经理来信】如何看待近期转债市场的波动？
杜广
天弘添利基金经理
12-17
天弘添利
简介 对于这几天被大面积错杀的低价转债，大概率已经到了底部状态，长期看是具有非常好的投资价值的。在当前市场恐慌的时候，是需要保持理性的时候。
各位持有人好，我是基金经理杜广。相信大家都关注到了市场对信用风险的担忧导致低价转债普遍性的大幅杀跌。站在目前市场恐慌的时刻，我们现在需要直面两个核心问题。
第一个问题是如何看待转债市场的信用风险？
信用债和转债有本质区别，信用债到期需要筹措资金偿还本金，但绝大部分转债发行人都是以转股为目的，会通过下修等手段避免到期还钱的情况出现。极端情况下，转债爆发信用风险有两种情形： 下修受限的国企转债，被迫到期又无法偿还债务； 如辉丰转债一样因为公司连续两年亏损而暂停上市。市场上绝大部分个券都没有下修的限制，且目前没有面临到期压力、有风险的国企转债，情景1的情况目前难以出现；对于情景2，本周出台的交易所退市规则对转债的退市规则做了修补，明确说明只有正股退市、转债才会暂停上市，辉丰转债的情况往后不会重演。
所以，我们认为转债的定价逻辑依然在内含期权，目前大面积下跌的转债中真正有信用风险是极少的。从历史上看，也并无违约案例，辉丰转债最终也有惊无险，接受了部分回售，在暂停上市之前价格回到了100。最近转债市场上，也并没有实质性的违约发生，只是近期某只转债的母公司出现问题引发的恐慌性抛售；大部分中低价转债本身经营并无问题，是被牵连的。我们认为现在的调整是非理性的，拉长期限看，大概率最终是会修复的。
第二，低价转债的策略是否已经失效？
我们坚持的是低价策略，跟市场上大部分喜欢股性转债的基金都不同。它的底层逻辑基础有2个：我们更看重转债蕴含的融资诉求、期权等带来的收益，从历史上看转债转股概率超过90%、转股前的均价也高达150附近，拉长看，持有低价转债同时具备了高胜率、高赔率的特性；持有低价转债所造成的回撤一般都是可逆的（转债最终命运大概率是回到高价区域）。
目前来看，这种低价策略的逻辑基础并没有发生变化。但低价策略的缺点是对流动性风险高度敏感，需要时不时忍受市场不理性定价带来的回撤。所以，投资者合理的预期应是拉长期期限去赚取好的绝对收益。
最后，再表达一下当下对低价转债的看法，我们以平价在80元以内的转债的平均YTM与5年国债