曲艳丽 | 文
19世纪末20世纪初，意大利经济学家维弗雷多·帕累托发现了「二八定律Pareto principle」的存在。
二八定律也称80/20法则，指20%投入就有80%产出，并在取得最佳业绩的同时减少资源损耗。帕累托在他的第一篇文章《政治经济学》中写道，意大利80%的豌豆产量来自20%的植株。
「二八定律」反映的是一种不平衡性，在现实世界中放之四海而皆准。在A股，从四千余只个股之中，怎样才能做到优中选优、层层筛选，构成一个舒适且有活力的投资组合，犹如孙悟空在汪洋大海之中探囊直取东海龙王的金箍棒，也符合二八法则的定律。
这既是效率问题，也是审美问题。
中欧基金的中生代成长股基金经理刘伟伟，给出了自己的选择。
1.
事实上，刘伟伟的投资框架听起来很熟悉，他将之定义为「产业趋势投资」。
这一类覆盖中游制造业出身的成长股基金经理，跟随着新能源车的景气度大爆发而崭露头角，在2019年至2021年之间，是市场上主流的流派。之后的两三年，价值风格崛起，红利资产被追捧，成长股基金经理隐入低谷之中。
刘伟伟也经历了这些，但成长股回撤带给他的不仅是挫折的情绪，更多的是以经济人的理性去看待整个世界。比如他将「长期价值维度」引入了成长股投资方法，并改进了组合管理方式，有意地增加了或价值或周期的配置，保持组合均衡。这些变化很快导向了业绩的改善。
他管理的中欧时代共赢，截至2024年10月8日，年内收益率达61.92%，远超同期业绩比较基准18.02%(业绩数据经托管行复核)。对他的评价是「今年收益一马当先，最近刚刚创新高，年化收益率高的不太真实」。
刘伟伟所采取的「产业趋势投资方法论」，即从中观产业趋势出发，选择行业，选择个股。
他选择这样一种投资方法，出发点是，去观察实体经济，哪些产业处于持续蓬勃向上的发展状态，同时往远期做展望，又会有很长期的发展空间。
这样的行业，才是他研究和布局的重点。
选择完方向之后，再聚焦到产业方向内部，寻找个股，因为最终投资过程中，还是要落实到具体标的，落实到「精选优质个股」。
他认为，个股层面有一个规律：「在一个产业蓬勃发展的过程当中，会诞生产业里最优秀的公司，最优秀的公司最后可能占据产业里绝大部分利润。」以美股为例，在英伟达、特斯拉等「科技七巨头Magnificent Seven」的身上就非常明显。
对应到中国的产业结构也是类似。长期来看，最后的终局，会有一个赢家。
「这样的公司，我们需要花很大的精力去研究，去持续地跟踪。」刘伟伟称。
这就是在投资这个纷繁宇宙中的「二八法则」，如何把大部分时间和精力聚焦在少数行业和公司上。
2.
刘伟伟之所以形成中观视角的投资方法论，有多重原因。
首先，他在南京大学读硕士期间研究的是产业经济学和创新经济学，对中观产业发展的认知、尤其是对新兴产业创新趋势的理解，有基础优势。
第二，得益于他对资本市场历史的观察。
据刘伟伟观察，无论海外成熟市场、还是A股，都遵循一个类似的规律：在总的市值结构里面，不同行业的市值占比，永远是在不断变化的，这背后反映了产业结构的变迁。
在城镇化、工业化进程快速推进的年代，与房地产、重工业相关的行业在A股的市值占比逐渐攀升。2015年前后，移动互联时代来临，互联网、传媒、计算机等行业景气度快速爆发。2019年-2020年新能源、半导体、创新药，产业快速增长。
「实体经济的变化，一定会映射到资本市场、映射到股市。」刘伟伟称。
他表示，从海外市场来看，长期而言，科技、医药、消费等行业的整体占比是不断提升的。
因此，在投资过程中，他会将「产业趋势的挖掘」作为重中之重。
第三，自入行始，刘伟伟研究电力设备新能源、机械等中游制造业，十余年间，他目睹新能源从一个小行业变成了万亿级大产业，也见证了很多家国内优秀的制造业上市公司从小变大、甚至成为全球龙头，市值自数十亿到上千亿。
这样的经历，也促使他选择了中观产业趋势。
3.
