由兴证全球基金、腾讯新闻、财联社主办的巴菲特股东大会中国投资人峰会圆满召开。兴证全球基金基金经理何以广带来主题演讲《韧性与潜力：对中国A股和港股的一点思考》，以下为何以广的演讲原文。

何以广

兴证全球基金基金经理

今天我们在价值投资的圣地相聚，来探讨一下中国资本市场投资机会，很难得。今天上午听了股东大会我感想非常多，巴菲特和芒格都活了快一百岁了，其实做投资也是这样的，优秀的公司和优秀的投资人是互相成就的，我也希望我们中国能够诞生更多的优秀的公司，我们的A股也能出慢牛、长牛这么一个行情。这是我的想法。

今天我分享主要有两个部分：第一部分是关于行业大势的看法，我对大势是非常乐观的，跟过去三年不一样，今年起我是偏乐观的。第二部分，我们重点讲我个人关注的四个方向。

A股市场的新变化

我们先回顾历史，沪深300指数过去十年是一个振荡向上的走势，其中在2014年和2020年有两波大的行情。但是从2021年开始到现在进行了一个3年的调整。为什么会调整？有三个原因：

第一个原因，在2020年末的时候整个资本市场估值比较高，当时有一些优秀的上市公司的估值可能到三四十倍，估值偏高。

第二个原因，当时中国经济发展的三驾马车，其中两驾马车都遇到了压力。第一个是房地产。从2020年开始，房价和销售面积出现了一个很大的拐点，压力还是蛮大的。第二个，从2020年之后，中国外部环境有所变化，我们的外贸、对外出口遇到了压力，使得投资人对中国经济的未来看得不是特别明白，这两点加在一起使市场跌的比较多。

但是，站在现在这个位置展望未来,我们对这个市场怎么看？很多事情发生了一些新的变化。

第一个变化是估值变化，沪深300指数的PE从最高点的18倍跌到现在的12倍左右，估值的风险得到了充分的释放，在我们各个行业，包括互联网行业、地产行业这种政策的修护，特别是宏观经济的展望比较明朗之后，这些上市公司的估值修复是个大概率事件。

第二个非常重要的变化是资本市场制度的变化。大家知道今年2月份“国九条”的推出，是对整个资本市场非常重要的政策。这个政策包含从上市到减持，再到分红，再到退市整个流程。这个政策使得整个A股市场更加市场化、更加规范，提升了大家对资本市场的信心。

第三个就是我们担心的房地产市场的风险已经基本得到释放。在过去若干年我们的房地产是持续成长的。在最多的2020年、2021年的时候销售面积能够达到每年16亿平的水平，经过3年的调整，整个房地产的情况已经到了比较底部的位置，所以房地产的风险基本释放完毕。

第四个变化是出口的一些东西。经过这么多年的发展，我们对发达经济体出口的比例是不断降低的，而对发展中国家的出口占比是逐步升高的，目前已经达到五五开的水平，这使我们国家的对外出口更加多元化，稳定性更强了，使单个国家对我们出口的影响变小。更重要的是我们出口结构的变化。过去我们的出口更多的是偏低端的产品，到现在偏科技的、高附加值的产品占比越来越高，这可能在某些上市公司里面得到非常明显的体现。

我们关注的四个方向

接下来，从我们观察到的一些行业数据和客观事实来简单地推演一下未来两到三年我们看好的行业方向和值得关注的方向。

第一个是高分红的方向，在“国九条”里面的政策很多，但是分红这个政策是对资本市场底层逻辑影响最大的一个政策，它使得我们上市公司的分红率和分红率的稳定性有一个比较明确的预期，使得我们在课本里面学习的现金流、现金流折现的模型能够在A股市场得到大规模的应用。我觉得这是非常重要的情况。

在全社会无风险收益率逐渐走低的过程中，这些低估值、业绩稳定、分红率比较高的上市公司的价值修复或许还会继续下去。这里面主要是分布在各个行业里面的偏成熟的公司，更多地分布在像金融、公共事业、部分周期股以及港股的互联网公司，他们的估值也偏低，有一些高分红、高回购的公司，这种修复行情或许还会继续下去。这是我觉得未来两三年比较大的投资机会。

