有些行业如白酒、医药、网络牛股成群，有些行业如化工、公用事业则牛股稀少;有些行业伴随着行业景气度的转变，股价甚至周期性的回到原点。对于投资者来说，行业特点决定了投资回报，所以钱怕投错行，行业选择应该是列在第一位。纵观美国过去几十年的股票市场，消费品行业的回报可谓是佼佼者，们有理由相信中国的消费行业中依然蕴含着百倍大牛股的潜力。

股吧访谈在10月12日邀请了去年的主动型股票基金业绩冠军—易方达消费行业基金经理萧楠做客股吧，为我们阐述其在消费行业的投资经验。对于投资者的每个问题，萧楠总的回复都非常用心。以下为笔者从理念篇、行业和选股篇、基金篇三个方面，整理出来的对基金经理萧楠的访谈精华。

（一）理念篇

1、作为2017年度主动型股票基金冠军，有没有致胜之道呢?

首先我认为单年度的业绩冠军有运气成分，我更希望投资者关注长期业绩表现。具体到我的理念，我信奉“以合理的价格买入优秀的公司”，主要通过深度研究，找到具备高质量增长能力的公司，通过长期持有，抵消股价的随机波动，获取长期的复利回报的投资理念。我认为一个基金经理的风格是由他的理念所决定。

为了找到“高质量增长能力的公司”，我在选股的时候遵循四个原则，即全面评价原则、质量优于速度原则、安全边际原则和长期持有原则。我们不会因为一个股票具备某种题材或者标签而进行炒作，也不会只盯住公司的短期业绩增长速度，而不关心增长的来源和持续性。我们充分评估股票的风险因子后，评估风险对价的基础上买入股票，并且会以长期持有的方式抵消股价随机波动的部分，获取公司业绩稳健增长的收益。

2、请问易方达基金对投资部门是如何考核的？

我们公司是非常强调长期考核，3年期，5年期业绩占比较高，未来会有10年期的考核，总的思路是长期考核。

3、请问，你们在消费行业研究方面的人力是多少呢，您决策的时候主要考虑哪些因素呢？

易方达“大平台，小团队”的管理模式使团队内部形成了风格稳定、策略清晰、垂直专注的投资小团队，追求风格多样、长期优良的整体投资业绩。同时，投研之间、投资团队之间、研究小组之间能保持多层次的高效协同，提升平台整体投资研究能力的稳定性和可持续性。而且，易方达投研团队坚持以内部培养提拔基金经理为主，极少直接引入外部人员担任基金经理，因而成员稳定性较高，在业界有口皆碑，这也有助于公司投资理念和文化的传承发扬。

决策考量主要在于：自下而上，精选个股，集中持股，长线持股。坚持价值投资理念，注重公司的长期盈利能力和自由现金流，注重商业模式的比较分析。

具体来说，有三层框架：

第一层面研究公司发展的底层逻辑。想清楚公司赚的是什么钱，辛苦不辛苦，持续不持续，投入产出比如何，竞争格局如何等，在这个层面上，要把自己想象成企业的经营者，仔细理解这门生意。

第二层面边际变化，即公司目前在向什么方向发展。比如销售是不是变好了，产品周期走到了什么位置，治理结构有没有改善等。

第三个层面是风险点，即影响公司业绩和发展方向的“外生变量”，比如经济周期、行业周期、技术创新等。

4、目前市场上各类投资理念很多，您如何看待这些不同的理念？

近两年我和同业的交流逐渐增多，自己也经常会被客户问到投资理念，一个深刻的感受是，我们谈理念太多，做研究太少。

目前的市场颇有春秋时期百家争鸣的感觉。有人说坚定地和优秀的公司站在一起，有人说垃圾论斤称也是价值投资。有人绝对不买成长空间小于10倍的股票，有人说积小胜方能赚大钱。有人擅长博弈动若脱兔，有人佛系持股笑看波动。有人说投资是科学，量化选股方能战胜人性弱点，有人说投资是艺术，其中奥妙怎能用冰冷的数字表达。

几年前我想在乒乓球上有所精进，请来专业教练辅导，请教为何我快攻结合弧圈的打法对一些落后的直板正胶打法也不占便宜。教练毫不客气地说，你的水平谈不上打法，就是没有基本功而已。听了教练的话，我果断放弃了后续课程。

我们经常在观赛中津津乐道战略战术，评价运动员的水平、心理素质，却忽略了这些战术的背后都必须有长年累月刻苦的基本功训练来支撑。同样地，我们大谈理念的时候，也往往忽略了，再好的理念，也要有过硬的研究来支撑。就拿“垃圾股也有便宜的时候”来说，道理当然是对的，但你怎么就知道这个垃圾股已经是白菜价了呢？跌了90%的股票就一定便宜吗？跌破净资产就便宜吗？

我认为，投资理念如何并不是最重要的...

（二）行业篇

1、目前看起来老板电器、青岛海尔等公司2018年中报业绩低于预期，未来在房地产景气度下行的背景下，如何看待家电行业？

影响家电行业的因素是多重的，地产只是其中一个因素。我们的内部研究对不同的品类受到房地产的影响都做过梳理，我们的模型是多变量多层次的，而不是单变量的。如果跟着地产炒家电股，那我们和市场上的其他投机者就没有区别。当前，我们认为地产的悲观预期已经充分体现在了估值里面了。

2、“吃涪陵榨菜、喝二锅头、上拼多多”等明显的消费现象的确存在。请问：您怎么看待这个问题?

