2季度市场先抑后扬,基本面预期在悲观中开始逐步修复。4月市场是3月的延续,随着上海的全面封控,市场集中下调年内的基本面预期。极端情绪在4月下旬达到了极致。转机出现在4月下旬的政治局会议,政府强调了疫情管控和经济发展具有协同性,打消了市场的疑虑。同时,防疫的优化从推动重点企业复工,以及物流条件恢复开始。从5月中旬开始,上海疫情逐步受到控制。从广深的例子来看,市场开始认可常态化核酸对于超大型城市疫情的管控效果。此外,政府在2季度加大稳增长力度,进入6月之后各项高频数据开始修复。海外来看,通胀和加息预期继续成为市场热点。与1季度不同的是,随着美国加息的深入,市场开始前瞻美国在未来一年的衰退可能,这导致美债利率曲线变平。更重要的是,美元指数的走强开始打压大宗商品。回顾2季度,国内外宏观的时钟向前,国内经历了从衰退走向复苏的过程,而海外则还在滞胀的环境中。但随着利率上行,海外价格数据已经有拐头下行的态势,并且衰退预期在积累。我们认为市场在3季度将继续出现衰退和复苏交织的行情。
本报告期内,权益仓位相对于1季度没有大的变动。基于市场从衰退逐步走向复苏,而海外加息开始压制大宗商品的基本判断,我们降低了上游资源品以及部分消费品的配置,加大了新能源、医药等成长板块的配置。此外,基于政策方向和毛利率改善的判断,我们亦加大了对于汽车、家电等制造业的配置,同时保留了一定仓位的地产和基建链条标的。对于债券市场而言,2季度利率先下后上,总体变动不大,但是从未来1-2个季度来看,基本面复苏趋势较为明显,债券机会不大,我们降低了组合的仓位和久期。
短期来看,市场在经历5-6月上涨之后,可能市场波动会加大,尤其是前期获利较多的新能源板块有止盈的压力。但是反过来考虑,在4月底市场最为悲观的时候,这些板块的逆势上行,背后来自于投资者对于其未来1-2个季度基本面高景气的预期。因此,我们认为判断这些板块行情结束的根源在于其3季度基本面能否被证伪,至少从目前来说还看不到这一迹象。更重要的是,从5月开始,基本面逐季复苏的态势相对比较明朗。从2020年-2021年周期经验来看,经济3季度相对2季度反弹的概率较大,而在基本实现今年经济目标之前,流动性也将宽裕。总体而言,我们认为随着基本面复苏进行,以基建、地产、制造业、大金融等传统板块在3季度也将迎来机会,新能源板块在下半年显然不是市场的唯一选择。海外来看,当前加息预期逐步见顶,预计海外流动性压力最大时点可能度过。海外步入衰退后对于大宗商品将产生压制,而在中国稳增长周期中,需求以内主导的中下业可能同时获得收入和毛利率上行的双击。总之,在经历1季度市场泥沙俱下、2季度否极泰来之后,预计3季度市场将迎来全年风险资产表现最佳窗口。对于债券市场而言,基本面恢复到潜在水平之前,货币环境不会有大的变化,但随着时钟从衰退到复苏的演进,也需要未雨绸缪。