摘要：
投资和工业好于预期，但消费掉下去了，10月经济继续保持弱势。分析认为，政策效果不会很快显现，四季度及明年一季度经济下行压力仍大，未来政策进一步宽松的趋势不会改变。
11月14日周三，国家统计局公布10月中国实体经济数据显示，生产端工业增速略微回暖但仍低位徘徊，需求端投资、消费可谓冰火两重天，其中投资增速出现小幅反弹，受益于基建投资结束八连降，但消费增速大幅回落。
整体来看，分析认为，尽管当前工业和投资有所改善，但后劲恐怕不足。考虑到信贷社融数据偏弱，资金流向实体的态势仍未明显改善，加之地产投资显现放缓迹象，经济仍在寻底。
展望未来，分析认为，由于现在政策更多是滴灌、精准调控，不搞大水漫灌，政策效果不会很快显现，因此四季度及明年一季度经济下行压力仍大。这一背景下，货币稳中趋松、政策边际放松、进一步降准的态势不会改变。
工业生产低位徘徊
中国10月规模以上工业增加值同比上涨5.9%，增速比前月加快0.1个百分点，略好于预期，但仍在6%之下，延续较为弱势的表现。
分析认为，工业生产的短期企稳，主要来自环保限产放松和去产能政策的边际调整、以及“抢出口”的影响。
一方面，从产量数据来看，10月水泥产量同比从上月的5%回升至13.1%，钢材产量同比从9.8%回升至11.5%，原煤产量从5.2%回升至8%，焦炭从-0.1%回升至4.5%；分门类看，采矿业同比增长较上月回升1.6个百分点，制造业回升0.4个百分点。这显示了环保限产比例放松和去产能因素促进当月工业生产改善。
另一方面，分行业看，电子设备生产较强劲（+14.6%），结合近期出口交货值仍在高位（+14.7%），这可能和“抢出口”有关。
但是，分析认为，由于上游生产恢复主要源于环保限产放松，且出口趋势未来或将走弱，考虑到下游房地产、汽车需求都偏弱，支撑生产面改善的因素难以持续，工业生产增速未来或仍面临下行压力。
投资小幅回暖 但地产投资或已进入下行调整通道
1-10月，中国固定资产投资额同比增长5.7%，增速比1-9月回升0.3个百分点，连续第二个月上升，虽小幅回暖，但仍处于低位；不过，10月当月增速创年内新高至8%。
从投资三大支柱来看，投资下行压力由基建转向地产，制造业投资平稳但有压力。投资这一经济第一增长动力显著回升，主要受制造业持续上升影响，基建投资有企稳回升迹象，但房地产投资持续回落。
具体来看，三大类投资中，三大支柱之一的基建投资增速年内首次止跌反弹，新、旧口径下前10月累计增速分别升至3.7%、0.5%。分析认为，这或受到9月地方专项债大量发行致融资改善的推动，显示补短板政策正在发力。
不过，分析普遍认为，在防风险去杠杆背景下，基建投资未来仍难高速发展。
西南证券宏观分析师杨业伟认为，前期稳增长政策推动基建增速回升，但考虑到信贷社融数据依然偏弱，四季度地方政府债发行明显放缓的影响，基建投资未来回升力度有待继续观察。中海晟融经济学家张一则认为，考虑到基建投资的周期性和基数效应，基建投资快速回升的可能性不大。
受前期盈利改善提振，制造业投资继续温和回升，前10月累计增速升至9.1%，连续七月回升，创39个月以来峰值；10月单月同比则由16.3%降至12.2%。
分析师对制造业投资前景看法出现分歧。中海晟融经济学家张一认为，考虑到未来融资环境大概率改善，制造业投资增速保持稳定是可以期待的。
而兴业证券王涵、卢燕津则认为，尽管制造业投资相对稳定，但考虑到企业利润增速及产能利用率均回落，其投资仍有压力。另有交通银行首席宏观研究员唐建伟认为，尽管10月进出口数据不错，但PMI出口订单这些先导指数跌到50以下，展望未来出口不乐观，这对明年的制造业投资不利。
房地产投资增速小幅回落，前10月累计增速略降至9.7%，当月增速降至8.1%。
