指数估值定投：读书（八）

买指数、算估值、做定投

其实这本书的中文书名并没有准确地反映英文原版所表达的意义，原书名是《Enough, True Measures of Money, Business, and Life》，书中分为了三个部分，分别对应 Money, Business, Life，也就是金钱、商业、生命这三个主题。

整本读下来，博格在书中探讨的三个主题可以进一步引申为：金钱——投资方法；商业——基金行业；生命——社会价值。并且用非常工整有力的10个排比句：“……太多；……不足”，分章节来阐述了这三个主题。

通过阅读本书，我们既可以了解美国基金行业自身存在的问题，并思考博格对美国基金行业未来改革方向的建议；也可以了解华尔街在价值观和意义感方面的问题，并思考博格对于华尔街应当承担和发扬的社会价值理念方面的建议。

但是作为一名普通投资者，无论是基金行业的改革、还是金融行业的社会价值，显然对于我们来说，太过于宏大和无力，也过于深刻和虚无。所以，本着务实、实操的角度，我们还是主要来看看博格对普通投资者提供的建议，尤其是关于投资方法的那三句至理名言。

成本太多、价值不足

博格对基金行业最大的贡献之一就是提出了：“成本重要”假说，他几乎在所有的书中、以及公开演讲中都一定会提到成本的重要性。对于普通投资者而言，你花费的成本，其实就是中介的收益。因此，这两者从底层逻辑上讲就是对立的。那么这个结如何解？只有当中介仅作为“受托人”，秉承古老的“信托精神”，仅为投资者一方服务，才能消除两者的利益冲突。

但在本书中，博格的视野更加宏大，没有局限于投资者个体的成本和收益，而是通过论述金融体系与实体经济的关系，得出一条基本原理：金融体系终归是要从实体经济中攫取一定的价值的。理想的情况当然是适度的分享一部分，但博格表示现实情况却往往是侵占了太多。一是体现在金融行业的收入和利润总和过大（这点在2000年初的美国非常明显，但如今在A股市场也是非常明显），二是体现在金融体系吸引了太多了高等人才上。

更被大众广泛批评的地方就是金融行业的旱涝保收，尤其是CEO等高管们，即使在企业面临破产时，依然获得了巨额的薪酬，这点在2008年全球金融危机时体现最为明显。曾经有一本经典的书籍《客户的游艇在哪里》，就形象地描述了这种情况，有兴趣的球友可以搜来看看。

回到我们的投资中，事实上对于投资者们，承担了100%的风险，却只能拿到部分的收益。而中介们，承担了0风险，却能分享到较多的收益。所以，博格得出结论，金融行业应该尽量降低收费，让更多的收益回归投资者的口袋。而这个结论的本源就在于：金融是依附于实体经济的行业，往正面说，金融行业获取的越少，实体经济就能越好；往反面说，金融行业获取的越多，实体经济就会变得越差，最终则是皮之不存，毛将焉附？

投机太多、投资不足

市面上有着太多关于投资和投机的论述，博格也带来了他的解读，非常精彩。博格认为：投资的核心是企业的长期所有权；投机则恰恰相反，它是短期交易，而非长期持有，它看重的是交易本身，而非企业本身。这个解释根源于大名鼎鼎的凯恩斯，在他的大作《就业、利息和货币通论》（The General Theory of Employment, Interest, and Money）一书中提出了对二者的定义。凯恩斯认为：投资是 “预测资产在整个生命周期中的未来收益率”，而投机则是“预测市场的活动，并不太关注资产本身”。

对于“投机”的理解，我觉得还可以用凯恩斯的另一个形象比喻——“选美博弈”。简单来说，如果最终赢家是：看谁的答案最接近全体参加者作为一个整体得出的平均答案（在股市里就是选出那个有更多人会买的股票），那么作为选美比赛评判的参加者，就不会选择他自己认为最漂亮的面孔（真正有价值的），而会选择他认为最能吸引其他参加者注意力的面孔（这就是投机心态），而其他参加者也会以同样的方式考虑这个问题。

博格也承认，对于投资者个体来说，在股市中既能获得投资回报率，也能获得投机回报率，总的收益率可以用经典的博格公式来表示，即：长期回报率 = 初期股息率 盈利增长率 市盈率变化率，前两者：初期股息率 盈利增长率 就是投资回报率；最后一项：市盈率变化率 就是投机回报率。

但对于整个市场来说，只能获得投资回报率，而不能获得投机回报率，因为整个市场回报率的本源是由：投入到企业的资本、劳动、技术等要素创造的，而不是由交易创造的。投机不能带来整体市场的价值增长，而只能带来再分配而已。在此，博格再度对投资行业的过度交易，即股票的高换手率进行了批判，认为这种高换手率只会肥了金融中介，而减少投资者这个整体的收益。同时，他也对主动的择时交易进行了批判，认为这终究是投机的一种形式，而且如果把时间拉长，一个人做的主动择时交易也是会均值回归的，对的次数和错的次数会差不多，所以最终并不能带来更好的效果。

复杂性太多、简单性不足

对于简单性的解释，最经典的莫过于“奥卡姆剃刀定律”，即：面对一个问题的多种解决方案时，要选择最简单的那一个。或者更简练的说法：如无必要，勿增实体。

博格在这里再次站在了普通投资者的角度，提醒大家：对于金融中介的任何创新，其实都是朝着奥卡姆剃刀定律的逆向方式进行的，因为创新总会变得复杂和昂贵，而不是简单和廉价，这种创新的动机就是为了金融中介本身利益的最大化，而不是投资者的利益最大化。

基于此，博格始终推崇投资者购买简单的、低费用的指数基金，尤其是宽基指数基金。而对于各种金融创新，比如基金的创新产品都非常警惕，因为创新往往带来了复杂和昂贵，而最终的长期回报率往往还比不上指数基金。甚至对指数基金的创新也是保持警惕，比如ETF，策略指数和行业指数等。

ETF，博格最诟病的是它的高换手率，相比较传统的指数基金，ETF的交易太便利了，所以反而会激发人们交易的冲动，或者说没有去有效降低人们交易的冲动。而策略指数和行业指数，博格则表示，从长远来看，依然会均值回归，回归到与最基本的以市值为权重的传统指数基金的回报率差不多的情况，但却往往会收取更高的费率。可以说，博格在这里还是重申了自己是一名指数原教旨主义者（当然不是一位彻头彻尾的，他还是愿意接受一些新鲜事物的），笃信最原始的指数基金设计的简单性（即基于股票市值权重的多样化组合）仍是供投资者参考的黄金标准。

思考

简单性、低成本、长期投资，这三大主题，可以凝结为三大理念，再次丰富和完善了我的投资理念，在之前的年度总结中也有阐述过自己的投资理念。尤其是对于简单性这一点的感触更深些。近期的研究，主要围绕投资的三件事：资产配置、证券选择（因子选股）、择时交易展开。作为普通投资者，投资的第一步，也是最重要的一步，是资产配置，加上年度再平衡，基本就可以作为长期投资的根基了；在这之上，如果有时间和能力，可以再去研究因子选股；如果还有精力和野心，则可以进一步研究择时交易。

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