这个挺有意思的，如果把12年以来的社零总额数据拿过来看，每年2月份精准的掉下来，是统计局调口径的问题。过去社零总额增速一直在降低，17年掉下来之后增速一直往上走，一直到18年1季度，然后再掉下来。我们无法解释为什么每年2月份都掉下来。

大家对社会零售增速是长期因子解释的，长期因子可以解释，但违反了研究的规范原则。

所以我们把它拆了一下，我们发现主要是汽车的增速有问题。负贡献1.8个点。所以我们说消费数据往下走并不是全面的。

汽车的数据我们拉出来做季节性梳理，我们做了一些滤波，我们发现去掉季节性因子之后问题是不大的，我们说5月份、6月份数据不好，其实真正的是7月份不好。7月份我们解读是去年下半年购置税将要退出导致集中购车的现象很普遍，所以自然就有一个高基数的问题。

综上，我们对社零数据的看法是：(1)数据并没有失速;(2)汽车因为高基数的问题贡献了核心的下滑因素;(3)我们不否认经济增速下滑会带来消费数据滞后下滑，所以我们也会做好数据跟踪。但我们反对的是用短期因素和单一变量来解释一个非常宏大的观点(比如消费升或降 级，数据崩溃等论调)。

3、比较港股通和A股市场中的消费类股票，各有哪些行业特点，哪个市场有估值优势？

相对A股而言，港股机构长期偏好消费，定价更高，投资的性价比不是非常突出。除非产生系统性风险或者公司股价大幅波动调整，否则个股的投资机会很难体现。相反A股的消费股的机会更大，估值也更低

港股优势在于互联网、TMT行业投资标的要比A股选择更多，定价也理性得多。港股的投资态度还是谨慎，自下而上严选个股，没有说某个行业一定要配多少。

4、谈谈您对于大消费板块的看法

关于消费升级还是降级的研究的结论，消费在普遍的领域一直存在升级的现象，在部分领域存在结构性变化，没有任何证据表明消费在降级。比如，今年我们发现牛栏山二锅头卖的很好，如果说这是消费降级的话，我们同时观察到牛栏山同价位的竞争对手的日子很不好过，那又算不算是消费升级呢？反之亦然。消费升级在各个领域是普遍存在的。这种升级不仅表现为消费品价格带的提升，还包含消费种类的多样化、附加服务品质的提升。比如白酒领域，这两年少喝酒，喝好酒成为普遍共识。在汽车领域，过去五年自主品牌在崛起的过程中，过度追求表面功夫，忽视底硬实力积累，随着消费者的成熟而增长乏力，反而是日系车开始受到更多的青睐，这也是消费升级的表现。在快消品领域，方便面、火腿肠等老化的品种，也在不断改进配方工艺，产品单价持续提升，这也是消费升级的表现。关键是，我们所在各个领域观察到的普遍的消费升级现象，符合国民收入水平不断增长的趋势，在理论上成立，在统计数据上相关，在直观感受上吻合，符合研究规范。

5、除了消费行业，您管理的基金是否也会投资其他板块？

对于持仓的集中度，外界的眼光是“重配了XX板块”，例如食品饮料。而我们内部的视角是“重配了XX商业模式”，而这种商业模式恰好更多的出现在食品饮料板块上而已。这类板块的持有价值远高于博弈价值。因此我们会继续以全面评价原则、质量优于速度原则、安全边际原则和长期持有原则优选股票，并在充分评估股票的风险因子后，评估风险对价的基础上买入股票，并且会以长期持有的方式抵消股价随机波动的部分，获取公司业绩稳健增长的收益。

6、汽车是消费行业的一个大头，但您的重仓股里似乎没有汽车，能讲一下为什么吗？

主要是三个原因：第一个原因是，国产汽车公司过去的周期都是每个公司自身的SUV车型周期带来的，从早期的长城汽车到后面吉利汽车，那到现在位置SUV渗透率已经到了后期，未来增长的逻辑不是特别清晰；第二个原因是5月份出了进口车关税下调的政策，我们看到历史上美国在进口车关税下调之后美国本地车企在日本车的冲击下一败涂地，虽然目前政策不是一步到位，但我们认为还是需要观察的；第三个原因是因为去年下半年购置税退出国内有一个集中购车的行为，导致18年的需求被提前透支，因此今年的表观数据增速也不好。

（三）基金篇

1、新发基金易方达科顺和老基金易方达消费，操作起来有何不同？

以前的几只产品不但受到投资行业方向的限制，同一个基金里面还有子行业偏离度的问题。再就是持股集中度的问题，因为规模的原因，集中度高的话流动性风险就比较大。

科顺不用考虑这个问题，受到的各种比例限制较少，可以做得更灵活一点。

科顺的投资范围包含港股通股票，具有更丰富的投资标的空间，科顺具有更灵活的持仓条款，科顺是三年定期开放产品，有助于专注投资，做好中长期投资布局。科顺成立后，可以上市交易，兼顾流动性。

当然，灵活也是双刃剑，在市场波动中博弈，最后的效果并不好。我不会去大幅调整仓位来择时。灵活的好处体现在可以方便控制初期建仓节奏。随着股票仓位的提高，波动也会更高一些。

2、科顺基金与您管理的易方达消费行业、大健康、现代服务业、瑞恒等产品持仓略有差异，有什么侧重吗？

大健康基金我和杨桢霄基金经理各管一半，我主要负责消费部分，杨桢霄负责医药投资。可以理解为消费 医药。现代服务业突出服务业主题，也增加了保险、医疗服务、机场等偏重服务的股票。瑞恒投资范围上限制较少，最能体现个人风格的方向。

未来科顺的投资，会跟瑞恒更接近。区别在于两者建仓的策略和节奏会不一样。

相关话题：#新生代明星基金经理访谈精华#​