第二，我们看好目前正在全球化的一些公司，也就是说看好中国未来的跨国公司。这几年我们在研究过程中发现中国某些行业这几年的海外收入得到了快速的增长。举个例子，以工程机械行业为例，我们统计了几家代表性公司的海外收入情况，可以看到从2020年开始工程机械行业的海外出口的收入增长出现了明显的加速。这个现象特别有意思。而且对于某些公司来讲，它的海外收入占比已经超过了公司收入的50%，就是50%以上都是海外收入。这些上市公司海外的毛利率非常高，导致这些上市公司的利润增速比收入增速更快。

看一下我们国家的一些行业在海外渗透率比较高和比较低的情况。比较高的行业，像船舶、光伏、手机、电脑，这些行业的收入波动更多的是随着整个全球的波动而波动。相对而言我们更看好一些海外渗透率更低的行业，而且目前和未来能够持续提升的行业，像汽车，大家知道我们这几年汽车出口非常多，基本上已经超过日本，成为全球第一了。像我们的工程机械、家电以及医药，还有电力设备这些在国内技术非常高的行业开始走向全球，这样的上市公司在财报上体现得非常明显。

这个跟我们以前出口的东西不一样，以前我们出口的东西毛利率低，现在出口的东西毛利率高、附加值高，大大提高了我们国家产品的竞争力。所以我们觉得正在走向全球化的中国公司和未来的跨国公司是一个非常重要的投资方向。

第三个方向是科技行业。因为科技是一个大的行业，科技是成长股的摇篮，很多成长股都是来自于科技。但客观地说，我们中国的科技还处于一个追赶的阶段。我们这些上市公司中的科技公司要么只能利用自己的制造优势去配套科技巨头的一些硬件设备，要么利用国内的工程师红利去追赶国外的科技趋势。在科技的发展过程中也有些行业是比较成熟的，比如过去几年大家关注比较多的新能源行业，包括车、光伏到现在都是比较成熟的行业。相对来讲，我们更加看好一些刚起步，马上到了临界点的一些行业和方向。比如说人工智能，比如说智能驾驶、机器人，这种能够极大地改变社会生态、对人类社会有重大变化的一些行业，往往才能够走出一些非常牛的股票和非常牛的公司。所以说我们非常看好AI、智能驾驶和机器人以及创新药这些创新的方向。

第四个方向是传统行业，因为在国内的资本市场里面大多数都是传统行业，但是在传统行业要做出一波大的行情是不容易的。煤炭行业是个特例，过去3年煤炭行业是整个A股市场涨得最好的行业。为什么煤炭行业在过去几年是涨得最好的一个行业？核心点是从2016年开始政府采取了供给侧改革措施，使得煤炭整个企业数量从最高峰的11000家下降到4000多家，下降了60%，当然产量没有下降这么多，这种竞争格局的改善以及产量、产能的紧张使得煤炭价格在过去几年大幅上涨，上市公司业绩也表现得很好，所以整个煤炭产能在过去几年表现得非常好。

因为中国有中国的特色，所以我们对其他的传统行业，对大家近期比较关注的房地产行业也是在进行大规模的去产能。如果未来需求起来了，产能不够，有可能焕发新的机会，包括证券业、金融业、钢铁业这些传统行业要保持高度的研究、跟踪，密切观察会不会出现供给侧的约束带来大的投资机会。

这是我大概的一些想法。

最后做一个总结，总的来看，目前这个时间点我是看好中国资本市场的，包括A股和港股都是一样的，我觉得这个点是非常值得参与的点，核心理由就是估值比较低，第二个是政策的一些大的变化，第三个是整个中国的宏观经济是越来越明朗了，不像前几年大家看不清楚，现在是比较明朗、比较有信心的。

看好的方向还是四个方向，第一个是高分红的延续，回购比较多的，分红比较多的。第二个是全球化的公司，中国公司的全球化。第三个是科技的一些要么配套，要么是跟随。第四个是传统行业的一些供给侧改革。

$兴证全球可持续投资三年定开混合(OTCFUND|019384)$

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