作者：集思录网友

（原创策略，抛砖引玉，默默采用这个策略的小伙伴们请不吝赐教）

3A银行转债由于上市溢价高，正股波动小，PB小于1无法下调转股价，一直是转债中的“鸡肋担当”。不过，正因3A银行转债无法下调转股价，只能依靠正股自身分红和股价上涨实现强赎，反而可以搭配正股，实现“下跌靠债，上涨靠股”的轮动策略。

这个策略的前提是银行转债一定会转股/强赎成功（转股价值=转债价格130），倒不是到期后银行还不起债，而是转债转股后可以直接补充银行的核心资本。历史上，从上古时期的招行转债，到蓝筹低迷时期的三大困难户中行、工行、民生转债，无一转股失败。

以17年上市的光大转债为例，轮动策略默认持有转债（以防上市后即面临大跌），将第一天的收盘价净值视为1（转债收盘价为102.989，银行收盘价为3.6657（2019年7月24日前复权价）），当转债净值-银行净值>5%时，卖债买股；当银行净值-转债净值>0%时，卖股买债。每一次切换，和单独持有转债相比，即增加5%的alpha，切换次数越多，轮动收益越高。

截至2019年7月24日，光大转债净值为1.068（即2年半上涨6.8%，年化收益不如货基，确实鸡肋），光大银行净值为1.039，而（-5,0）阈值切换的轮动策略净值为1.484（年化收益约21%，鸡肋变鸡腿），轮动策略对于单独持有转债策略的alpha收益达到38.92%，期间策略最大回撤为22.89%。

为了简便，阈值没有做过多拟合，将这个阈值（-5,0）用在基本完成强赎任务的宁行转债（波行比较特殊，因其PB大于1，理论上存在下调可能），也同样有超额收益，不过因波行无论下跌还是上涨都是单边行情，所以切换次数少，alpha收益没有一直处在震荡行情的光大银行出色。

以2019年7月24日收盘价来看，宁行转债净值为1.18，宁行正股净值为1.273，轮动策略净值为1.314（切换1次）。转债显著低于宁行正股收益近10%的原因是转债上市首日价格偏高，达到112.4，同时转股价值为104.5，两者价值在强赎时都接近130，所以导致在符合强赎条件时，转债收益（(130-112.4)/112.4）低于正股收益（(130-104.5)/104.5）。

目前仍然存续且转股价值低于100的3A银行转债有光大转债（剩余3.64年，YTM-0.27%，300亿），中信转债（剩余5.61年，YTM2.4%，400亿），苏银转债（剩余5.64年，YTM1.86%，200亿），搭配股债轮动策略，未来年化收益预计可达20%（正股顺利转股的年化收益（130/转股价值/剩余期限-1）已经达到10%左右）

1.策略的假设前提是什么？

答：（1）转债绝对不下调，从而保持股债溢价率的稳定回归而不是突变（其实招路、券商转债只要能确定他们不下调，用这个策略也是极好的，例如长证转债，去年正股跌了40%，现在涨回来了，相当于正股净值从0.6爬到了1，而转债只是从0.9涨到了1）；（2）以强赎为目标（无需严格遵守这个条件，但以这个条件为前提），即转股价值和转债价格最终都回归至130。以光大转债为例，策略以130为前提，但即使最后银行转债还钱，期间的轮动收益也不错了。

2.阈值怎么定的？

答：阈值的确定用了后验性的方法，也就是先统计了光大转债和股票在转股期间溢价率的差值，从而根据平均值和上下1个标准差确定的。为了避免这个阈值只对1个转债有效，用在同期的波行轮动上，虽然波动的股价运行走势和光大完全不一致（波行是白马，光大是没人要的大烂臭），也有1次的切换。其实还应该用在上古时期的4只银行转债上，但一直没拉数据，最近可以试下。

阈值的确定逻辑不是很严密，但底层思路是转股价值和转债价值的终点是一致的，跌多了一定会涨回来，只要这个思路对，阈值区间调小了轮动策略会更接近股，调大了会接近债，这个看每个投资者自己的风险偏好。

在实盘里，我不会特别遵守这个阈值，如果两者的差到了4.5以上，我就会买股了，毕竟光大到了转股后3.5年，股价不太会有机会一直大幅跑输转债。

3.分红/除息要考虑吗？

答：分红要考虑，除息我个人没考虑。因为分红对股债都有影响，除息只对债券有影响，而且除息不影响转债价值（最后到130，不会因为除息了就到129）。自己做的数据因为用了WIND的函数，股价都自动前复权了，为了避免分红对银行净值的计算不准确，可以采用转股价值，抛弃需要定期调整的银行收盘价。

4.轮动收益会不会跑不赢单独持股的收益？

答：会，可以看到波行转债，还好有1次切换，不然轮动收益是跑输单独持股收益的。再例如平银转债，基本不太会大跌了，那默认持有债就会跑输股的收益。但一个策略的好坏不完全是收益率的高低，相同收益率，期间更低的回撤，更高的Sharp，就会比单独持有某一资产好。再者说了，万一接下来有个股灾，转债也就优于股票了，毕竟转股期有6年，只要没到强赎期，股市的波动谁也说不准。所以这个策略也被定义为转债增强策略，而不是股票增强策略，免得买股票的小伙伴杠来杠去的。

panpan2313

谢谢，学习一下新思路，这个要仔细推导，分红除权，交易的手续费印花税成本也要考虑的（如果频繁切换的话）。

这是转债增强策略，目前是跑赢转债，而不是股票，实际操作中有可能跑输正股股票。

岛风胡安

有意思，利用转债的防守和正股的攻击进行切换，有效的减少了长期持有过程中的回撤，5%这个数字显然只是一个暂定值，如果进行优化应该是能得到更好的结果的。

wymanl

我可以这样理解吗：

1.按楼主假设，不会下调转股价。那转债的看涨期权就没价值了，我们持有转债的意义只是降低波动性，因为不会比正股回调幅度大，时间终归会把正股的拉倒1.3*转股价。

2. 每一次5%的转换，实质是炒正股的波动，策略赚的都是每次转换的超额5%差价的总和加上1.3*转股价。

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