摘要：2024 年 11 月 8 日，央行发布《2024 年三季度货币政策执行报告》。 从内容上看，报告在延续二季度货政报告和三季度货币政策例会精神的基础上， 结合最新宏观经济形势，继续强调要坚定坚持支持性的货币政策立场。值得注意 的是，通篇报告未提及往期例会和报告所强调的“增强宏观政策取向一致性”， 而是指出要加大货币政策调控强度，继续推进货币政策调控框架转型，提高货币 政策精准性，为经济稳定增长和高质量发展创造良好的货币金融环境。
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核心观点：
1、经济方面，报告充分认识到当前外部环境不确定性增多，国内经济仍面 临有效需求不足、社会预期偏弱等挑战。但同时报告对我国经济未来走势较为乐 观，强调我国经济基本面坚实，市场广阔、经济韧性强、潜力大等有利条件并未 改变，要正视困难、坚定信心、积极应对。
2、工作总基调方面，报告依旧坚持稳中求进工作总基调，强调要持续推动 金融高质量发展和金融强国建设，深化金融体制改革，进一步健全货币政策框架。 在提及实施稳健货币政策要讲求平衡的同时，强调要“坚定坚持支持性的货币政 策立场，加大货币政策调控强度，提高货币政策精准性，为经济稳定增长和高质 量发展创造良好的货币金融环境”，这意味着后续货币政策仍将以维稳为主，并 且政策调控的强度和精准度或将有所加大。
3、货币政策基调方面，报告依旧强调“稳健的货币政策要灵活适度、精准 有效”，但与二季度货政报告表述明显不同的是，报告将“保持流动性合理充裕” 的重要性前置，之后才是“引导信贷合理增长、均衡投放”，体现出央行对流动 性的呵护意愿之强。
4、货币政策工具方面，报告强调要持续做好金融“五篇大文章”，切实加 强对重大战略、重点领域、薄弱环节的优质金融服务，提升金融服务对经济结构 调整、经济动态平衡的适配性和精准性，持续丰富货币政策工具箱。同时，在专 栏 2 部分明确提及要完善科技金融服务体系，报告指出推动经济高质量发展必 须完善科技金融服务体系，下阶段，要围绕高水平科技自立自强目标完善金融服 务体系，加大对科技型中小企业的信贷支持力度，推动创业投资高质量发展，平 衡好金融支持与风险防范，或意味着接下来对于科技企业的金融支持力度将进 一步加大。
5、通胀方面，与二季度货政报告相比，货币政策的重要考量因素发生细微 变化，由“维护价格稳定、推动价格温和回升”修改为“促进物价合理回升”， 推动物价保持在合理水平。报告明确指出，近期一揽子增量政策加力推出后，对 有效需求和宏观经济的拉动作用也会逐步显现，物价温和回升仍有基础。年内 CPI 有望延续温和回升态势，PPI 降幅也会总体收窄。中长期看，我国经济转型 和产业升级稳步推进，经济供求关系有望更加均衡，货币条件合理适度，居民预 期稳定，物价保持基本稳定有坚实基础。
6、地产方面，报告强调要着力推动房地产金融增量政策落地见效，积极支 持收购存量商品房用作保障性住房，支持盘活存量闲置土地，促进房地产市场止 跌回稳，推动构建房地产发展新模式。结合今日全国人大常委会办公厅新闻发布 会上蓝部长的讲话，专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，以及收购 存量商品房用作保障性住房方面，财政部正在配合相关部门研究制定政策细则， 推动加快落地，后续货币财政政策有望齐发力盘活存量闲置土地，共同促进房地 产市场止跌回稳。
7、利率方面，报告提出要“强化央行政策利率引导作用，发挥市场利率定 价自律机制和存款利率市场化调整机制效能，提升金融机构自主理性定价能力”， 同时报告在专栏 3 部分充分论证这样做的目的是维护竞争秩序，改善政策利率 传导。报告指出，我国政策利率能够有效传导，但不同市场的传导效率存在差异。 贷款方面，利率“下行快”，在有效信贷需求不足情况下，银行过度竞争贷款， 不利于可持续支持实体经济发展；存款方面，利率“降不动”，银行存在规模情 结，认为存款是“立行之本”，在月末、季末等业绩考核时点，出现一些“高息3 买存款”“花钱买指标”行为。部分银行还不惜高息吸收同业存款，或以远高于 市场的利率水平来进行存款投标，推升了付息率。报告强调，存贷款市场的利率 传导效率受损影响调控效果，制约货币政策空间。人民银行在货币政策调控过程 中，始终注重兼顾支持实体经济增长和银行业自身健康性。