来源：上海证券报    作者：⊙朱琳娜 编辑 陈羽

  有别于违约风险频发的上半年，在债市进入下半年后，借人民银行窗口指导鼓励商业银行投资较低评级信用债的东风，债市投资氛围悄然转变。一个显著的变化是，一些非银机构已经率先入场。宽信用信号的释放，使得非银机构对于政策的反应更为活跃。

  有市场人士表示，目前已经有机构投资者正考虑在配置层面做出较大调整，比如调低利率债配置，以部分换仓信用债。不过，该人士强调，配置的主要还是高评级的信用债，也有部分低评级的城投债，同时操作手法大概率是做短期波段套利。配置动力主要还是信用宽松，多数机构对是否长期投资仍较为谨慎。

  此外，相对于信用债二级市场的升温，一级市场似乎并未出现明显风险偏好改变。有分析人士说，目前仍然是高评级债券占优，债券一级发行暂时没有看到明显的转变。判断是否出现趋势性的投资机会，还需要等待一级市场对于中低评级债券的反应。

  市场对于信用债投资态度仍然谨慎的原因何在？一位公募基金固收人士说，这是因为信用债的价格波动很难覆盖实际的信用风险。尤其是，下半年市场迎来信用债到期兑付及回售高峰，由此带来违约风险上升。

  “即使组合配置分散了风险，但只要踩到一个雷，基本上这一年就白干了。”有券商人士坦言，一般发行价为100元的信用债上涨幅度有限，但可能因为负面消息而大幅下挫，这是投资风险不可控的一个主要方面。

  不过，高风险也意味着高收益。许多市场人士已同时在关注低评级信用债的投资机会如何把握。一位机构投资人士称，对于一些中低等级信用债的配置，首先还是应该将信用评级放在第一位。首先要把关内部信用评级，把潜在风险充分排查出来，并且做好最坏的打算。

  长期以来，机构在把握信用债投资时，往往只考虑投或不投，较少考虑风险定价。业内人士说，信用债作为一种资产配置，理应有相应的风险定价。理论上，参考资本资产定价模型，资产定价是“无风险利率＋信用利差”，即“贝塔收益＋阿尔法收益”。

  机构投资人士认为，进入下半年，如果有更多宽信用政策出台，将会对整个信用债市场做一些修复。相应的，就会同时带来贝塔和阿尔法双重投资价值。具体而言，在宽信用的市场环境下，不同评级的债券利差走势收窄，由此带来贝塔收益。

  此外，在宽信用的背景下，对应的一部分发行主体再融资环境就会发生变化、企业基本面好转，可能会有阿尔法收益。具体而言，上述机构投资人士表示，下半年可以关注债券收益率曲线走陡和信用评级调整所带来的阿尔法投资机会。

  上述机构投资人士认为，受到资金面宽松及宽信用政策的影响，部分低等级信用债的收益率会出现较大幅度下行，尤其是短久期品种。此外，可以在信用评级中挖掘机会。比如，企业基本面发生确定性改善，市场认可度就会提高。信用评级的上调与下调，对应的是收益率曲线的迁移，投资者如果能提前挖掘个券并有所布局，就能够获得曲线迁移的利差。