今年行将过半，投资者可能都经历了一波三折的心路历程。

上证指数自2月5日低点一路反弹，从2600点到收复3000点只用了10个交易日。不过此后，上证指数在3000点附近震荡了近两个月，直至4月底，3100点重要关口得到突破。5月下旬开始，一波连续回调后沪指又来到3000点附近，不少投资者感慨“又回到最初的起点”。

与此同时，市场热点也在不停切换，AI、高股息、黄金、周期、地产……不同主题、不同行业轮番上场，如电风扇的扇叶一样转得飞快。站在当下时点，投资者或许感到迷茫，未来怎么看？中金公司近期的一份研报提出，展望下半年，宏观范式转变下中外金融周期分化，结合我国积极的稳增长政策及中长期改革，今年投资者预期最为悲观时期可能已经过去，2月以来的修复行情虽有波折但仍有望延续。

我们可以开始乐观了吗？

重温“市场先生”与“价值先生”的寓言

或许“市场先生”和“价值先生”这组概念值得重温。

“市场先生”最早由价值投资的开山鼻祖——本杰明格雷厄姆在《聪明的投资者》一书中提出。这位“市场先生”每天都会来敲你的门，并且给你一个报价，你可以选择以当天的报价与他进行股票交易。不过，在许多情况下，“市场先生”的热情或担心有些过度，这样他所估出的价值在你看来似乎有些愚蠢。

曾被美国《财经》杂志誉为“华尔街最聪明的人”的查尔斯埃利斯，在《赢得输家的游戏》中对“市场先生”做了一个更形象的比喻，叫“经济舞男”——他的目的只有一个，吸引注意力。

埃利斯还提出了另一位形象截然相反的“价值先生”。“价值先生”日夜操劳，研发、生产、销售商品、提供服务，日复一日的在车间、工厂、仓库、商店里忙碌，承担着真正的经济工作，创造真正的价值。

埃利斯比喻道：当“价值先生”埋头苦干时，“市场先生”则玩性正浓。

1987年10月19日，美股遭遇大崩盘，道指跌超20%，多家蓝筹公司跌超30%，就连巴菲特旗下的伯克希尔哈撒韦当日也大跌18%。很多投资者深受重创。但当年年末，伯克希尔哈撒韦就收回了失地；而从大崩盘当日至今年6月13日，伯克希尔哈撒韦股价累计上涨了超190倍。不止这一家公司，强生、沃尔玛、雪佛龙、宝洁、礼来等知名公司在1987年大崩盘之后取得了几十倍甚至百倍增长，但在暴跌中匆忙抛售的投资者，很难享受到这些公司增长带来的收益。

数据来源：wind，时间区间1987/1/1-2024/06/13。

因此，在面对短期不确定时，一个好的方式也许是，避免被“市场先生”动摇或迷惑，以“价值先生”为盟友，立足长期来评估自己手中的资产。尤其是市场高位或低谷的时候，始终致力于正确的投资策略，才能不至于在市场频繁变动中迷失方向。

现在 “价值先生”可以告诉我们什么？

如果跳出对于指数涨跌、热点切换的关注，现在，“价值先生”在告诉我们什么？

 宏观层面，年初至今我国经济显现较为积极的变化。一季度GDP同比增长5.3%，好于预期。世界银行最新报告预计，今年中国GDP增速为4.8%，较此前预测上调0.3个百分点。中金公司认为，下半年，我国经济增长动能有望继续温和改善。今年4月底中央政治局会议传递积极信号，政策部署上延续“积极的财政政策和稳健的货币政策”定调，下半年货币政策与财政政策也有望继续协同发力。

从物价来看，CPI同比在今年1月到达阶段低点后有所反弹，今年5月CPI同比上涨0.3%，1-5月整体呈现小幅正增长。中信证券预计，后续CPI将在猪周期反转、部分地区公用事业涨价、服务价格上涨的支撑下保持温和回升的态势。5月PPI同比显著回升，伴随去年6、7月份PPI基数的不断下滑，后续几个月PPI同比或将持续回升。    

地产复苏可以说是后续市场乃至经济的“胜负手”。5月以来，地产相关政策密集落地，措施包括设立3000亿元保障性住房再贷款、取消全国层面房贷利率下限等，中央政策出台后全国多个城市跟进。政策效果近期已有所显现，房地产市场活跃度有所提升。据兴证全球基金研究员王祎馨分析，本轮政策从供需两端发力，供给端方面目前通过限制供地以及政府“收储”来调整供给，需求端各项组合政策也在同步发力，如果后续持续性政策能逐步扭转预期，市场或有望逐渐恢复供需平衡。   

 中观层面，也逐步出现一些机会空间。兴证全球基金基金管理部总监、投资总监乔迁指出，从传统顺周期行业来看，现在各行各业、特别是传统的顺周期行业都处在相对底部的位置，企业已经在调整报表结构和增长的方式，进行产品线的梳理和再定位，开始往前走，也开始在利润表上有不一样的体现方式。从出口来看，我们已经开始从低端制造业出口开始走向了多维度的领先，也在从制造业出口进一步拓展到消费品和服务业。科技创新领域也有一定空间，以AI为代表的技术对很多行业效率的提升非常显著，由此带来的总需求可能在三年之内出现非线性增长空间。

中金公司也预计，A股全部上市公司、非金融上市公司2024年盈利同比增速分别为1%、1.6%，下半年盈利增速可能好于上半年。随着新“国九条”重塑市场生态，资本市场更加强调优胜劣汰，企业也将更加注重夯实长期发展基础，提升投资者回报。

 估值层面，从权益市场指数来看，截至2024年6月13日，万得全A指数市盈率（TTM）为16.64倍，处于近10年以来19%分位点，为历史较低位置。沪深300指数当前市盈率（TTM）为11.91倍，处于近10年以来34%分位点，也为较低位置。

数据来源：wind，时间区间2014/6/20-2024/06/13。

事情在线性发展的时候，我们可能会忘记周期的存在。

下图展示了偏股基金指数的三年滚动年化收益率，这一指标代表你持有偏股型基金三年时间所能收获的年化收益率。

过去几年的市场波动使得很多基金投资者“很受伤”，尤其是去年年底到年初的大跌，可能给不少投资者留下了“疤痕效应”，不敢在权益基金上加大投入；也有投资者产生了“惊弓之鸟心态”，即使积极信号逐渐展现，也不敢再相信权益市场会彻底走出阴霾，一旦出现小幅上涨就开始止盈。

但我们可以观察到，短期收益率会围绕长期平均收益率做均值回归，如果涨得过多，后续将会回落，如果跌得过多，后续大概率也将会回升。

数据来源：wind，时间区间2007/12/28-2021/06/10。

回到开头的问题，是否可以乐观地看待后续市场？在黑天鹅频出的当下，很难做出短期的绝对判断。正如查理芒格所说， “长期投资者需要忍受一些周期性的波动。有些周期会令人痛苦，但它就像白天和黑夜一样固定交替发生。” 在这一过程中，多想想“价值先生”，牢记万物皆周期，可能会给我们更多的信心。

$兴全沪深300指数(LOF)A(OTCFUND|163407)$

$兴全沪深300指数(LOF)C(OTCFUND|007230)$

$兴全商业模式优选混合(OTCFUND|163415)$

$兴证全球品质甄选混合A(OTCFUND|018868)$

$兴证全球品质甄选混合C(OTCFUND|018869)$

参考资料：

中金公司，《2024下半年A股展望：击楫中流》，2024年6月11日。

中信证券，《2024年5月物价数据点评—核心CPI的修复进程如何？》，2024年6月12日。

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