当前经济运行需要加 大逆周期调节力度，但进一步降息面临着净息差和汇率内外部双重约束。目前， 存贷款利率行政管制已全面放开，未来将更多关注“形得成”和“调得了”。在 “形得成”方面，需要金融机构切实提升自主理性定价能力，增强资产端和负债 端利率调整的联动性。在“调得了”方面，需要尽可能缓解影响利率调控的约束， 引导银行通过市场化方式保持合理的资产收益和负债成本，避免净息差掣肘，使 利率政策更好服务于货币政策的宏观调控职能。结合央行下属的市场利率定价 自律机制近期拟发布《关于加强同业活期存款利率自律管理的倡议》的相关消息， 预计下一步央行将逐步引导金融机构合理确定同业活期存款的利率水平，防止 形成空转套利。
8、汇率方面，报告延续三季度货政例会精神，强调要强化预期引导，坚持 市场在汇率形成中起决定性作用，保持汇率弹性，发挥汇率调节宏观经济和国际 收支自动稳定器功能。
9、金融风险防范方面，报告强调要健全宏观审慎政策框架和系统性金融风 险防范处置机制，守住不发生系统性金融风险的底线。报告明确指出，要进一步 完善宏观审慎政策框架，提高系统性风险监测、评估与预警能力，丰富宏观审慎 政策工具箱。持续完善系统重要性金融机构监管框架，发挥好宏观审慎管理与微 观审慎监管合力，巩固金融体系稳定的基础。稳妥有序推进重点领域风险和重点 风险项目处置，紧盯高风险机构集中的省（区），积极支持推动有关地方政府制 定完善并落实地方法人金融机构改革化险方案。
10、专栏部分对我国货币供应量统计体系进行系统回顾和展望，并深入分 析了我国直接融资发展与货币政策框架转型。其中专栏1指出，货币供应量统计 口径并非一成不变，主要根据金融工具的流动性、与经济的匹配度动态调整，而 近年来符合货币供应量定义的金融工具范畴发生了重大变化，有必要动态完善。 人民银行正认真研究货币供应量统计修订的方案，未来将择机发布并适当进行 历史数据的回溯，不断提高货币反映经济活动变化的完整性和敏感性。下阶段，我国货币政策框架将逐步淡化对数量目标的关注，把金融总量更多作为观测性、参考性、预期性的指标，更加注重发挥利率调控的作用，不断提升金融支持实体 经济高质量发展的适配性、有效性。专栏4详细分析了当前我国融资结构的变 化，近年来，我国金融市场加快发展，理财等资管产品不断丰富，金融创新带来 的直接融资发展、融资结构变化对货币信贷总量、金融调控产生了深层次影响， 融资结构变化对广义货币供应量 M2 的影响加大。当前更多关注涵盖直接融资的 社会融资规模，可以更好体现金融支持的总体力度。未来，要继续推进货币政策 调控框架转型。随着直接融资进一步发展，金融市场参与主体、产品类型、传导链条都更加复杂，货币政策直接调控金融总量的难度不断上升，货币政策框架转型需要持续推进，更加注重发挥价格型调控的作用。通过不断深化利率市场化改革，提升金融机构自主定价能力，理顺由短及长的利率传导关系，充分发挥利率 调节金融资源配置机制的效果，能够更好提升金融支持实体经济的实效。从本货政报告的发布时间和尚未披露10月金融数据的实际情况来看，对于金融数据口径的调整或将尽快落地生效，从而进一步推进货币政策调控框架转型。
11、债券市场方面，本周全国人大常委会审议通过了近年来力度最大化债举 措，短期来看政府债券供给将会增加，且市场存在对后续增量政策不确定性的担 忧，这些都会对债市带来负面扰动。但从本次货政报告内容来看，坚定坚持支持 性的货币政策立场并未发生改变，并且强调要加大货币政策调控强度，后续货币 政策有望配合财政政策同步发力，保持流动性合理充裕，资金利率仍有下行空间。 同时，报告明确指出，当前经济运行需要加大逆周期调节力度，但进一步降息面 临着净息差和汇率内外部双重约束，而随着央行后续强化利率政策执行，维护市场竞争秩序，改善政策利率传导，逐步缓解影响利率调控的约束，银行有望通过 市场化方式保持合理的资产收益和负债成本，降息空间或将逐步打开。往后看， 债市预计在一段时间内维持震荡运行，上行和下行的空间均较为有限。
12、权益市场方面，报告强调我国经济基本面坚实，市场广阔、经济韧性强、 潜力大等有利条件并未改变，当前政策转向的态度是明确的，权益市场中期向好的信心不应该改变。同时报告在专栏 2 充分论证推动经济高质量发展必须完善科 技金融服务体系，后续对于科技型中小企业的金融支持力度或将进一步加大，可适当把握相关板块的投资机会。
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