医药生物行业周报：创新引领，价值重估
来源：国海证券行业研究周报
投资要点：
市场表现：上周医药生物板块跌幅 1.39%，涨幅在 28 个行业中排名 第 7，跑输沪深 300 指数 0.66pp。医疗器械表现相对较好，涨幅为 1.07%；涨幅最小的板块是医药商业，为-4.66%。其他板块表现如 下：化学制药（0.52%）、医疗服务（0.04%）、生物制品（-0.77%）、 中药（-2.48%）。行业整体估值（TTM 整体法，剔除负值）36.99 倍, 相对沪深 300PE 溢价率约为 2.67 倍，处于历史中部位置。其中， 医疗服务（63.93 倍）、医疗器械（56.00 倍）和生物制品（49.10 倍） 估值较高，化学制药（35.66 倍）、中药（31.87 倍）、医药商业（25.96 倍）估值相对偏低。
本周重点资讯：
1）CFDA 将打出一系列“组合拳”深化药品审评审批制度改革
2）北京地方版“两票制”方案出炉
3）美国 FDA 授予艾伯维妇科药物 elagolix 优先审查资格，治疗子 宫内膜异位症相关疼痛
本周观点更新：创新引领，价值重估
上周申万医药生物行业板块伴随大盘有所调整，行业指数下跌 1.39%，跑输沪深 300 指数 0.66pp，但在一级行业中，医药涨幅依 然靠前，其中创新类公司继续引领市场，恒瑞医药市值首次突破2000 亿元，2017 年动态 PE 提升至 65X。回顾 9~10 月医药板块从开始 反弹至今，行业指数上涨了 7.18%，分别跑赢沪深 300 指数和创业 板指数 2.72pp 和 8.07pp，在一级行业中，医药从 8 月底行业涨幅 （算术平均）居中，到 11 月初医药已经处于第 5 位。连续 2 个月的 快速上涨，医药板块的估值溢价率有所提升。目前 2017 年动态 PE 35X, 2018 年动态 PE 29X，分别相对溢价率（A 股剔除金融）为 52% 和 53%。对于未来医药行业的机会，我们认为可继续乐观，继续看 好估值溢价率提升的空间：逐步进入创新时代，医药行业逐步从医 保红利整体驱动转向创新产品驱动，更健康更可持续的增长模式正 在形成，行业中创新型企业比重提升，估值溢价率有望持续提升。
展望 4 季度，我们对医药板块继续乐观。催化估值提升在于药械创 新政策，从 10 月初公布创新意见以来，配套政策快速落地，药品管 理法快速启动修正方案，保障落实新药加速进入临床，提高临床试 验通量。同时，在估值方法上，围绕新药新产品的估值体系有望逐 步形成。创新药属于长周期的投资项目，而目前占主要的相对估值方式，往往考虑最近 1~2 年的业绩变化，忽略新药创新价值。恒瑞 医药当年预测估值从不足 30 倍提升至 60 倍，近期利润增速并无显 著变化，但储备新药却在加速落地，长期价值再提升。新药政策的 持续出台落地，医药行业进入创新时代，带来估值方法的调整。回 顾医药板块溢价率变化的历史和行业发展阶段的差异，目前位置， 我们认为医药估值溢价率提升认为仅仅是开始。
对于创新估值体系形成，从强者恒强到全面提升。恒瑞医药作为国 内化学制药创新的龙头企业，在此轮估值提升中，走在板块的前列， 年初估值从 35X 提升至目前 65X,增量市值来自对于创新药的价值重 估。恒瑞医药的估值领先在于：创新体系完善，能跟随甚至引领 国际新药创新步伐；阿帕替尼等创新药上市，并放量增长，对于 公司众多处于二三期临床的创新药进行估值重估提供案例支持。我 们认为市场仍需要较长时间去认知创新药的价值，从龙头开始，强 者恒强，到市场逐步认清创新所代表的市场价值，对于同样具备创 新储备的公司，公司将同样迎来估值上的提升。
上周行业政策变化，器械创新和新药同样重视，10 月 31 日 CFDA 发布《〈医疗器械监督管理条例〉修正案（草案征求意见稿）》意见， 从临床审批到注册都进一步放开。虽然医疗器械研发创新更多在于 know-how，但对于三类器械，条例修正意味研发时间缩短，上市加 速。
