我们之前一直强调社融的数据比较关键，因为它通俗来讲就反映了社会整体的融资需求。我举个简单的例子，企业投资需要向银行贷款，这个就是我们说的信贷，会反映在社融里面的企业中长期贷款项目。居民买房需要房贷，这个反映在居民中长期贷款。我们平时消费的时候其实有些人会用一些消费贷，比如月付、信用卡之类的，这些会反映在居民的短期贷款。还有政府投资的基建项目形成的贷款也会反映在企业的中长期贷款里面。所有我们说经济复苏，需求起来的时候，企业才愿意借钱去投资，因为投资是有成本的，我们之前降息就是为了降低企业的成本，增加货币供给，鼓励银行贷款给对应企业，这些就叫做货币宽松，但是最后企业愿不愿意扩张去投资还得看他们对未来有没有信心，如果有信心愿意去扩张形成了贷款，我们就说宽货币向宽信用传导是成功的。居民也一样，降5年期lpr就是为了降房贷，但不是房贷利率下降了就一定买房，疫情影响下很多人收入不确定了，有些人就不愿意放杠杆了，而且房地产不景气，房价上涨预期没了，纯粹刚需的话买房就没那么着急了。我们在分析经济景气的时候更关键的还是看居民和企业的中长期贷款，更能反映当前的居民信心和企业信心。

  说了那么多，我们再来看看昨天披露的这份数据。结论就是：10月新增社融大幅低于市场预期。10月新增社融9079亿元，比上年同期减少7097亿元，大幅低于市场预期的1.6万亿元。我们来看少增的这些都是哪里出的问题，首先，政府债券同比少了3376亿（这个跟政府的投放节奏和时点有关，我们暂时不看，而且有些债券是10月底发行，没有办法在10月完成登记），人民币贷款同比少增了3321亿（这个而很重要，尤其是中长期贷款）。我们看到，个贷增长低迷，居民中长期贷款同比少增了3389亿，但企业中长期贷款同比明显多增。我们再来看一下数据差的原因，金融数据如此疲软的原因我们大体可以归结为三点，疫情干扰、房地产融资疲弱和财政支出进度滞后，具体来看：

第一，疫情干扰经济活动，导致融资需求疲弱，短期融资大幅减少。疫情在9月下旬开始加速发酵，我们看到各地疫情起来了，在10月达到一个很高的水平。10月全月平均来看，14天内报告过确诊病例的城市占全国GDP的比例为59.6%，几乎接近今年4月时的61%。在疫情的扰动下正常的经济活动受到影响，交易活动疲软，用于补充流动性的短期贷款明显减少，10月居民和企业短期贷款净减少2355亿元，相比去年同期少增2493亿元（消费场景和经营活动都减少了）。

第二，房地产融资比成交状况反映的更为疲弱，居民可能主动减少使用贷款，这与疫情带来的预期恶化有直接联系。10月居民中长期贷款仅332亿元，这一水平与2020年2月的居民中长期贷款水平（371亿元）基本一致、仅略高于2022年4月的历史低位（-314亿元）。但是10月房地产成交的状况并没有那么差，2020年2月30成房地产成交面积同比下降67%，2022年4月同比下降52%，而2022年10月同比下降18%。在这背后，我们认为居民在预期不稳的背景下可能在主动收缩杠杆、降低债务，一方面可能提前归还地产贷款，另一方面即使是买房也尽量少加杠杆，降低买房总支出、提高首付比（意思就是说房地产实际成交没有那么差，但是好多人怕收入不确定背着高杠杆，要么提前还贷了，要么就是提高了首付比例，身边有不少朋友都有这种打算）。居民的预期不稳则与疫情影响的长期化有直接联系。

第三，政策仍然做了积极的努力，体现在企业中长期贷款的同比多增上。虽然各项贷款均非常疲弱，但10月企业中长期贷款净增4623亿元，同比多增2433亿元，无论是当月净增额还是同比多增的幅度，都是历史同期的最高值，反映了政策的发力支持。此前6000亿元政策性金融工具在10月全部完成投放、资金已经抵达项目，央行10月PSL净增1543亿元，是近6年来的最高值。

  向前看，政策大概率将继续形成托底，但内生融资需求的恢复路径不确定性较大。我们刚才讲了几个拖累因素（疫情、房地产融资、财政支出进度），其中财政支出进度不足的问题可以依靠政策调节，持续性可能较低；此外，随着专项债的落地，进一步带动配套融资，再加上央行PSL对房地产项目的支持（说明白就是发钱支持地产企业融资），政策托底的力度仍然不弱。此外，如果民营企业债券发行能够在新政策的支持下快速落地，也会对社融形成支撑。但是另外两个拖累因素的不确定性较大，疫情的发展路径我们很难给出明确的预测，而房地产融资需求的疲软在一定程度上也跟疫情有密切的关系。截至11月5日，全国14日内有疫情的城市占全国GDP的58.9%、7日内有疫情的城市占全国GDP的34.1%,这两个数字相比10月底还有小幅上升。

 风险提示：投资有风险，本基金不保本，可能发生亏损。本材料由鹏华基金管理有限公司提供。本资料仅为宣传用品，不作为任何法律文件。本材料观点不构成投资建议或承诺。文中板块及指数趋势并不能完全反映基金走势，基金过往业绩不预示未来表现。我国基金运作时间较短，不能反映市场发展的所有阶段。基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成本基金业绩表现的保证。基金投资人在投资前请确认已知晓并理解该产品特征性与相关风险，具有相应风险承受能力,谨慎投资。投资者投资于本基金前应认真阅读基金的基金合同、招募说明书、基金产品资料概要等文件，并根据自身风险承受能力选择适合自己的基金产品。基金有风险投资需谨慎。

$鹏华券商A(OTCFUND160633)$$鹏华银行A(OTCFUND160631)$$鹏华中证800证券保险指数(LOF)A(OTCFUND160625)$