从土地成交价格、新开工面积、商品房销售面积及销售额、房企资金面指标贷款及按揭贷款等多个因素同比增速均回落来看，分析普遍认为，房地产或已进入下行调整通道，未来将延续下行态势，成为带动经济下行主要因素之一。
兴业证券王涵、卢燕津认为，考虑到10月地产销售面积及金额同比放缓，且资金来源中国内贷款累计同比降幅扩大，资金限制可能制约后期地产投资。实际上，前期地产投资的重要支撑土地购置费已于近期明显放缓，也指向后期地产投资可能减速。
中海晟融经济学家张一认为，目前土地流拍大量出现，房地产投资增速放缓是大概率事件，加之商品房销售低迷，如何在控制房价不快速上涨情况下适度调整政策应成为决策者考虑的问题。
总体来看，交通银行首席宏观研究员唐建伟认为，出口和房地产这两个支撑因素明年都可能往下，投资增速后劲恐怕不足。
消费明显回落 汽车仍成主要拖累
10月中国社会消费品零售总额同比增速（名义）意外放缓至8.6%，较上月回落0.6个百分点，为今年5月以来最低水平，包括汽车在内的主要消费品增速均大幅回落。
除了名义增速大幅弱于预期，消费实际增速再创历史次低水平。10月社零总额实际、限额以上同比增速分别为5.6%、3.7%，较上月回落0.8个、2个百分点，全线下滑。
分析认为，10月消费出现明显下滑，下降一方面是因为经济下行、需求转弱，另一方面也是受中秋假期前移（去年中秋在10月，今年在9月）以及“双十一”前部分商品消费延迟等因素干扰。
其中，必需消费普遍大跌，这方面或受中秋错月以及“双十一”影响。
主要消费品增速均大幅回落，其中汽车消费依然成社消主要拖累。10月汽车零售总额同比仅为-6.4%，连续5个月负增长。
另外，三季度人均收支数据指向城镇、农村居民的消费意愿均有所回落。
中海晟融经济学家张一认为，考虑到大规模失业尚未出现，居民杠杆率增加和预期变差是社零增速下滑的主要因素，预计持续社零还将维持在8%至9%的水平。
政策展望：政策或将更加宽松
整体来看，10月数据显示经济继续保持弱势。
海通证券宏观团队姜超、于博认为，10月生产微幅反弹仍偏低，内需中投资、消费可谓冰火两重天。往前看，10月社融增速大降，且企业贷款同比少增，而10月地产销量增速低位持平、依然为负，且拿地、新开工也都双双下滑。两大领先指标双双下滑，均指向经济仍在寻底。
分析普遍认为，四季度经济继续收缩几成定局，直到明年一季度都将是经济加速触底的过程。
交通银行首席宏观研究员唐建伟认为，由于现在政策更多是滴灌、精准调控，不搞大水漫灌，政策效果不会很快显现。预计明年一季度GDP增速还是会跌破6.5%。
疲弱的数据下，未来政策该如何发力？
西南证券宏观分析师杨业伟认为，实体信用收缩预示经济下行压力加大，未来需要更为有效的宽松政策，以疏通货币政策传导渠道，带动实体经济信用改善。除加大对民营企业融资之外，还需要放松对地方政府融资约束，推动基建投资资金来源改善。
交通银行唐建伟认为，更大力度的减税降费对居民企业的激励作用要强于靠基建，投资拉动已经边际效用递减了，对经济增长拉动作用递减，与其走老路，不如减税降费，要简政放权，吃财政饭的人要减少。货币政策方面，调降存款准备金率有空间，同时要疏通传导渠道，市场不缺流动性，是企业缺信心，不敢进行长期投资。
中泰宏观梁中华、杨畅认为，政府加杠杆将是2019年的政策主线。一是通过减税降费，改善制造业盈利情况；二是专项债额度有望上调，加强对地方财政和基建领域的支持；三是地方隐性负债存在进一步显性化的可能性。但考虑到地方隐性负债的规模，预计政策只能延缓经济下行速度，改变方向比较困难。
（本文来自华尔街见闻）
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（来源：景顺长城基金的财富号 2018-11-15 18:10） [点击查看原文]