自 10 月份开始，我们连续强调成长中创新的意义，并加大对科伦药 业、亿帆医药、透景生命、理邦仪器、和乐普医疗的推荐。对于创 新价值重估估标的的选择，自主研发只是其中一个通路，创新能力 不足可以通过并购、合作等去弥补。恒瑞医药依靠自主研发引领创 新估值的形成，对于后来者，无论是重金投入研发，构建自己的研 发体系，还是并购创新类标的，还是合作弥补创新体系的不完善， 最终还是看新产品上市的价值，我们认为整个医药板块创新体系都 有望重估，全面提升阶段，因此我们维持对医药行业的推荐评级。
对于消费升级，2017 年从白酒和家电起步，市场对消费给予了较高 的关注，贵州茅台、格力电器等优质企业，市值占比都在提升。OTC 因为品种细化，市场的细化，目前尚未出现贵州茅台等一线的龙头， 市值上差距较大。从业绩增速来看，云南白药、华润三九等 OTC 品 牌，虽然短期内增速一般，但我们认为多更时候，新品牌的培育时 间不够或者内部管理机制尚未完善，潜力的释放尚未到时候。
原料药供给侧方向，四季度业绩催化有望提前，从新和成 3 季度业 绩预告 14~18 亿开始，市场对长单品种提价的业绩贡献关注度开始 逐步提升，更重要的是前期对提价的预期已逐步消化。对于业绩弹 性测算，考虑实际交货执行，与我们的预测可能存在差异，建议客 观看待 4 季度弹性，更注重未来 1 年的业绩趋势。
风险提示：系统性风险；原料药企业业绩兑现不及预期；重点公司 外延并购整合不及预期；制剂出口海外申请注册不及预期；创新药 鼓励政策实施不及预期；重点公司未来业绩的不确定性。
统计了一下目前市场上跟踪医药指数的基金主要有易方达沪深300医药ETF、华夏医药ETF、南方中证500医药卫生ETF、汇添富中证医药卫生ETF、广发中证全指医药卫生ETF、华安中证细分医药ETF等等。
其中在场内规模最大、交易最活跃的是广发中证全指医药卫生ETF（159938）
投资要点：
市场表现：上周医药生物板块跌幅 1.39%，涨幅在 28 个行业中排名 第 7，跑输沪深 300 指数 0.66pp。医疗器械表现相对较好，涨幅为 1.07%；涨幅最小的板块是医药商业，为-4.66%。其他板块表现如 下：化学制药（0.52%）、医疗服务（0.04%）、生物制品（-0.77%）、 中药（-2.48%）。行业整体估值（TTM 整体法，剔除负值）36.99 倍, 相对沪深 300PE 溢价率约为 2.67 倍，处于历史中部位置。其中， 医疗服务（63.93 倍）、医疗器械（56.00 倍）和生物制品（49.10 倍） 估值较高，化学制药（35.66 倍）、中药（31.87 倍）、医药商业（25.96 倍）估值相对偏低。
本周重点资讯：
1）CFDA 将打出一系列“组合拳”深化药品审评审批制度改革
2）北京地方版“两票制”方案出炉
3）美国 FDA 授予艾伯维妇科药物 elagolix 优先审查资格，治疗子 宫内膜异位症相关疼痛
本周观点更新：创新引领，价值重估
上周申万医药生物行业板块伴随大盘有所调整，行业指数下跌 1.39%，跑输沪深 300 指数 0.66pp，但在一级行业中，医药涨幅依 然靠前，其中创新类公司继续引领市场，恒瑞医药市值首次突破2000 亿元，2017 年动态 PE 提升至 65X。回顾 9~10 月医药板块从开始 反弹至今，行业指数上涨了 7.18%，分别跑赢沪深 300 指数和创业 板指数 2.72pp 和 8.07pp，在一级行业中，医药从 8 月底行业涨幅 （算术平均）居中，到 11 月初医药已经处于第 5 位。连续 2 个月的 快速上涨，医药板块的估值溢价率有所提升。目前 2017 年动态 PE 35X, 2018 年动态 PE 29X，分别相对溢价率（A 股剔除金融）为 52% 和 53%。对于未来医药行业的机会，我们认为可继续乐观，继续看 好估值溢价率提升的空间：逐步进入创新时代，医药行业逐步从医 保红利整体驱动转向创新产品驱动，更健康更可持续的增长模式正 在形成，行业中创新型企业比重提升，估值溢价率有望持续提升。
