我们认为，美元有望在未来一年走强，而欧元可能走弱。由于大部分投资者都是同样看法，眼下交易略显拥挤。

这就是为什么我们认为投资者目前应维持适度的美元风险的原因。欧元兑美元汇率可能走向平价（即1欧元兑1美元），但所需时间也许比预期更长，而且会是一段动荡的旅程，更好的进场点还在后面。

加征关税与汇率升值

上周五公布的美国采购经理指数（PMI）初值是自美国大选以来的首次数据，证实了一个既定趋势，即美国经济表现远比欧洲强劲。

这种情况看来将持续下去，部分由于欧洲或中国（欧洲外部需求的主要来源）短期内不太可能推出重大的经济刺激措施，而另一部分原因是美国新政府预期将推出的贸易政策。

美国关税措施最终的方式和规模，或许迟些时间才能知晓，但我们确定的是，单是不确定性已经可以压抑潜在目标经济体的商业活动。我们亦知道美元在特朗普上一次当选美国总统时升值，而当其对中国加征关税后，美元再涨11%。

尽管加征关税的主要目标可能再一次是中国，但欧洲也可能受到较大的影响。一方面，欧洲对美国出口的货品可能被加征关税；另一方面，由于中国试图将所失去的美国出动转向其他市场，导致欧洲制造业可能面对更大的竞争。美国和欧盟签定贸易协议或有助益，但若当中包括增加购买美国天然气的条件，进口商便需要买进美元以支付天然气，这可能增加欧元汇率的下行压力。

这种经济景气分歧形势正在利率市场中显现。市场在定价时预期，美国利率水平在未来的降息周期中将比欧元区高1.5–2.0%，因为美联储忧虑通胀压力顽强；而欧洲央行则越来越担心增长前景，此种差异正吸引资金流向美元。回看2014年，类似的利率差异曾刺激美元升值25%。

谨慎判断汇率趋势

是什么使我们对这种观点持审慎态度？

短期来看，是当前的汇率水平。以现时每1欧元兑1.04美元来看，欧元在迈向与美元平价的道路上已经走了好一段，而美国大选结果促使市场仍然大量持有美元多头仓位。以几乎所有估值标准（例如购买力平价）来衡量，美元看来都很昂贵。由于欧元区经常账录得盈余，为欧元汇率提供结构性需求，这使得美元估值看来更高。在过去十年里，美元在其中八年的12月都会下跌（虽然特朗普上一次胜选的2016年是其中一个例外）。

中期而言，企业为应对未来关税的不确定性，可能将订单提前，从而在欧洲引发周期性繁荣的假象。此外，中国可能在意料之外再推刺激措施，不只为了稳定经济，而是提振增长。虽然目前看来可能性不大，而刺激政策亦可能着重于内部消费，对带动欧洲外部需求的影响或有限，但仍然有可能。

德国提前于明年2月举行联邦议院选举，亦可能对目前的美元汇率水平构成风险。德国执政联盟之所以解体，其中原因是各党派对财政限制存在深刻分歧并激烈辩论。虽然预计没有党派能够在这次选举中取得足够大多数议席，在新一届政府推翻德国的债务限制，但财政强硬派很可能失利。分析属于基督教民主联盟（CDU）并有意问鼎总理的默茨（Friedrich Merz）之言论，对未来三个月的货币策略师至关重要。

背景因素是乌克兰。从上周发生的事件可见，由于冲突双方都试图在特朗普上任后可能的谈判之前最大限度地发挥自己的优势，这种地缘政治风险将在未来几周内上升。此局面无疑有利于美元。但如果达成和平协议并需要集资进行重建（若德国产生对财政态度较宽松的政府，甚至可能通过共同发行欧元区债券进行），这将为欧洲建造和制造业带来强而有力的刺激。目前来看，这种结果的可能性很小，但我们认为不应忽视。

在汇率等式另一端的美元方面，其风险在于美国新政府试图通过贬值货币来增加关税，而美国预算赤字也对美元造成下拉引力。我们认为，美国债务可持续性将是2026年而非2025年的关注，但有关政府资金的辩论，可能在特朗普新一届任期初期提供导火索。

过于坚定的共识

美国经济增长前景正面吗？我们认为是。欧洲正面临巨大的周期性、结构性、国内政治和地缘政治挑战吗？肯定是。这会在外汇市场显现吗？极有可能。

但这种观点存在相当大的风险，可能已经成为过于坚定的共识。若欧元兑美元确实走向平价，其路线不太可能是一条直线，未来三个月的波动性可能特别剧烈。