天风|银行 廖志明团队

点评

20年前三季度，受疫情及让利等影响，银行股价表现惨淡。截至10月13日收盘，年初以来银行（中信）指数下跌6.9%，为中信指数一级行业中表现最差的行业。

展望未来，随着经济复苏，让利压力有望缓解，银行账面净利润增速有望反转，实质基本面有望改善。特别是，考虑到今年业绩的低基数，21年业绩增速有望明显上升。我们认为，低估值与经济复苏共振，四季度开始，银行股有望否极泰来，开启反转的一年。

1）复盘过去15年来看，银行股下跌后的下一年板块表现往往较好。例如，18年银行板块下跌10.9%，次年上升27.3%；13年下跌4.8%，次年上涨71.8%；08年下跌65.4%，次年上涨108.6%。而20年年初至今下跌6.9%，未来一年有望表现较好。此外，过去15年复盘来看，年底银行板块上涨概率较高，12月份平均涨幅6.5%，显著高于其他月份，呈现估值切换行情之特征。

2）银行板块估值处于历史低位，机构持仓低，向下空间较小。当前，银行（申万）指数估值仅0.68倍PB（lf），处于历史低位，向下空间小；20Q2机构重仓股中银行板块持仓比例环比下降2.4个百分点至2.5%，为多年低位，机构持仓低。

3）疫情影响可控，实质业绩增速平稳。1H20商业银行资产质量保持平稳，20Q2各类型净息差环比稳定，实质基本面保持相对稳定。1H20净利润增速显著下滑，主要是相应监管“提早谋划应对银行业不良资产大幅增长，按照实质重于形式的原则，严格资产质量分类，做实利润、提足拨备、补充资本，增强风险抵御能力。”之号召。由于提前加大拨备计提力度，未来业绩释放空间增厚。倘若还原增提拨备之影响，我们测算1H20上市银行净利润增速为+1.8%。

4）国内经济稳步复苏，疫苗落地可能性上升，将强化经济复苏预期，支撑银行股反转。20Q2以来，PPI降幅不断收窄并有望转正，规模以上工业企业利润增速走高，出口增速持续超预期，国内经济稳步复苏。经济复苏推动银行基本面改善，支撑估值上升。复盘来看，银行板块在经济复苏的06年、09年、17年等年份涨幅均可观。

个股我们主推具备长逻辑的零售银行龙头-平安银行和招商银行，及小微业务龙头-常熟和张家港行，关注综合金融逻辑且估值低的兴业、光大。此外，基于AH溢价较大及经济复苏下账面净利润增速可能的拐点，我们特别提示投资者关注全国性银行H股之机会。

风险提示：疫情冲击，资产质量明显恶化；金融让利，息差大幅收窄等。