展望 4 季度，我们对医药板块继续乐观。催化估值提升在于药械创 新政策，从 10 月初公布创新意见以来，配套政策快速落地，药品管 理法快速启动修正方案，保障落实新药加速进入临床，提高临床试 验通量。同时，在估值方法上，围绕新药新产品的估值体系有望逐 步形成。创新药属于长周期的投资项目，而目前占主要的相对估值方式，往往考虑最近 1~2 年的业绩变化，忽略新药创新价值。恒瑞 医药当年预测估值从不足 30 倍提升至 60 倍，近期利润增速并无显 著变化，但储备新药却在加速落地，长期价值再提升。新药政策的 持续出台落地，医药行业进入创新时代，带来估值方法的调整。回 顾医药板块溢价率变化的历史和行业发展阶段的差异，目前位置， 我们认为医药估值溢价率提升认为仅仅是开始。
对于创新估值体系形成，从强者恒强到全面提升。恒瑞医药作为国 内化学制药创新的龙头企业，在此轮估值提升中，走在板块的前列， 年初估值从 35X 提升至目前 65X,增量市值来自对于创新药的价值重 估。恒瑞医药的估值领先在于：创新体系完善，能跟随甚至引领 国际新药创新步伐；阿帕替尼等创新药上市，并放量增长，对于 公司众多处于二三期临床的创新药进行估值重估提供案例支持。我 们认为市场仍需要较长时间去认知创新药的价值，从龙头开始，强 者恒强，到市场逐步认清创新所代表的市场价值，对于同样具备创 新储备的公司，公司将同样迎来估值上的提升。
上周行业政策变化，器械创新和新药同样重视，10 月 31 日 CFDA 发布《〈医疗器械监督管理条例〉修正案（草案征求意见稿）》意见， 从临床审批到注册都进一步放开。虽然医疗器械研发创新更多在于 know-how，但对于三类器械，条例修正意味研发时间缩短，上市加 速。
自 10 月份开始，我们连续强调成长中创新的意义，并加大对科伦药 业、亿帆医药、透景生命、理邦仪器、和乐普医疗的推荐。对于创 新价值重估估标的的选择，自主研发只是其中一个通路，创新能力 不足可以通过并购、合作等去弥补。恒瑞医药依靠自主研发引领创 新估值的形成，对于后来者，无论是重金投入研发，构建自己的研 发体系，还是并购创新类标的，还是合作弥补创新体系的不完善， 最终还是看新产品上市的价值，我们认为整个医药板块创新体系都 有望重估，全面提升阶段，因此我们维持对医药行业的推荐评级。
对于消费升级，2017 年从白酒和家电起步，市场对消费给予了较高 的关注，贵州茅台、格力电器等优质企业，市值占比都在提升。OTC 因为品种细化，市场的细化，目前尚未出现贵州茅台等一线的龙头， 市值上差距较大。从业绩增速来看，云南白药、华润三九等 OTC 品 牌，虽然短期内增速一般，但我们认为多更时候，新品牌的培育时 间不够或者内部管理机制尚未完善，潜力的释放尚未到时候。
原料药供给侧方向，四季度业绩催化有望提前，从新和成 3 季度业 绩预告 14~18 亿开始，市场对长单品种提价的业绩贡献关注度开始 逐步提升，更重要的是前期对提价的预期已逐步消化。对于业绩弹 性测算，考虑实际交货执行，与我们的预测可能存在差异，建议客 观看待 4 季度弹性，更注重未来 1 年的业绩趋势。
风险提示：系统性风险；原料药企业业绩兑现不及预期；重点公司 外延并购整合不及预期；制剂出口海外申请注册不及预期；创新药 鼓励政策实施不及预期；重点公司未来业绩的不确定性。
统计了一下目前市场上跟踪医药指数的基金主要有易方达沪深300医药ETF、华夏医药ETF、南方中证500医药卫生ETF、汇添富中证医药卫生ETF、广发中证全指医药卫生ETF、华安中证细分医药ETF等等。
其中在场内规模最大、交易最活跃的是广发中证全指医药卫生ETF（159938）
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