半年收官发展稳健，分红规划提振信心!

　2024年08月09日 信达证券 赵丹晨,程远　

　　贵州茅台(600519)：

　　事件：公司公告，2024年上半年营业总收入834.51亿元，同比增长17.56%；归母净利润416.96亿元，同比增长15.88%；销售收现870.94亿元，同比增长26.09%；经营净现金流366.22亿元，同比增长20.52%。

　　点评：

　　系列酒发展强劲，经销渠道受提价带动。上半年，茅台酒/系列酒收入分别为685.67亿元/131.47亿元，同比+15.67%/+30.5%，其中系列酒增长势头依旧强劲，其收入比重同比+1.56pct至16.09%。直销/经销收入分别为337.28亿元/479.86亿元，同比+7.35%/+26.5%，其中i茅台实现酒类不含税收入102.5亿元，同比+9.75%；由于经销渠道的飞天产品提价20%，今年经销渠道增长较快，直销收入比重同比-4.02pct至41.28%。截至24年6月底，公司合同负债99.93亿元，环比增加4.7亿元。其中24Q2，公司营业总收入369.66亿元，同比增长16.95%；归母净利润176.3亿元，同比增长16.1%。茅台酒/系列酒收入分别为288.6亿元/72.11亿元，同比+12.92%/+42.51%，由于今年4月、6月飞天批价出现较大幅波动，公司发货进度有所调整，而茅台1935超进度完成上半年任务，引领系列酒保持高增势头。直销/经销收入分别为144.09亿元/216.62亿元，同比+5.85%/+27.39%，其中i茅台实现酒类不含税收入49.07亿元，同比+10.62%；直销收入比重同比-4.51pct至39.95%。

　　上半年，公司毛利率同比-0.04pct至91.76%，其中茅台酒/系列酒毛利率分别为94.13%/80.09%，较2023年同比+0.01pct/+0.33pct。24Q2毛利率同比-0.11pct至90.68%，主要为系列酒增速较快，使得系列酒收入占比提升，略有拉低整体毛利率。

　　取酒时间影响半年产量，税金及销售费用影响净利率。上半年，茅台酒/系列酒基酒产量3.91万吨/2.27万吨，同比-12.3%/-5.4%，我们预计与第五轮次取酒时间有关，2022年第五轮次开始于6月15日，2023年第五轮次开始于6月8日，我们判断今年第五轮次开启时间或为6月中旬后，因此半年产量统计有下滑。此外，3万吨酱香系列酒技改项目进度由年初90%提升至100%，我们预计后续系列酒投产将加快。由于飞天茅台出厂价提升20%影响，消费税基提高，上半年公司营业税金及附加占比同比+1.23pct至16.47%；公司持续开展文化活动，加强品牌塑造，上半年销售费用率同比+0.63pct至3.19%；上半年管理费用率同比-0.82pct至4.68%。费率影响下，公司上半年归母净利率同比-0.82pct至49.96%。

　　明确分红规划，增强市场信心。公司计划2024-2026年度，每年度分配的现金红利总额不低于当年实现归母净利润的75%，每年度的现金分红分两次（年度和中期分红）实施。具体的现金分红方案由公司董事会拟定，经公司股东大会审议通过后实施。公司过往的基础分红比例为51.9%，且连续两年实施特别分红，2022-2023年整体分红率超80%。此规划有望稳定股东对分红的预期，加强股东回报，提振市场信心。

　　盈利预测与投资评级：我们预计，公司2024-2026年摊薄每股收益分别为69.05元、80.38元、93.10元，维持对公司的“买入”评级。

　　风险因素：宏观经济不确定性风险；技改建设项目进度不及预期风险