临近岁末，正是审视全球宏观经济环境、把握新一年投资机遇的时点。2018年，受经济下行周期和金融去杠杆影响，A股出现较大幅度的调整，上证指数年内跌幅超过20%，在全球主要股市中排名垫底。

站在当前时点展望2019年，广发基金价值投资部总经理傅友兴认为，优质上市公司已迎来布局时点。“熊市调整分为估值调整和盈利调整两个阶段。今年A股估值调整比较充分，明年企业盈利会经受经济下行周期的考验。根据历史经验，在企业盈利调整阶段，市场逐步震荡寻底，优质上市公司会先于市场见底，逐步走出相对独立上涨的行情。”傅友兴认为，未来一段时间内，优选具有核心竞争力、盈利能力稳定增长的优质企业，预计能收获不错的长期回报。

以相对低估的价格投资好企业

迈入证券行业16年，从研究员到基金经理，再到价值投资部负责人，傅友兴始终坚持价值投资理念，他深信，投资收益来源于企业价值本身，以相对于企业合理价值低估的价格投资于竞争壁垒强的优质企业是获取投资收益的有效途径。他的选股原则是：好的企业、优秀的管理层、低估的价格。其中，在好企业的选择上，他非常关注企业内在价值，以投入资本回报率（ROIC）为核心，考察企业的竞争壁垒以及企业财务的真实稳健。

“资本回报率的分析需要区别对待，一种是经营比较稳定的企业，如消费、医药类等，可以结合企业过去三年或者更长时间的资本回报率来看，通常高于15%以上且比较稳定属于较优水平；另一类是周期反转类企业，当行业处在周期底部时，ROE很低，资本回报率很低。但同时，股价和估值也很低，市场没有对其的正常回报或者盈利做出反应。研究这类周期类企业时，就是看企业的ROE能否回到历史中位数水平。”傅友兴总结，投资回报率是评估一家企业内在价值的量化指标。正常的股权风险回报或者说社会平均ROE为7%-8%，如果企业的投入资本回报率比它高一倍，而且过去三年五年比较稳定，说明这企业盈利能力比较强。

评估投入资本回报率后，傅友兴还会考察净现金流、资产负债率、净利率等多种财务指标，关注企业利润和现金流匹配的程度；评估企业竞争优势、管理质量等，关注管理层的利益诉求是否跟中小股东一致。最后，通过横向和纵向比较判断估值水平，他会耐心等股价出现低估时再买入。

盈利能力逆市提升是关注重点

业绩是傅友兴投资管理成果的直接反映，他管理的广发稳健增长无论是相对排名还是绝对收益率均长期处于同类基金前列。银河证券统计显示，截至今年12月14日，最近三年、最近两年、最近一年，广发稳健增长累计回报名列同类基金第3/128位、第6/132位和第4/147位。从绝对回报看，自2014年12月8日至今年12月14日，广发稳健增长实现回报68.88%，年化回报为13.88%。归因分析显示，傅友兴对广发稳健增长的管理收益70%以上来自于个股贡献，这也印证了其投资策略在A股市场的适应性和有效性。

岁末正是布局新一年投资机遇的节点，傅友兴认为，A股市场已进入长期战略看多的区间。“从宏观经济面看，导致今年股市持续调整的主要因素是经济增速的放缓，经济下行导致企业盈利增速放缓，但这些负面因素在今年市场的下跌中释放得比较充分；从政策面看，相比前三个季度，四季度以来的政策取向有明显的纠偏动作，市场情绪存在阶段性修复的需求；从估值水平看，目前沪深300静态市盈率10.5倍，中证500静态市盈率16.5倍，与历次市场底部相比均处于较低水平。”

基于以上分析，傅友兴对未来A股市场抱以相对乐观的看法。“熊市调整分两个阶段，第一阶段是估值调整，第二阶段是盈利调整。2018年，A股估值调整比较充分；2019年，企业盈利会受到经济下行周期的考验。在企业盈利调整阶段，市场结构会分化，周期性强的企业或者说是与地产相关度比较高的企业，盈利调整压力较大。但有些企业盈利能力与经济周期相关度并不很高，盈利下调的压力比较小。”傅友兴分析，市场系统性风险释放已经比较充分，三千多家上市公司的走势会逐步分化。例如，2002年到2005年，上证指数从1500点下探至1000点，但从2002年开始，部分优质公司的股价已经提前见底。

“买入价格是决定收益的最主要因素之一，在估值低时进入市场，能够提供比较好的安全保护。”傅友兴认为，在A股估值处于历史底部区域时，优选行业中具有核心竞争力、盈利能力稳定增长的优质企业，预计能获得不错的长期回报。不过，他认为，现在很多行业进入总量增长较低或比较饱和的阶段，在行业缓慢增长的背景下，需要精选能不断扩大市场份额、提升盈利能力的优质公司。

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