选产业，首先从中长期维度来看，有很大的发展空间，比如刘伟伟之前选择的新能源汽车、光伏，最近选择的AI、创新药、甚至一部分消费，都有一个共同点：「长期空间非常大，是能够从小到大，能够相对比较确定的、成长为大产业的产业方向。」
拿一个指标来表征，就是「渗透率」。
渗透率看似简单，背后却隐含着很多，有很深刻的认知才能做出接近事实的判断。以刘伟伟最为熟悉的新能源车为例，到目前阶段，最核心的东西就是自动驾驶，自动驾驶突破不了，电动化率到不了50%。
做完中长期判断之后，还要再去做中短期判断。
一个产业在发展过程中，不是一帆风顺的，而是有大年有小年。目前处于长周期的什么位置，又处于短周期的什么位置，长周期或者刚刚起步，短周期可能是一个阶段性高点，开始逐渐走一段时间的下行期，经过下行期之后，再重新回到上行期。
看十年，是一个很小的波动，但对应到一两年的股价，可能又是一个很大的波动。
「这也是做成长股投资必须要面对的事情。」刘伟伟称。
即长周期看发展空间，短周期看行业景气度。
短周期上，刘伟伟希望选到未来能够预测的一两年内，经营周期是向上的产业。
刘伟伟的投资框架的迭代，有两个关键的时间窗口。
第一次是2018年-2019年。
当时，刘伟伟选定了5G作为最重要的科技产业进行研究，恰逢2018年遭遇熊市以及国际关系的冲击，相关个股下跌。他对产业发展趋势反复推敲，最终选择坚持，并在2019年迎来了反转。
这次经历，让他坚定了「产业趋势投资、精选优质龙头个股」的方法论。
他选择个股，注重长期的竞争力，而最本质的东西，是一个公司的企业家精神。刘伟伟认为，极少的公司，能够完成到达千亿市值的跨越，但还是很多迹象可以跟踪研究：
第一，无论何时都要重视行业竞争格局。第二，要重视那些能够使得自己的市场占有率不断提升的公司。除了这些显性的指标，他还不断地和企业去交流、和行业交流。
刘伟伟认为，跟价值股投资相比，成长股投资有一个最大的不同，就是「变化」。成长股一直在变，成长股基金经理需要花大量的时间和精力去覆盖、去跟踪、去调研产业和上市公司。
4.
第二个关键时间窗口是2023年。
当宏观经济整体下行，作为重视需求端增长的成长股基金经理，刘伟伟发现，「大部分行业都没有办法进入到他的视野里去。」
因此，他在新能源方向上，做了更多的集中。
2022年，投资组合重仓光伏组件和户储逆变器行业公司，当时地缘冲突导致欧洲能源危机，光储需求爆发，他认为这一产业趋势将在2023年维持。然而，到了2023年，欧洲需求走弱，户储逆变器库存高企，上市公司出货量逐季下行，头部组件公司也进入亏损状态，他在2023年下半年止损。
至此，刘伟伟得出了第一个重要结论：行业配置要更加的均衡，不能过于极致。
2023年二季度开始，他不断把组合从偏配调整到偏均衡的状态，在组合里增加了一些在底部的周期性行业，也有意增加一些偏价值风格的传统行业。投资组合整体四季度的表现，也因此优于市场。
追求锐度的成长股基金经理，手里有矛，而做好组合管理，相当于手里又有了盾。
他的第二个重要结论是：成长股基金经理更重趋势，但最大的缺陷是对公司长期价值的认知不够深刻。
成长股基金经理的优势是，产业一些细枝末节的变化，可能每天都能够及时去掌握，擅长跟踪产业变化。但是一个公司到底值多少钱，这又是价值型基金经理更有优势的地方。要改变原来固有的成长股基金经理投资模式，再到从趋势到价值的认知上的变化，也需要很长的时间。
在向周蔚文、王培等中欧基金的前辈学习的过程中，刘伟伟获得了一个最重要的东西：「一个公司的长期价值，并不取决于它在这两年的经营趋势，它取决于更长的时间，往后看五年甚至十年，这个产业变成什么样子。」
自此，刘伟伟开始将「对于公司长期价值的判断」引入投资方法。
5.
「深蹲是为了更好的起跳。」刘伟伟点评道。
9月26日的政治局会议，扭转了市场对于国内宏观经济的预期，同时也激活了外资、国内机构以及居民等增量资金，过去两三年，这些资金对中国的权益类资产持续处于低配状态。经过两三年的深度调整，A股市场已经处于明显低估的状态。政策的刺激、市场本身的低估、信息的快速传播等多重因素叠加，使得各路资金出现「恐慌性加仓」的局面。上证指数6个交易日上涨近27%，成交量也创出历史新高。在快速放量上涨之后，A股出现了回调。
「这种回调是相对健康的，并不一定代表趋势的终结。」刘伟伟认为，近期的调整有望使得市场走势更加持续，市场的中长期拐点或已出现。
此外，成长股在过去三年经历了深度调整，这种调整来自于估值和基本面两方面。
一方面，经过2019年至2021年的三年上涨，多数成长板块的估值处于历史高位，存在一定的泡沫。另一方面，宏观经济和产业周期的双重作用下，以新能源、医药、半导体、部分消费为代表的成长板块，均出现了基本面不同程度的下行，成长风格持续弱势。
站在当前的时点，刘伟伟对成长股较为乐观，成长与价值的比价纵向来看已经处于历史低位，且产能周期往明后年看也有反转的迹象。
最重要的是，他观察到，「新的产业趋势」正在形成。
每一轮较为持续的市场上涨，都会伴随着明晰的主线。这一轮行情的主线分两类：受益于国内经济复苏的顺周期方向。成长股。
「现在比较清晰的产业趋势是AI、储能和创新药，这三个方向当前都处于产业创新周期的起点。」刘伟伟称，人工智能是这个时代最激动人心的创新，也将是未来一段时间成长股投资的主线。
后续的不确定性主要来自两方面：第一，经济刺激政策从发布到实施，到最后起效果，是一个渐进的过程，中间存在时滞，短期的经济数据依然不会太强。第二，随着美国大选临近，地缘政治的风险将再度被市场关注。
因此，刘伟伟认为，对投资者而言，需要加强两方面的心理准备：「首先，坚定长期投资的信心。其次，在投资标的的选择上，精选各行业的优质公司。」
数据来源：中欧时代共赢混合发起A业绩经托管行复核，净值收益率61.92%。业绩比较基准收益率18.02%，业绩区间：2024.1.1-2024.10.8
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