负面因素影响，自2月以来港股呈现震荡调整，尤其5月以来不断走低，市场情绪持续低迷。展望四季度，我们认为，虽然市场风险还将持续释放，风险偏好和市场情绪仍需修复，但港股市场经历9个月的调整消化，风险收益比已进一步提升，短期的谨慎判断不改我们中长期乐观的展望。

内外部风险将持续扰动市场

一方面，伴随着美国经济的强劲增长以及加息周期的延续，美元持续保持强势，部分新兴市场国家经济和金融的脆弱性不断暴露。土耳其、阿根廷、巴西、印度等新兴市场国家货币陆续出现暴跌。在新兴市场危机持续发酵的背景下，港股、A股作为新兴市场重要一环，难以独善其身。

另一方面，贸易摩擦仍将扰动市场。压制市场风险偏好，对港股市场形成扰动。随着中期选举渐行渐近，美国政府态度更将不断有反复，因此，短期内中美贸易摩擦的进展仍然可能会对市场风险偏好造成扰动。

同时，在港股通开通后，港股与A股市场相关性显著提升，港股的表现已更多的受到内地宏观经济、企业盈利以及A股走势的影响。二季度以来，A股受中美贸易摩擦、汇率波动等负面因素冲击持续震荡向下，A股相对港股的超跌使得AH溢价缩小，导致港股大幅承压。

虽然内地经济基本面数据目前仍较为稳健，但基于中美贸易摩擦、新兴市场危机频发等内忧外患负面因素的担忧，反映在彭博一致预期对港股企业预测盈利数据不断进行下调。悲观情绪交织对风险担忧下的“杀估值”是今年港股市场下跌的主要因素，而近期估值下修叠加了盈利下调导致市场超调，市场情绪低迷下的盈利与估值双杀将使市场后续承压。

经历了近9个月剧烈震荡的行情后，风险偏好显著下降，叠加利空因素仍困扰市场，市场情绪更加谨慎，对负面扰动更加敏感、脆弱。基于短期避险需求，二季度以来，内地资金持续撤出港股，6月以来，海外资金也开始净流出。所以，我们认为短期内市场震荡调整仍将延续，市场趋势未到逆转时点，或将持续震荡摩底态势，继续消化悲观情绪。

港股风险收益比进一步提升

经历了2月以来的大幅调整，目前港股估值进一步压缩。根据彭博一致预期，截止2018年10月11日，恒生指数和恒生国企指数预测市盈率均远低于10年历史均值，分别位于-0.8倍和-0.7倍标准差的水平，同时也已低于5年历史均值，并且港股仍然是全球估值洼地，主要股市估值前三低的市场，估值优势进一步凸显。

港股市场今年以来的调整主要是压缩估值，而盈利增长仍维持稳健。根据彭博一致预期，截止2018年10月11日，恒生指数2018年预测盈利同比增速约为10.7%，企业盈利增速整体仍维持双位数的较高增长，反映内地经济增长仍具有相当的韧性。

考虑到海外不确定因素的扰动以及目前增长压力的显现，短期来看，政策仍然有一定的调整空间，政策放松值得期待，包括扩大内需、宽货币、信用微调、积极财政政策等结构性措施。政策放松或有助于对冲基本面的放缓，亦有助于市场情绪的修复。

短期内，虽然负面因素已在市场上有一定的反映，但市场恐慌情绪和悲观预期仍需要时间来消化。市场预期仍将阶段性呈现弱势调整的震荡走势。我们认为，短期情绪宣泄之后，市场关注点将重新回到基本面上来。虽然港股市场盈利预期有所下调，但目前仍维持双位数增长的判断，港股仍具低估值优势且股息率加高，提供一定下行保护。

从低估值和持续稳健的盈利增速角度而言，港股投资风险收益比已进一步提升，市场已蕴含较强配置价值。盈利增长和估值合理是港股市场中长期上行最主要动力，大幅调整后的港股内生价值将更加凸显。

同时，从投资者持仓水平来看，港股投资账户平均持仓已大幅下降，继续大幅杀跌动能有限。现金头寸显著提升，为后市加仓提供空间，待不确定因素明朗化、悲观情绪缓解后，估值有望得到一定程度的修复。