虽然我们说要定投低估值的指数基金，但是大家有没有想过，指数的低估值是怎么来的呢？为什么同一时间会有一些指数基金低估，而另一些指数基金却高估呢？
其实指数基金出现低估，是有原因的，最主要的是三个原因：利率、盈利能力和黑天鹅。
高利率对股市的负面影响代表：
80年代的美股指数高利率对股市的影响是负面的，往往在市场利率比较高的时候，股市估值会被压制的比较低。
最典型的例子就是80年代的美股。下面这两图是美股标普500指数的市盈率估值和美国10年期国库券利率。
上世纪80年代的时候，美国利率达到惊人的15%。买债券都能有稳定15%的收益，谁还会考虑投资风险更高的股票呢？股票资产需要有更低的估值才能吸引到投资者的注意。
所以80年代标普500的估值达到惊人的六七倍。巴菲特也曾撰文说“利率至于投资就好比地心引力之于物体，利率越高，向下牵引的力量也就越大”。
美国利率在80年代初达到最高峰，随后进入了一个长达30年的利率下降周期，美股、美债、美国房地产等资产的价格也受益于利率的下降。像标普500,80年代到2000，开启了一个大牛市，仅市盈率就提高了七八倍。我们熟悉的很多美国投资大师的经典案例，都是发生在这一阶段。
国内也是如此。刚刚过去不久的2015年牛市，也是被称为“杠杆牛”、“资金牛”。市场利率从2014年开始大幅下降，先后引爆了股市、房市、商品市场。不过市场利率大幅上涨的时候，资产的价格表现都不好。所以说还是“屁股决定脑袋”，如果说手里没有多少积蓄，要靠定投积累财富，还是比较欢迎高利率环境的，各种资产的价格都比较便宜。
盈利能力进入周期低谷
代表：2013年至今的蓝筹股指数
也有的朋友会有疑问，有很多地区的利率并不高，为何这些地区的股市估值也不高呢？
这就是第二个主要的原因，股市背后上市公司的盈利能力进入周期低谷。比较典型的例子就是2013年至今的蓝筹股指数。
判断盈利能力一个比较简单的方法就是看指数的净资产收益率(ROE)，也就是盈利除以净资产。我们拿沪深300为例：
从2004年底发布以来，沪深300指数的盈利能力其实经历了两轮周期。
2006年之前是一个盈利能力下降的周期，2007-2008年盈利能力大幅上涨，并引爆了一轮牛市。
但是2008年下半年开始受到次贷危机的影响，盈利能力大幅下滑。随后在“四万亿”的刺激下有所恢复，在12年达到第二个高峰。
但是随后盈利能力逐渐下滑至今。现在对沪深300来说，处于一个“盈利能力下降周期”的底部。
市场上目前处于低估的几个指数，其实都是因为盈利能力下滑导致的。像沪深300受制于金融行业，像红利指数受制于制造业。红利指数以制造业为主，历史平均净资产收益率在15%左右，目前大约12%，也是显著低于历史平均的。
严格来说，市场现在并没有“冤枉”蓝筹股指数。因为盈利能力下降了，再给出和原来一样的估值肯定不合理哇，所以也就有现在低估值的指数。但是盈利能力不会始终下滑，每隔几年，盈利能力就会周期性的上涨和下跌。
如果我们在盈利能力周期底部的时候，以低估值买入；随后进入盈利能力上行周期的时候，盈利和估值就会双双上涨，带来“双击效应”。这就是著名的“戴维斯双击”啦。不过我们也不知道什么时候才会进入到上行周期，所以在低估值区域，最好是用分散定投的方式，这样才能更保险的积累股份。
我们在投资过程中最主要寻找的投资机会，其实就是“盈利能力处于周期底部，估值也处于底部，但未来会恢复”的指数基金，也就是我之前演讲说的“物美价廉的瘦鹅”。
这就是第二种导致指数低估的原因：盈利能力下滑。
黑天鹅
代表：911事件、英国退欧
黑天鹅说的是我们无法预测的意外事件。这些事件也会突然导致股市大幅暴跌，出现低估值。
例如911事件后，美国股市的大幅暴跌；例如日本的大地震导致的核泄漏。
在众多黑天鹅中，我最喜欢的是“能引起短期暴跌，但对背后公司长期基本面没有什么影响”的黑天鹅。
比如说英国退欧导致的h股指数大跌。因为港股主要是欧美投资者在投资，特别是因为历史原因，英国在港股的资金占比很高，而对这些投资者来说，港股是“海外资产”。英国退欧的时候很多投资者会降低风险较大股票资产占比，会优先考虑卖出“海外资产”，这就导致港股大跌。但是英国退不退欧跟主营业务在国内的h股关系并不大，所以这种黑天鹅就是给我们送红包啦。
黑天鹅能导致短期的恐慌，如果恐慌过度，时常会出现大幅下跌，可能会给我们带来低估买入的机会。
总结
大多数时间里，市场还是有效的。低估的指数基金总是有一些原因，要么是市场利率高、要么是盈利能力在下滑、要么是黑天鹅影响。
但是我们要具体分析，导致指数基金低估的原因是什么，这种原因能否长期维系。如果导致指数基金低估的原因消失了或者改变了，指数基金还会继续低估么？明白了背后的原因，也就为我们盈利提供了保障。
